A股市场正发生三大颠覆性变化

A股市场逐渐从相对封闭走向全面开放，目前正在发生的一些颠覆性变化或将影响未来市场的走势。

业内一位资深投资总监调侃，未来上市公司有一个好的董秘会显得越来越重要。因为资金正在往优质公司集中，市场越来越意识到优质股权才是最珍贵的。这也意味着越来越多的公司会被忽略，也将有越来越多的公司需要“求关注”。

目前，已经有一批公司的股票单日成交额不足千万元，这些公司的股票无疑正在经历一场流动性大考。

在一位绩优基金经理看来，“韭菜”会越来越少，未来市场将是专业投资者之间的比拼。值得注意的是，外资已经成为重要的增量资金，并开始争夺中国核心资产的定价权。未来，内地机构投资者将同境外机构进行深度较量，这是一场事关投资眼光和定价水平的考验和比拼。

A股市场机构化在加速

从2016年至今，上证综指自2638点起步，一路稳步抬升，到目前站稳3400 点，A 股似乎走出了指数点位稳步抬升的慢牛趋势。

不过，在慢牛的表象之下，A股结构分化剧烈。一方面，有约十分之一的公司(剔除2015年后的次新股)股价创出了历史新高。另一方面，自2016年低点以来，依旧有三分之二的公司股价涨幅未能跑赢上证综指。

这种结构性变化背后的原因是什么？未来这种趋势是否会延续，将产生怎样的影响？

在西南证券分析师看来，A股剧烈的结构性变化背后是机构投资者的占比变化及行为变化。

据其统计，最近几年，机构持股比重持续提升，在A 股中的话语权越来越大。考虑到第一大股东持股占40%左右且基本不动，在剩下的股份中，机构投资者已经占据了绝对话语权。这是A股出现结构性行情的根本原因。

从持股市值上看，西南证券分析师统计，当前A股总市值为62万亿元，除去第一大股东占据的24万亿元，机构投资者在剩下的38万亿元市值中约占据三分之一的份额，足以影响市场走势。

从具体的机构来看，公募基金、社保基金、QFII、保险及阳光私募是机构当中的主力军。整体而言，这些机构在最近几年的持股份额都呈现明显上升趋势。

据统计，公募基金当前的体量在1.8万亿元左右，在A 股总市值中占比约3%，一直保持比较稳定的态势。保险资金持股的总市值近年来呈现稳步增长态势。当前仅在前十大股东中，保险资金的规模就达到了1.3万亿 元，占A股总市值的比重达2.1%。此外，截至今年三季度，QFII的平均持股比例接近1.7%，社保基金的平均持股比例接近2.5%，阳光私募的平均持 股比例接近2%。

在沪上一位资深公募基金投资总监看来，A股市场的机构化在加速。由于市场分化，大部分个股今年以来还处于下跌状态，这意味着虽然沪深300指数涨了20%多，但绝大多数散户并没有赚到钱。而公募的投资业绩是远远跑赢散户的，未来散户将加速退出市场。

中欧基金认 为，四季度大部分股票可能呈现波澜不惊的状态，少部分股票或出现股价突围，能否找到这类标的取决于对预期差的深入研究。未来一段时间，市场将继续考验选股 能力，投资者之间的收益回报或将进一步拉大。在这个过程中，大部分个人投资者或依然较难通过直接投资股票获得丰厚收益。

一家大型阳光私 募基金的总经理认为，不论是政策层面出台投资者适当性管理新规，还是市场本身结构重构过程中投资者结构的变化，都说明证券市场正在经历机构化的过程。在其 看来，投资是一项高门槛的工作，需要专业的知识和强大团队作支持，因此未来投资一定是专业的人做专业的事情。

选股“以大为美”

11月8日，A股市场中市值超过1000亿元的公司已经达到82只，而这82只个股年初以来的平均涨幅超过了36%。其中，海康威视、五粮液、京东方A、中兴通讯、三安光电、万华化学等个股的股价实现了翻番。

与此同时，更多的小市值概念股的股价陷入泥沼而不能自拔。在圆信永丰首席投资官洪流看来，这是A股市场从相对封闭走向全面开放的必然结果。

洪流认为，虽然年内市场分化行情有些极端，但从A股市场从相对封闭到全面开放的演进逻辑看，这种结果顺理成章。A股市场逐渐全面开放后，需要到全球估值 体系中予以重估。此前市场热衷炒小市值概念股，大市值的家电龙头股只给六七倍的估值，明显处于不合理的低估状态。此外，在经济增速有所放缓的情况下，龙头 公司的地位会越来越稳固。这种情况下，持有龙头股成为必然选择，布局核心资产变得十分重要。

值得一提的是，机构投资者的行为变化对市场的结构性行情有明显影响。在西南证券分析师看来，当前机构更乐于配置市值较大的公司。资料显示，过去两年里，机构在大市值公司中的持股比例明显提升，对于小市值公司的配置比例则持续下降。

从公募基金的配置来看，这一趋势更加明显。据统计，截至今年三季度，公募基金已经连续五个季度加仓主板，并连续五个季度减持创业板。

机构配置的变化明显影响了市场风格。今年以来涨幅居前股票的机构配置数量都是逐季增加，而跌幅较大股票的机构持股数量在下降。

机构投资者的行为也可以从股东人数的变化状况得到验证。据西南证券统计，2016年以来，涨跌幅与公司股东人数的负相关性比较明显，而这些公司恰恰是机构持股较多的公司。

从今年股价涨跌幅前300名公司的股东人数变化情况来看，涨幅前300名的公司，股东人数自2015年中旬以来有一个明显的下降趋势，直到2017年中 旬才开始企稳。而跌幅前300名的公司，其股东人数自2014年底就呈现稳步上升态势。涨跌幅排名前100的公司股东人数变化情况也类似，即今年以来那些 涨幅较大的公司，其股东人数呈现逐渐减少的趋势，锁仓状态明显。而那些跌幅较大的公司，其股东人数则呈现增加的趋势。

易同投资的投资经理表示，投资者渐渐发现并购带来的成长、讲故事带来的成长，以及一两年的阶段性高成长并不靠谱，反而品牌力、成本优势、优秀管理层等核心竞争力更能确保企业长期高质量成长，因此可以享受更高估值。

沪上一家私募基金的投资总监表示，真正的长期趋势或许才刚起步，具有核心竞争力的公司将强者恒强，市场越来越意识到优质股权才是最珍贵的。

在其看来，依托中国巨大的市场空间，未来在汽车、家电、医药等行业会诞生越来越多的千亿市值乃至上千亿美元市值的公司，耐心持有优质公司股权，尤其是具有品牌优势、管理团队优秀、发展空间广阔、未来有望具有全球竞争力的公司，长期回报肯定不错。

估值走向国际化

开通沪港通、深港通，加入MSCI以及IPO常态化发行等，正在深刻改变A股市场运行机制。在易同投资的投资经理看来，这不仅将提高长期投资者的比例和资金的配置效率，也改变着A股的估值体系，进一步向成熟市场靠拢。

“典型的类似家电、创新药，简单地讲是估值体系在向海外市场看齐，但具体来说，是估值的出发点有了深刻的变化，不再简单地从PEG角度(市盈率和增长的 比例)去估值，而是从企业的竞争力、商业模式等决定企业长期经营持续性的角度去衡量企业的价值。也不再只看企业静态的盈利，更看重企业资产未来能够创造更 多盈利的潜力。”易同投资的投资经理表示，“近期市场迎来了2000亿市值的国内制药企业，对该股的估值就充分考虑了企业未来药品线的潜力。”

相对于市盈率估值，海外投资者更倾向于用DCF模型进行估值，将企业的储备产品及创新研发费用全部贴现为公司当前价值。在业内一位投资总监看来，很多公司尽管用当前盈利计算其股价看起来很贵，但如果按照DCF模型计算，很多公司的价值并未被高估。

此外，今年以来美股和港股的科技股持续上涨，形成了极强的赚钱效应，而A股小股票的表现相对不佳。那么，未来市场将如何演绎？中欧基金认为，部分真正的 成长股可能会出现趋势逆转，市场对部分科技股的估值方法可能由PEG法转向按流量估值，由此带来一波金融科技股的投资机会。

此外，梳理 部分飙涨龙头股的流通股股东情况，可以发现QFII等外资买入成了A股多数龙头股飙涨的重要推动力量。在圆信永丰投资总监洪流看来，海外资金持股周期普遍 很长，通常为五年到十年，甚至更长。他说：“买入后长期持有是海外资金的投资特征，他们看的是长周期。随着越来越多的优质公司股票被海外资金买入，A股走 势也将更加接轨海外市场。”

值得一提的是，A股市场的估值体系正在发生变化，但不少内地机构对于这一趋势的理解并不深刻。这意味着，如果按照传统估值去看待公司股价，往往会在半路“下车”，错过了后面的行情。

目前，机构投资者对于大的“赛道”的选择都极其趋同。这意味着，想要获取超额收益，在未来的投资比拼中，深度研究的价值将愈加凸显，机构投资者的眼光与定价水平均将接受考验。

[责任编辑：曾真真]