券商判断牛途不改 但有颠簸

“中国经济正经历增速换挡期的最后一跌。”国泰君安证券研究所首席宏观经济分析师任泽平认为这将倒逼政策进一步宽松。海通证券认为牛途未变，但需警惕盛夏“雷阵雨”。在市场结构上，成长股地位不变，但市场投资策略应当略均衡。

国泰君安：经济正经历最后一跌

2015年底需要确认经济能否探底，在2016年要再确认经济探底以后是L型还是U型走势，抑或根本没有止住下滑。国泰君安证券任泽平表示，2014年2季度房地产长周期拐点出现以来，引发经济加速探底，正是因此，股市越来越火，未来的经济和资本市场有三种前途。经济L型，牛市有顶部；经济U型，牛市不言顶；经济落入中等收入陷阱，重回熊市。

针对最近的中采和汇丰PMI再次“打架”，国泰君安表示，中采和汇丰PMI背离的主要原因是中采PMI有季节因素，汇丰PMI没有，采样区间不同，以及样本不同。通过数据处理和分析，可得出以下几点结论：首先，经济增速处在2005年以来的最低点；其次，经济在4月下旬比中上旬有改善，反映了政策的滞后影响；再次，内需比外需好，反映了稳增长的政策效应，以及人民币成为第二强势货币对出口的抑制。

从2014年2季度以来，宏观数据和 中微观数据的背离出现扩大。这也就意味着实际经济增速比官方公布的数据要低得多，经济增速在2014年2季度以来快速下滑。2014年2季度以来发生的最 重要事件是房地产长周期拐点出现，并引发地产投资大降、重化工业下滑、土地财政坍塌、地方投资能力萎缩、货币政策加码放水、财税改革提速等一系列现象，并 引爆大牛市，出现“经济越来越差，股市越来越火”的分母驱动“改革牛”现象。

任泽平认为2015年将是中国经济增速换挡的最后一跌。大量的证据表明中国的内外需两大增长引擎先后换挡，先是2012年出口由过去20%多的 增长降到6%，2014年2季度房地产长周期拐点出现以后，房地产投资降了一半，2015年还有一跌，大概跌到5%左右，基本与人口周期相匹配。到 2015年晚一些时候，中国的出口、房地产投资、制造业投资等主要的增长动力指标都探明了底部，中国经济可能会露出它中长期的增长平台，意味着政策底、市 场底和经济底先后出现，投资时钟仍然有效。2015年中国经济正在经历增速换挡期的最后一跌，前期积累的风险将集中暴露，并倒逼货币宽松、财政加码、改革 提速。

海通证券：盛夏需防“雷阵雨”

海通证券首席策略分析师荀玉根表示，近期数据显示，宏观政策积极叠加股市赚钱效应，资金仍在不断入市，市场趋势向好不变。不过，市场氛围开始有了夏天的味道，既然热情似火，也意味着需注意可能的雷阵雨。随着市场热度上升本身波动就会加大，密切跟踪股市政策，毕竟证监会已经规范两融、加大新股供给、对重大违法违规行为实施专项打击等“警示风险”措施。4月最后一周各大券商开始上调融资保证金比例、下调抵押券折算比例，以降低实际杠杆。如果股市上涨过快、过急，有可能出现“雷阵雨”类的股市降温组合拳，对市场形成阶段性影响。

荀玉根认为，增量牛市都有机会，主角、配角各司其职。这轮牛市的主导产业就是创业板代表的新兴行业，主板尤其是其中的价值股则是本轮牛市的配角，阶段性亮眼均来自政策催化，以主题方式表现。成长股看产业趋势和市场走势，价值股看政策和事件催化。产业趋势未变背景下，只要市场未出现系统性风险，资金追逐、持有这些行业的趋势不会变。

海通建议保持成长股长牛主角地位，把握价值股主题性催化机会。这轮牛市是转型牛、改革牛，代表转型方向的新兴产业是 长牛主角，从技术进步、政策扶持、人口演变角度分析，主要是互联网先进制造、新能源军工、生物医药等行业，集中在创业板中，本轮的创业板类似 2005-2007年牛市的地产链。成长股的长牛主角地位不变，不过从短期风险收益比角度，可以略均衡，关注主题催化的价值股机会。

[责任编辑：曾真真]