券商策略周报：短期有扰动 波动中寻找确定性

上周沪深A股市场继续稳步走高，上证综指盘中涨至3421点，创2016年1月底以来新高。截至上周五收盘，上证综指收报3416.81点，一周累 计上涨1.13%；深成指收报11444.52点，一周累计上涨1.83%；创业板指收报1896.22点，一周累计上涨0.85%。

行业板块表现方面，食品饮料、家用电器、电子、非银金融和农林畜牧等行业涨幅居前，而国防军工、有色、计算机、交运和传媒等行业则表现落后。主题投资方面，上周题材股并不活跃，特斯拉成为为数不多的热点之一。

中金公司：

由于经济预期稳定、流动性保持平稳、估值稳中有升，A股市场有望在2018年年底前实现双位数收益。行业配置方面，建议关注两条主线——硬件与应用互动新趋势。

安信证券：

短期市场整体热度可能暂时趋于降温，建议关注银行、券商、食品饮料、医药、通信、新能源汽车等行业板块，主题投资关注特斯拉、雄安新区、海南、智能制造、芯片国产化等概念。

华创证券：

结合市场短周期运行节奏与内部结构的分析，我们认为，当前应继续立足于性价比和确定性，围绕业绩增长稳定、产业趋势明确、PPI-CPI差收敛板块，配置重心向金融与价值倾斜。

天风证券：

需求侧保持韧性、供给侧去产能和环保督查限产，使得产能周期的上升期斜率放缓并且时间拉长。其间产能利用率持续回升，导致总资产周转率，进而ROE持续改善，市场震荡中枢有望持续上移。

中信证券：

既然“强者恒强”格局在上市公司三季报中体现得更明显，那么增配龙头便是不二选择。建议关注今年以来加速整合的商贸零售、食品饮料、餐饮旅游，以及国防军工板块。

湘财证券：

上证综指已从上升通道下轨重回中部，表明短期市场下行风险很小，预计本周上证综指波动区间为3380点到3450点。

海通证券：中期稳中有进 短期关注两大因素

一、中期市场将继续稳中有进

中期市场向好趋势不变，企业盈利能力改善是核心驱动力。上证综指自2016年1月底的2638点以来一直呈稳中有进态势，核心逻辑是企业盈利水 平增长。从目前已披露的上市公司三季报业绩来看，企业盈利数据仍然不错。截至上周末，A股公司整体三季报业绩的披露比率为73%，以已披露三季报业绩公司 为样本，2017年第三季度、2017年第二季度、2017年第一季度净利同比分别增长23.8%、23.6%、24.5%，据此测算2017年A股公司 净利同比增速、ROE分别为15.7%、10.2%。如果以5年到10年的中期视角看企业盈利水平的变化情况 ，我们认为，2010年到2011年开始的调整周期在2016年中已经结束，过去一年逐步走出了圆弧底，未来几年将进入整体向上周期。核心逻辑是，中国经 济持续平稳增长、企业盈利水平变化趋势向上。2018年3月到4月的宏观、微观数据密集公布期是个重要的验证窗口，如果届时相关数据符合预期，市场有望从 强势震荡格局走向有增量资金入市的慢牛阶段。

短期市场仍有波折。虽然中期市场趋势依然乐观，但现阶段市场仍处于震荡格局，对于短期市场要保持一份谨慎。今年以来指数涨幅和机构收益率都已不 低，截至10月27日，今年上证综指涨幅为10.1%，而1991年到2017年年度涨跌幅中位数为6.84%。以公募基金为代表看机构投资者的收益率， 截至10月27日，今年公募基金（包括普通股票型、偏股型和灵活配置型）净值的平均涨幅为12.9%，低于2002年到2017年的年度均值22.7%， 但今年中位数为10.1%，而历史中位数均值为7.3%。回顾2016年1月底以来震荡市的三次回调阶段（2016年4月中、2016年12月初、 2017年4月初），均是累积一定涨幅后政策面出现了微妙变化。目前市场自5月底6月初以来上涨格局已经持续了5个月，短期多一些谨慎是必要的。

二、短期关注两大因素

关注相关金融监管政策的进展。最近几天国债收益率快速上升，10月27日中国10年期国债现券收益率升至3.83%，再创2014年12月以来 新高，主要由于市场预期未来商业银行同业负债监管政策将进一步收紧。对于资金面而言，债券市场往往反应更敏锐，近期债券市场的调整值得重视，这或许是一个 信号。

关注美联储缩表、加息进程。美联储10月启动缩表进程，根据缩减政策，美联储所持有的60亿美元美国国债在10月、11月和12月自然到期，并 将剩余资金用于再投资。同时，美国利率期货市场反映美联储12月加息概率已经升至98%。受美联储缩表、加息因素影响，10月以来美元指数涨至94.8， 累计涨幅1.8%，美国10年期国债收益率也从9月初最低的2.1%回升至目前的2.42%。9月中下旬以来人民币汇率再次小幅波动，从2017年初至 2017年9月，人民币汇率持续升值，美元兑人民币汇率从年初最高的6.96回落至9月最低的6.44。随着10月份美联储缩表、加息进程的逐步推进，9 月中下旬以来人民币小幅波动，美元兑人民币汇率从9月最低6.44升至10月27日的6.65。此外，观察沪港通和深港通资金流向可以发现，10月以来 “北上”资金流入金额有所回落。过去一年多以来A股市场整体是存量资金博弈格局，但结构上海外资金流入是一个重要的增量资金来源。2017年6月到9月平 均每月沪港通和深港通买入资金净额约为230亿元人民币，10月份“北上”流入资金额降至135亿元，而通过港股通的南下资金从9月的229亿元增加至 10月的263亿元。

三、应对策略：以稳为主

中期乐观，短期以稳为主，坚守业绩为王，当前关注“金融+消费白马+建筑”，中期布局新产业。配置方面，业绩和估值的匹配性更重要，相对来看， “金融（银行）+消费白马（家电、白酒）+建筑”的性价比更高。银行板块半年报净利润累计同比增长4.9%，目前PB（LYR）为1.0倍、 PE（TTM）为7.5倍。家电、白酒板块半年报净利累计同比增长分别为23%、25.3%，PE（TTM）为22、35倍。建筑半年报净利同比增长 15.8%，目前PE（TTM）为17.6倍，PB（LYR）为1.8倍。

着眼中期，满足人民美好生活需要的行业必然将成为新时代的主导产业，如先进制造（自动化、信息化）、新兴消费（品牌化、服务化）。这类行业较多 分布在中小板和创业板市场中，当然后市表现仍然需要以盈利能力改善为前提。以已经披露三季报业绩公司为样本，计算机行业2017年第三季度、2017年第 二季度净利累计同比增长13.0%、13.6%，通信行业为36.4%、36.9%，电子元器件行业为76.9%、99.1%。整体上通信和电子行业增长 前景更乐观，它们都属于先进制造业，尤其是其中的5G、芯片子行业。

广发证券：基金连续加仓凸显信心 龙头风格强化

三季度基金投资的首要关键词是“加仓”，普通股票型基金仓位升至历史最高，偏股混合型基金仓位接近2015年牛市高点。统计显示，普通股票型基 金仓位自2016年以来一直维持在86%上下小幅波动，而2017年三季度却环比加仓2.1%至88.1%的高位水平，刷新了2003年以来股票型基金的 仓位新高。相类似的，偏股混合型基金仓位三季度也环比加仓2.4%至83.4%的高位，已经连续四个季度加仓，达到2015年牛市以来的次高点。虽然股票 型基金仓位中枢上移，一部分受到了股票型基金仓位下限由60%提升到80%的新规影响，但三季度基金环比加仓幅度是2015年以来的最大值，凸显基金对后 市信心显著上升。

投资者最为关注的大消费板块基金在三季度配置比例稳定，但上半年大幅超配的“消费白马股”却在三季度出现松动，仅剩白酒板块仓位还在上升，而白 电、家具板块的持仓水平自历史最高位出现回落。我们构建的28只个股组成的“消费白马股”曾是2016年以来基金抱团的绝佳品种，截至二季度末基金对这 28只个股的配置比例占全部消费股仓位的一半以上。而三季度“消费白马股”遭遇最近7个季度以来的首次减仓，筹码面临松动。从消费板块的内部分化来看，基 金依据景气变化情况——业绩加速增长的白酒行业配置仍在上升，而业绩增长不明显、且仓位已创历史新高的白电与家具板块在三季度均被减仓。

从风格特征来看，三季度基金配置的关键变化是从“消费抱团”转向“龙头抱团”，金融龙头、周期龙头、成长龙头均有加仓，“以大为美、龙头占优” 的投资风格得以延续。有两个数据可以表明这一趋势：第一，我们构建了103只个股的行业龙头组合（选取申万二级行业中市值和收入综合排序第一的公司），基 金对这103只行业龙头股的配置比例已连续5个季度上行。第二，基金对创业板的配置比例仍在下降，但对创业板市值前30%公司在连续减仓之后已开始悄然加 仓。可见年初至今，市场在经历了消费龙头→金融龙头→周期龙头轮动后，创业板成长龙头逐步进入基金视野。

综合来看，基金连续加仓凸显对市场的信心。从风格来看，三季度板块配置更加均衡，同时龙头风格仍在强化。在此背景下，建议投资者在操作上宜重结 构，精选龙头。一方面，用估值标尺摆脱不确定因素的干扰，以低估值价值龙头（金融、地产、建筑装饰）作为底仓进行配置。另一方面，对于相对估值吸引力有所 下降的消费龙头而言，景气和业绩是关键，建议继续配置景气提升的消费板块（白酒、零售等）。另外，对于成长板块建议优选内生经营较好的GARP类龙头，周 期板块中短期相对看好化工、建材板块。

华泰证券：摒弃博弈 以“龙”为首

尽管日前10年期国债利率创出新高，但在龙头股强劲的三季报业绩支持下，A股市场由盈利增长驱动的强势行情仍将继续。策略方面，建议摒弃博弈，以“龙”为首。

三季报业绩进一步确认以“龙”为首的市场风格。A股市场短期风格自9月13日开始切换，大盘＞中盘＞小盘，涨幅居前个股的主要特征为高ROE、 大市值、高业绩增速，同时对单纯的估值指标不敏感，而是更注重估值与业绩的匹配。与3月到5月大盘股行情不同的是，相较于3月份追求业绩的稳定性，本轮行 情对业绩增速的诉求相对更强。我们认为，这是市场延续盈利增长驱动逻辑的同时，对远期可兑现业绩接受度提升的信号。9月工业企业利润数据显示，家电、食品 饮料、商业贸易、机械设备等行业集中度提升，行业市值居前三公司的利润占比分别从2015年一季度的67%、49%、4%、19%提升至2017年上半年 的76%、51%、15%、27%。

基金三季报仓位水平高企。偏股基金规模环比增长2.37%，仓位升至85.17%，创2015年二季度以来新高。基金继续加仓主板、减仓中小 创，但主板依旧低配，中小创超配比例位于历史中值附近。行业配置层面，TMT延续分化，基金加仓电子、通信行业，减仓软件、传媒板块。消费品方面，基金加 仓必需消费品，如医药生物，减仓可选消费品，如家用轻工。周期品方面，基金加仓化学制品、水泥、钢铁、煤炭行业，减仓工业金属板块。目前消费、金融板块较 历史中值仍显著低配，具备一定的安全边际。

国元证券：波动中寻找确定性

从“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，到两融余额逼近万亿规模，以及央行逆回购品种的推出，近期稳健中性的货币政策基调并未发生变 化。后市流动性保持稳定概率较大，资金面出现大幅波动概率较低。从监管角度看，相关金融监管政策仍将持续推进，比如在公开市场操作中，央行于近期推出了 63天期逆回购品种。一方面表明央行仍在持续完善保持流动稳定的相关工具，另一方面在延续流动性“锁短放长”的调控思路下，对市场流动性、推进利率市场化 改革具有正向影响。

对于我国的宏观经济及未来的产业发展方向，如宏观经济发展预期、雄安新区规划、环保治理、推进去产能等方面，近期管理层都有明确表态。可以发现，对所涉及的产业范围，从制造业领域的产业升级、工业强基，到国企混改、环保治理等均有超预期要求。

对于近期的投资策略，短期内，在风险偏好回落等因素影响下，市场波动处于可接受范围内。结合近期的市场表现及相关政策预期，整体看来，短期市场系统性风险有限，市场依然处在寻找机会为主、市场风格动态变化环境中。

从近期的市场结构分化叠加行业景气情况来看，建议重视政策预期，同时结合三季报披露后的业绩表现来寻找确定性机会。可重点关注环保限产、基础建设，以及符合产业升级方向的5G、新能源汽车等领域。

申万宏源：下行空间总体可控

赚钱效应收缩、指数高位运行格局已维持了一段时间，部分板块由于微观结构矛盾积累可能引发市场短期休整。尽管上证综指维持高位运行态势，但过去 一段时间市场总体赚钱效应实际上处于收缩的小波段中，当然收缩进程可能已经过半。这意味着，一方面市场进一步下行空间总体可控，另一方面短期市场可能有所 反复。中期来看，由于并没有明确的悲观预期，市场大幅下行风险不大。

债市预期金融继续去杠杆，而股市预期宏观流动性环境乐观。上周债市下行主要是债市投资者预期有新的金融监管政策落地，而股市对相关预期的反应则 相对平淡，这表明股债对相关事件的反馈机理存在差异：（1）债市主要反映宏观流动性的结构性矛盾，而股市则更加关注宏观流动性的总量变化。（2）债市能够 更直接地反映宏观流动性变化的中短期影响。对股市而言，对宏观流动性长期方向的判断更为重要。在我们看来，如果资管新规落地，只能说明金融去杠杆仍在推 进，并不会改变定向降准所指示的货币政策不再收紧的政策方向。所以，相关预期对A股市场的影响有限。

消费品赢在当下，但时间已经是景气成长的朋友。贵州茅台、山西汾酒、小天鹅和飞科电器等消费行业三季报业绩增长超预期，消费品赢在当下。但展望2018年，中小创相对主板公司业绩增速差有望重新缓慢上行，对应市场风格将逐渐回归成长，所以时间已经是景气成长的朋友。

国泰君安：看好消费板块行情 盈利驱动仍是重点

消费板块行情演绎中，市场情绪维持平稳。上周市场稳步上行，大蓝筹龙头表现相对较强，消费板块领涨。截至10月27日，沪深两融余额达到当月新 高9952亿元，上周日均换手率1.87%，较前一周的1.9%略有下降。上周消费板块行情继续演绎，消费风格指数一周涨幅为3.02%，明显领先其他风 格指数。我们认为，周期、消费板块今年将呈现五波行情，目前正处于消费板块第二波行情的中期。企业盈利水平超预期是消费板块估值切换行情的核心驱动力，叠 加通胀预期升温、国内外互联加强、美好生活消费升级政策催化预期，消费行情仍将继续演绎。

短期债市有所波动，对A股市场的影响预计有限。10月23日至10月27日，7天回购利率从2.986%上升至3.591%，10年期国债到期 收益率由3.723%上行至3.826%，创出2015年以来新高。短期来看，央行公开市场操作、缴税时点及银行同业负债比例调整等因素对债市走势有一定 的影响。但从10年期国债收益率从10月初即上行来看，显示了债市对于基本面预期的变化。债市、股市和期市表现出现分化，显示不同市场投资者对于基本面预 期的分化。综合来看，债市变化更多显示的是债市投资者对自身预期的调整，对A股市场的影响预计有限。

企业盈利驱动仍是重点。近期的宏观数据显示我国经济韧性较强，货币政策将维持稳健中性格局，同时监管政策持续推进落实，上市公司的业绩确定性仍 是投资者关注的重点。从三季报来看，消费品中大部分行业的盈利水平改善，行业内生出清力量继续发力，推动消费品行业集中度提升。此外，与人民群众美好生活 相关的消费升级领域的政策支持力度加强预期将会持续升温。因此，在第四季度周期品龙头仍有超预期可能，冬季环保限产叠加明年开工旺季驱动补库需求，将驱动 周期行情走高。

看好消费品估值切换行情，战略看多大制造主题。在经济维持平稳增长格局下，企业盈利的结构性改善仍是市场主线，挖掘盈利增长超预期仍是重点。继 续看好“预期+交易”两个层面仍在改善的旺季消费品板块，推荐白酒、家电、汽车、医药、定制家具、商贸零售和种业龙头。而在估值切换视角下，建议重点关注 银行、券商、建材、绩优TMT。主题投资方面，看好对新经济有支撑作用，并可能在国际竞争中占据领先地位或实现弯道超车的相关领域，比如大制造，重点推荐 高端装备、5G、人工智能、高铁、核电、卫星导航、智能制造等主题。

东北证券：处于自发调整后半程

当前市场处于自发调整的后半程。上周两市成交小幅下滑，日均成交额降至4310亿元，博弈/存量指标预计在0.32附近。9月下旬以来，两市成 交额萎缩、融资买入滞涨、高风险弹性板块难以持续走强、大多数个股出现回落等现象，均表明市场整体偏弱调整格局实际上在9月下旬已经开始，也意味着市场自 发进行调整的时间持续超过了一个月。因此，市场缩量调整过程在时间跨度和收缩幅度上已经处于后半程，11月份有望结束自发调整阶段重新转入上行扩张周期。

在存量资金博弈和市场情绪高位回落环境下，大金融和大消费板块的配置性价比相对较高。近期市场并未有增量资金进场的明显迹象，市场仍处在存量资 金环境中，以结构性行情为主。市场情绪在8月、9月趋暖，在9月后期有所降温，随着市场风险偏好的回落，权重板块相对成长股会有更好地表现。其中，金融和 消费板块的配置性价比仍要好于周期和成长板块。消费板块尤其是食品饮料上周继续大幅领涨，食品饮料行业成交占比从9月初的低位开始持续修复。值得注意的 是，目前食品饮料行业的成交占比与2012年时的高点仍有很大的差距。考虑到四季度市场的整体环境仍然偏暖，对食品饮料板块可继续保持乐观。

此外，“产业化”成为成长板块的关键词。建议沿着“产业化”角度，关注能够展现产业化潜力、服务制造业强国方向、有规模效应的新兴成长板块，比如北斗导航、5G、工业4.0、新能源车、AI等。

[责任编辑：曾真真]