山西证券IPO幕后：经纪业务过大被质疑

　　《中国经济周刊》记者 刘永刚|北京报道

　　11月23日，看着山西证券开盘大涨，某券商研究员张涛(化名)心里的一块石头总算落了地。因为在前一天，他曾在给客户的报告中写道：“从业务收入结构上来说，山西证券的业务收入大部分来着于经纪业务，虽然公司的业务收入受市场波动的影响较大，但仍看好其前景。”

　　在张涛眼中，这家近日在深交所上市的首个券商股，其IPO的过程真可谓一波三折。先是IPO被拒，而后被媒体爆出和某国有银行有瓜葛的传闻，直到9月底证监会获准其A股IPO的发行资格，不同的是，发行股本变了，上市地也变了。

　　“从这些经历可以看出，山西证券并不简单。”张涛坦言，山西证券的遭遇不仅反映出上市公司的发展轨迹，还能看出现在两大交易所的竞争已经白热化。

　　“二闯”IPO

　　11月15日，山西证券登陆深交所中小板，开盘即大涨逾60%，全日股价基本在13元附近换手震荡，收盘价每股13.27元，涨幅达70.13%，换手81.11%。该股也是IPO重启后上市券商股中首日涨幅最大的一只。

　　一位山西证券的工作人员透露说，“第一次IPO申请被拒后，公司上下都很紧张，那段日子不太好过。”

　　此前，因为“尚有相关事项需要进一步核查”，证监会7月底取消对山西证券IPO申请的审核。直到9月底获准发行，相比第一次的申报材料，山西证券第二次提交的《招股书》中出现了诸多变化，其中包括将上市地点从上海变更至深圳，发行规模也从6亿股降至4亿股。

　　对此，山西证券承销商中信证券一位知情人士告诉《中国经济周刊》，当时没有像外界传的那么多，只是需要按照监管层的意思补充一些材料。换到深圳上市，该人士则坦言，“这都是(交易所)市场行为的结果”。

　　对于发行规模的变化，该人士称，山西证券并不缺乏资金，减少发行规模除了市场行情的因素外，更重要的是监管层批准的可能性会变大。

　　经纪业务过大

　　相比对山西证券曲折的上市历程的关注，股民们想知道，这家券商到底怎么样？

　　“山西证券的确不是一家排名靠前的券商。”山西证券股份有限公司董事长张广慧曾表示，其综合实力只是处于行业中等偏上水平，与国内大型券商相比还存在不小的差距。

　　据其招股说明书显示，今年上半年公司营业收入5.98亿元，仅为2009年全年收益的40%；净利润2.01亿元，更是2009年全年净利润的32%。

　　此外，作为最重要的一块收入来源，公司经纪业务收入占营业收入的比例，上半年由82.57%下降至71.11%。公司对此的解释是，上半年受市场影响，股票交易额同比下降6.93%；交易量大幅下降，进而导致经纪业务收入下降。

　　在张涛眼中，山西证券高度依赖经纪业务的做法让人担忧。2009 年及2010 年中期公司经纪业务净收入占营业收入的比重分别为78%、65%，远高于同行的比例。

　　宏源证券分析师黄立军则认为，山西证券无论资产规模还是盈利规模，均处于行业中下游。2007 年—2010 年，证监会对券商的评级中，山西证券的分类评价结果分别为：B 类BB 级、B 类BBB 级、B 类BBB 级和B 类B 级。

　　交易所的争夺

　　山西证券第二次重启IPO的上市地点由之前的上交所改为深交所，在股民看来或许意义不大，但在业内人士看来，这一变动背后折射出了沪深两大交易所在资源方面的竞争。

　　上述中信证券人士称，一个公司在哪个所上市，除去不可抗力的因素之外，其他的都是市场竞争，必须由交易所去主动争取。

　　该人士称，他们之前做过一个发行2亿股的IPO项目，本来想上估值高的创业板，但过了预审后，上交所告诉他们规模超过1个亿的项目希望能够在上交所上。

　　据上述人士介绍，选择上交所还是深交所，原本约定俗成的界限是1亿股。但去年下半年IPO重启以来，上中小板和创业板的公司比较多。导致了这一轮两市相争，上交所更为主动。

　　“这些只是一个潜规则，并无明文规定。”该人士称，所以，业内人士认为，山西证券发行4亿股，虽然远超过1亿股的界限，但仍然被深交所拿到，被认为是一个意外。

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