券商策略周报：短期或难有作为 防御为主

上周市场遭遇“倒春寒”，市场风险集中在周四爆发，当日沪指大跌6.41%，盘面再现千股跌停。最终上证指数周五收于2767.21点，周跌幅3.25%；深成指收于9573.70点，周跌幅5.79%；创业板指收于2014.92点，周跌幅8.87%。

从行业板块表现来看，采掘、钢铁板块逆势上涨，计算机、通信、国防军工、传媒、电子等成长性行业跌幅居前。

西部证券：

综合资金面、政策面、技术面来看，当前市场依然存在较大压力，未来一段时间内调整可能性依然较大，短线应继续坚持防守策略。

华泰证券：

短期市场仍将震荡调整，随后会有一波上升期。存量博弈环境下，建议关注政策边际变化的行业，三大方向是供给侧改革、新兴产业、通胀主题。

银河证券：

由于2月份反弹的两个逻辑——数据真空期、政策想象期均被一一验证，同时一线城市火热的楼市继续分流股市资金，预计整体将呈现震荡下行格局，市场仍处于2015年6月以来的下跌通道中。

国金证券：

在制约国内货币空间打开的因素没有消退之前，市场既有的弱势格局不会发生改变，预计上证综指将在2500-3000点之间震荡，投资者需控制风险，以防御为主。

东方证券：

除非改革持续超出预期，否则市场将在相当长的时间内演绎担忧加剧——下跌——缓解——反弹的螺旋循环，防风险仍是今年的第一要务，逆向操作和选股仍然是策略应对的首选。

渤海证券：

短期来看指数仍有向下风险，尤其是小盘股在急跌后仍难现反弹，市场有二八分化迹象。操作上应继续耐心等待，尤其应谨慎规避小盘股。

海通证券

国内外环境趋好转 目前不悲观

上周四大跌当晚我们向投资者发出对后市看法的问卷调研，调研结果显示，56%的投资者认为反弹结束，对未来3个月上证综指的高低点预期为2400点、 3050点；创业板指高低点预期为1560点、2300点。即多数投资者预计未来市场会破位下跌，前期低点将成为未来三个月的中枢。大盘真的会这么走吗？我们把现在的市场环境与过去3个月进行比较，尤其是1月底低点时的市场环境。

一、故事的起点：2015年12月全球大类资产价格生变

全球大类资产价格变化起源于2015年12月。此轮A股下跌起源于2015年12月，全球各类资产价格也是从那时开始出现变化，我们需要从全球角度理清脉络。2015年12月开始全球股市下跌、原油价格加速下行、金属价格盘整、黄金价格上涨，产生这种变化的背景是美联储开始加息，并且市场预期美联储在2016年将会持续多次加息。美国收缩流动性改变投资者预期，市场风险偏好下降，美国十年期国债收益率从2015年12月的2.3%降至2016年2月1.7%左右。而原油价格从40-45美元/桶跌到最低26-27美元/桶，点燃了市场对银行资产质量的担心。叠加欧洲银行2015年业绩大幅下滑，因而市场担心类似2008年的危机爆发，避险情绪迅速升温。另外，朝鲜发射卫星令半岛局势紧张，黄金价格迅速上涨正反映出投资者的恐慌，COMEX黄金价格最高曾涨至1263美元/盎司。

2月以来情况已经在改善。2015年12月开始的大类资产价格变化目前来看更多源于政策变化导致的情绪改变——过去几年量化宽松背景下资金脱实入虚，股 市表现最优，美联储加息改变了流动性环境，各类资产价格再平衡，尤其是代表避险情绪的黄金价格上涨，而与需求更相关的铜、铝等金属价格表现一般；2月10 日美联储主席耶伦释放加息放缓信号，1月FOMC会议纪要显示经济前景有再次下行风险，对于美国加息表示需要观望，芝加哥商业交易所联邦基金利率期货隐含3月美联储加息概率已经降至个位数；2月16日，沙特、俄罗斯、卡塔尔和 委内瑞拉四国石油部门官员召开闭门会议后达成协议，同意在其他产油国加入条件下把原油产量限定在今年1月水平，以便促进市场供给平衡。正是出现了这些变 化，投资者情绪有所缓解，股市和油价企稳反弹，黄金暂停上涨开始盘整。2月26-27日G20财长和央行行长会议公报提出促进增长、投资和维护金融稳定方 面的11条共识，未来一段时间政策面有望继续偏暖。当然，放眼2016年全年仍有很多不确定，美国毕竟开启了加息周期，3月大概率不加息但6月仍需观察， 而油价能否见底企稳、朝鲜半岛的局势仍需跟踪。

二、现在的位置：国内外环境比1月底2月初有好转

国内外情况已经在好 转。2015年12月后在全球风险资产大跌背景下A股一路下跌，除美联储加息等外部环境变化外，还包括对人民币汇率波动、经济下滑等方面的担忧。虽然这些 变量未来仍有变数，但1月底以来确实是改善了：美联储3月加息概率很低、油价企稳、人民币汇率逐渐稳定在6.5左右、地产政策放松和信贷大幅增长释放稳增 长信号。从国内外环境看，现在比1月底2月初要好，上周四的大跌更多是获利回吐的情绪宣泄。

房价上涨需辩证看待，继续跟踪。上周开始一线城市房价快速上涨成为市场关注的焦点，我们从实体需求和资产价格两个角度进行分析。实体需求角度，需要考虑房价上涨会否带动新开工和投资？一线城市房地产销 售面积只占全国的5%左右，销售额15%左右，目前仍很难推演出全国销售和新开工有改善，因此，政策短期难变，偏松格局还将持续；资产配置角度，也担心房 价上涨，资金流入房市，对股市是抽水。除了对地产的担忧以外，部分投资者也同样担忧由于保监会对险资运用进行审查，将会影响保险资金进入股市。通过调研了解到，目前对险资运用审查仍然只是个别现象，并不影响整体趋势，保险资金配置股市和基金的规模仍然充足。

三、应对策略：目前不悲观，找结构性亮点

目前不悲观。现在国内外环境相比1月底2月初已经好转，投资者的悲观更多来自大跌产生的情绪波动。我们认为，目前不宜悲观，市场仍在震荡构筑阶段性底部，未来2个月仍可以乐观一些。G20会议后预期3月美联储不加息，中国阶段性稳增长，这个政策组合有利于市场。

找结构性亮点——价格链、国企改革。 后市投资机会将更分散、偏结构，市场热点可能聚焦供给侧改革、虚拟现实、大数据、云计算、智能制造、智能汽车、体育等，这些大多属于“十三五”规划的亮 点。此外，最近多种产品价格上涨受到市场关注，相比下游需求为工业制造、改善较难的资源品，下游需求为消费、相对稳定的化工品如维生素、印染，以及鸡、猪 等农产品更优。近期国企改革主题热度再次升温，建议关注资产注入预期较高的军工板块。

东北证券

构筑小双底or震荡再寻底

市场上周遭遇倒春寒，短期市场某种意义上处于雾里看花阶段，既有稳健偏宽松的货币政策导向，也有市场弱不禁风、房价癫狂、挑战理性和常识的方面。与此同时，全国两会临近，政策预期与政策的不确定性并存。综合来看，天量信贷的“钱风”并未吹入股市、市场震荡寻底概率略高于小双底。

首先，从技术面来看，市场放量大跌并收于月线下方，这种类似于“断头铡”的形态预示着后市仍将处于调整状态，快速向上修复概率并不大，理想的状态也只是围绕2650-2850点一线做整理。即“断头铡”形态预示着后期仍有寻新底要求，相反快速的V型修复概率较低。

其次，从市场结构看，中小创过度地透支于各类概念，调整压力较大。相反，煤炭、钢铁、有色、食品、农业等传统产业个股表现却相对突出，其中有色板块的形态更好些，这表明市场博弈资金的迁徙。考虑到一直以来资金过于集中于中小创，即使在目前位置以中证500为代表的中小创堆积的成交额仍然过多，因此，这种风格主题的轮动短期仍有生命力。

其三，从逻辑上看，天量信贷的持续性虽然不会很强，但是已然放出去的钱覆水难收，其中部分流向了房地产销售市场。同时也催生了结构性物价上涨的预期，楼 市、黄金、煤炭、钢铁以及多数有色、大蒜等农产品价格均出现了一定程度的上涨。对应短期回购利率上涨，在货币政策稳健偏宽松背景下，短端利率上行显示了市 场对类滞胀预期有所升温。同时国企改革、供给侧结构性改革等主题也在近期寻找升温的契机，因此，在存量博弈、“滑头”为主的市场结构中，奢求资金继续大量 地追捧中小创并不现实，相反国企改革、供给侧结构性改革以及类滞胀预期的主题叠加，使得部分资源类周期股、部分基础消费品受到了集中追捧，预计短期仍有一 定的机会。

展望后市，技术性熊市的大格局仍在延续，从一些量化指标来看，市场V型反转的时机还未到来。指数在经历了“断头铡”型冲击后 短暂的修复属于常理之中，国企改革、供给侧结构性改革以及类滞胀预期下的部分传统产业股会为市场短暂的企稳创造一定的主题条件，但是双底的可能性或弱于继 续寻底的可能性。因此，操作上考虑到盈亏比不高、胜率中性的预判，依然以审慎的仓位来应对，市场热点将集中在真成长的低吸以及具有长期战略价值的资源股和 食品农业等基础消费品。

中金公司

震荡波动加大 把握优质个股

市场展望：纠结震荡，波动加大。A股上周的大跌充分反映了在整体环境依然充满挑战情况下市场波段操作的艰难：1）一线城市房价的快速上涨可能带来负面影 响；2）中国整体仍处在通缩压力之下，但短期CPI可能出现的技术性反弹也会对投资者情绪形成一定程度的扰动；3）市场对信贷的天量增长短期呈现出“既期 待又担心”的纠结心态；4）再考虑市场大盘股估值处在历史估值区间中等略偏低位置，而小盘股估值则处在中等略偏高位置，整体估值难以对市场提供强力支持。

综合这些情况，除非海外形势进一步恶化，预计短期市场继续下探创新低的可能性较低，估计将从之前的反弹走势进入纠结震荡模式。在波动加大过程中操作上建 议投资者以稳健为主，同时密切关注稳增长政策的边际变化。另外，G20财长和央行行长会议刚刚结束，再度提及扩大基建投资刺激增长以及避免竞争性贬值；一 年一度的全国两会本周即将拉开帷幕，政策面整体偏积极。

操作建议：把握优质个股，全国两会前后关注主题投资机会。1）继续关注地产及与供给侧改革相关的原材料行业。2）持有估值合理、成长空间确定或稳健盈利的优质个股；3）国企改革、“十三五规划”、环保新能源及文化传媒互联网、生育养老医疗等；4）年报可能超预期个股。

平安证券

休养生息 重调预期

市场对经济基本面变得更为敏感，原因在于经济下行仍在持续，结构性改革的效果尚需时日，而金融市场的风险已经开始逐渐暴露。2016年的市场注定和意料 之外的事件相伴，短短两个月一线城市的房地产市场已经火爆到近乎疯狂，至少从短期来看这个事件带来的是风险上升。同时吸收大量融资和社会资本，而不是工业 部门需求的改善（房地产库存略改善，但投资仍难有回升）。1、2月份合并的经济数据变得尤为重要，其走势将为2016年经济增长和宏观调控定调。短期经济 如看不到企稳迹象，对资本市场来说会形成一定的压力。

G20会议使得全球主要经济体在谈判桌上来商讨汇率问题，共识是避免竞争性贬值和 增加财政赤字。我们的结论是，年内人民币对美元会小幅贬值但不会有大幅调整，财政提高赤字率则近在眼前。可惜的是市场对于流动性宽松预期来得太早，1月份 的新增信贷和社融很大程度上抬高了市场对2016年的流动性预期。

总体来看，市场需要休养生息。市场需要等待明确一些问题，包括汇率政策走向（汇率稳，稳何处？）、结构性改革在供给端有所成效、注册制最终如何实施等。投资风格上我们趋向保守，重点推荐供给侧改革领域、防御性板块（食品饮料和生物医药）和新兴消费板块。个股方面关注恒瑞医药、金达威、新和成、史丹利、老白干酒、中体产业、上实发展、美盛文化、和顺电气、东兴证券。

国泰君安

此起彼伏 继续等待

短期风险偏好下降主要源于对资金分流的担忧。上周风险偏好主导A股市场，市场焦点转向房市火爆，一二线城市居民对投资房地产的风险偏好迅速上升，对股票市场资金产生分流，上海住建委规范房地产中介链家相关门店经营行为从另一个角度确认了挤压效应。

中期风险偏好依赖于中国经济基本面预期的变化。周小川行 长在2月25日G20答记者会上谈到“关键还是要如何应对企业杠杆率过高的问题，从总量上来讲个人消费贷款的杠杆率不太高。”周小川表示非政府部门面临去 杠杆，而居民部门加杠杆有空间。同时，现阶段“稳健略偏宽松”的货币政策表述有别于2009年的“适度宽松”。结合周行长讲话：“现在是一个时点，要更加 强调财政政策的应用，强调结构性政策的应用。”亦印证了1月份信贷数据给市场释放的信号更多是托底式刺激显著加强，而非2008年11月的观点。因此，我 们认为市场在2月份的反弹中已经消化了对1月份经济预期上调和对信贷大增给经济带来的改善预期。

美国经济数据造好短期扰动A股风险偏 好。美国上周五公布的2015年第四季度GDP增速修正值1.0%，远超市场预期的0.4%，市场对美国加息预期上升，美元指数走强。此后市场可能重新对 人民币汇率波动产生分歧，由此将带来两个方向变化：第一，短期内股票市场贴现率可能上升，市场对3月15日美联储议息会议的中期利率展望有所担心；第二， 中期看美国经济如果能持续复苏将提振全球经济基本面的信心，对中国经济有正面的溢出，而这点可能被市场所忽视。正如周行长在G20答记者问谈到汇率时称 “只要你经济总体的基本面是好的话，那么它也会经过短期波动，以后会回归正常”。因此，我们认为汇率稳定的核心因素还是看中国经济基本面的变化。

继续等待更有利的进攻时机。绝对收益投资者宜继续适度观望，相对收益投资者可采取“核心+卫星”策略。行业配置：1）继续优选高现金流、高股息、低估值的银行、食品饮料、高速公路、电力；2）重视产品价格与景气回升提升的养殖（鸡/圣农发展，猪/牧原股份）、化工（印染/航民股份，粘胶短纤/澳洋科技）、医药（维生素/金达威）、有色金属（锡/锡业股份，钨/章源钨业，铅锌/中色股份）；3）供给侧改革率先破局的煤炭、钢铁。主题投资更注重择时，推荐正产生鲶鱼效应的移动支付主题：1）终端设备更新潜力巨大，推荐新国都；2）受益于支付场景升级NFC景气度持续上升，推荐新开普。

川财证券

3-4月存在反弹窗口

货币宽松预期受限。（1）海外看，美国公布的1月核心PCE物价指数达到1.7%，创下近4年以来新高。（2）在美元上升趋势不变情况下，如果人民币无 法通过贬值提升经济，国内经济更多只能依赖于国内货币财政宽松，或者改革。（3）国内一线城市（北上广深）房地产价格飙升将会制约货币政策对市场预期影响 的有效性。

静待微观改革落地。（1）针对规模庞大的企业改革，最为简单有效的路径莫过于韦尔奇方案：业务在行业中要么第一、或者第二，尤其是要符合未来人口、科技等重大趋势的产业方向。清理僵尸企业的政策信号已出，但是能否有典型案例仍待观察。（2）针对科研投向可参考美国等经验，军民融合依然是工业装备领域的重点主题。（3）支持拓展新兴市场带动的需求。

短期未到买入时，3-4月存在反弹窗口。（1）从资金来看，3-4月份存在反弹窗口。2016年定增减禁高峰是1月（1043亿）、5月（1026亿）、12月（2846亿），3月、4月定增解禁相对较少（分别为732亿、779亿）。（2）短期市场仍未到买入时。其一，领先于A股国企股的恒生国企指数下跌趋势完全没有改变。其二绝对收益产品，如私募的监管强化和净值安全性使得市场波动加大，短期风险偏好难以提升。其三改革引发的微观企业的积极行为的转变仍需等待。（3）保持耐心等待买点仍是第一策略要务，当出现横盘整理（低成交量持续萎缩）与低波动性（价格波动范围较窄），可能才是市场的最佳买入时机。

[责任编辑：曾真真]