两市双双低开 沪指跌1.31%（2）

增量入场成下半场关键

然而在急跌之后，市场情绪与风险偏好的恢复并不迅速。尤其上周大盘在报复性反弹过后再度出现较大幅的调整，虽最终仍在震荡中重现反弹，但市场信心的巩固仍需时日。

海通证券统计显示，包括银证转账、基金发行、两融和沪港通资金在内，上周资金入市合计约为-1191亿元。其中，银证转账流出净额1757亿，融资余额下降193亿，沪股通余额下降50亿，公募基金新发行809亿。这是每周资金入市首次出现净流出，而今年4至5月期间的资金入市周均值还在3670亿元左右。

增量资金曾是支撑本轮行情的重要逻辑。指数疯涨之初，市场普遍认为增量是支撑其持续上涨的决定性因素之一。民生证券的统计显示，在去年7月初至今年5月底，约有6.8万亿增量资金流入。其中包括超3万亿的场外、场内杠杆资金增量。

在此次暴跌和暴涨之后，未来增量资金入市将如何演进？“预计投资者短期内再度大幅加杠杆入市的可能性较低。新增资金和现有资金操作上，或更趋短期化，个 股换手率或将提高。”海银财富首席投资策略官惠晓川向《第一财经日报》表示，长期看牛市仍在，但一定要做好资产配置；虽不宜追求暴利，但也不要轻易放弃任 何一种资产，“平衡的资产配置才能抵御脆弱的人性”。

民生证券还进一步预计称，在下半年不出现持续疯涨和暴跌的假设下，不考虑救市资金流入和退出、不计算新发基金和个人投资者银证转账数据，下半年的净增量资金规模可达1.5万亿元。

从增量的不同渠道来看，按照监管层不久前做出的增持要求，下半年产业资本增持规模预计在900亿元。依据目前提出预案的回购计划来看，下半年上市公司回 购规模也有300亿元空间。基于险资提高蓝筹配置的预期，以整体配置提高5%来估算将带来5000亿元的增量资金。与此同时，考虑场外配资向场内转移的潜 在可能性，以及此前2.3万亿的高点估算，民生证券预计未来两融还有8000亿元的增量空间。此外，若深港通下半年顺利落地，参照沪港通额度来看有望给A 股带来约1000亿元的增量资金。QFII、RQFII方面仍要等待额度调整的政策明确，保守估计未来入场资金将达2000亿元。(来源：第一财经日报)

券商策略：中期重建需要时间 4500点前一定要乐观

上周大盘先抑后扬，前两个交易日连续上攻4000点未果主动回撤，回补周初跳空缺口后获得多方较强支撑，后两个交易日反弹力度逐渐加大，收盘再度兵临 4000点城下。截至上周五收盘，沪指收报3957.35点，一周累计上涨2.05%；深成指收报13004.96点，一周累计上涨8.03%；中小板指和创业板指反弹力度更胜一筹，分别收报8742.15点和2783.32点，一周累计上涨9.26%和9.76%。

行业板块表现方面，上周仅银行、非银金融下跌，其余各行业板块均上涨。其中，国防军工、农林牧渔、计算机及通信涨幅居前，钢铁、采掘、建筑装饰及食品饮料等行业涨幅较小。

中金公司 ：

杠杆资金与持股集中引发的流动性危机最恐慌时刻已经过去，但市场情绪依然脆弱，完全恢复仍需要一段时间。未来需要关注以下几个方面：1)监管措施；2)经济和货币政策；3)关注分化，去伪存真，建议投资者在市场恢复期坚守有质量的个股 .

平安证券：

上周成长股明显反弹，使得市场情绪有所好转。但市场已经不可能迅速重回疯牛轨迹，报复性反弹行情将很快结束，个股将进入分化阶段，短期市场将在3800-4500点大区间内震荡。

国信证券 ：

市场目前已阶段性阶段性见底，对这轮反弹行情可以有更乐观地看待，前期4200点上下成交密集区需要关注。

国泰君安 ：

本轮股市大动荡已经接近尾声，从策略角度看，本轮大震荡所呈现的核心问题是风险偏好的边际下降，以及微观结构恶化积累所形成的效果。可以确认的是，本轮大动荡是上下半年投资逻辑的重要分水岭。

湘财证券 ：

随着上周配资清理利空的消化，市场仍处于有史以来最好的政策环境之中。市场信心有望逐步恢复，带动市场震荡上行，短期内建议重点关注中小创的投资机会。

西部证券 ：

4000点下方围而不攻是有意给多方留出逐步积累量能的时间，预计后市大盘在等待补量过程中，多空双方还会有一番较为激烈的对抗。

华泰证券

从“步步惊心”转向“步步惊喜”

上周市场如预期反弹，本周反弹有望继续，资金风险偏好继续改善，但指数高度有限，中期市场将从步步惊心逐步转向步步惊喜。个股机会纷呈，将进一步分化，建议继续积极配置“优质成长+超跌标的+优质蓝筹”。

一、慢变量研判——金融领跑实体，政策继续宽松。6月份货币金融数据超预期，新增信贷12806万亿元，新增社融1.86万亿，M2同比11.8%，逼近12%的增速目标，但这远远不够。实体经济改善，幅度低于金融，二季度GDP增 长7%，名义GDP增长7.1%大幅高于一季度的5.8%，我们认为之前的强通缩局面终于有所改观。6月工业、投资、消费均较前期改善，沿着货币运动方 向，金融改善领跑于实体，实体改善还需要更多政策和环境支持。宏观资金面改善对于A股市场和投资者的宏观预期而言有三方面重要意义：1、肯定前期降准降息 的效果，货币政策宽松一直都在正确的道路上；2、风险偏好可能会继续提升，债市若迎来经济改善预期则会承压，股市反而迎来风险偏好进一步改善的契机；3、 依靠目前的政策宽松很难维持市场近期的企稳，三季度政策宽松必须继续。

二、去杠杆反而有利于市场中期走好。上周管理层对于场外配资的严 厉打击一度强化了市场疲弱趋势，我们认为，舆论对场外配资的影响以及这轮下跌对中产的打击可能被过度渲染。客观上，配资无论是总杠杆还是总规模都大幅下 降，银行、信托已非常谨慎，配资公司的外部资金来源被切断，已有账户增资和新开账户被禁止，场外配资规模应该已远低于5000亿。同时，预计未来1-2周 内将会有几百家中小创公司发布公告 ，宣布通过收益互换方式放大杠杆进行股份增持，这是市场进一步回暖的积极信号。中期而言，为规范股市融资而进行的去杠杆对市场是利好。

三、产业资本继续增持，两融余额下降。截至7月16日，两融余额下降193亿元，融资规模进一步下降。同时上周产业资本继续净增持，净增持45.4亿。7 月以来全市场产业资本净增持475.2亿元，其中，主板、中小板和创业板分别净增持290.1亿、34.5亿、9.1亿元。此外，宏观资金面继续宽松，7 天回购利率降至2.44%，央行逆回购投放400亿元资金意在维护市场稳定。当前市场资金成本依然高于5月初水平，仍有下降需求。

四、政策面关注国企改革与优质国企、互联网龙头。国企改革无疑将成为下一阶段的重点方向，市场机会将集中在高端制造、军工、铁路、电力、环保等国企股领域。此外，央行等十部委发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》，互联网金融监管加强有利于互联网龙头公司的发展。而财政部副部长表示“中国干预股市措施是合理的”，我们认为这表明管理层的相关政策将更加注重有序和减少市场动荡，前期政策重拳的加成效应将继续保持。

五、大势研判：市场将继续反弹，指数高度有限，个股机会纷呈。目前市场结构、投资者风险偏好的恢复以及政策的加成效果决定了反弹是大概率事件，上证综指 自3373点反弹到最高4035点幅度接近20%。尽管指数反弹高度有限，但相当一部分个股大幅反弹。本周市场将继续反弹，市场依然处在“准存量”博弈格 局内。随着市场参与者风险偏好的逐步回升、持有时间延长，可在反弹中寻找结构性机会。

六、配置建议：“优质成长+超跌标的+优质蓝筹”。市场仍在向自然交易状态改善过程中，流动性溢价大幅下降，风险偏好上升。但反弹过程中个股必然趋于分化，重点关注优质成长与超跌标的的交集部分，推荐标的：乐视网 、东方财富 、东方雨虹 、中国国旅 、腾邦国际 、易食股份 、中青旅 、唐缘药业、恩华药业 、牧原股份 、象屿股份 、奥瑞金 、美克家居 、齐峰新材 、大亚科技 、澳洋顺昌 、成发科技 、中直股份 、航天晨光 、宁波银行 、北京银行 、兴业银行 、广州友谊 、新华保险 、中信证券 、巨星科技 、南方泵业 、大冷股份 、网宿科技 、广电运通 、科大讯飞 、方大炭素 、南钢股份 、罗莱家纺 、海澜之家 、天齐锂业 、江淮汽车 、广东鸿图 、万丰奥威 、中兴通讯 、华星创业 、烽火通信 、新海宜 、欧亚股份、大商股份 、首商股份 ；优质蓝筹股由于此前跌幅有限，属于国家队护盘目标，在市场流动性危机缓解后，国家队大概率会放缓拉升节奏，因此优质蓝筹股的补涨动能将小于优质成长和超跌标的。

中信证券

从十个维度掘金错杀次新股

过去一个月次新股指数跌幅达36.9%，远超过主板(跌26.3%)和创业板(跌33.6%).7月以来监管层的救市举措不断加码，大盘由急跌转向企稳，前期超跌且成长性较好的次新股未来有望获得更大幅度的反弹，建议从十个维度进行筛选：

1)盘子小、更具向上弹性。相对于高市值股票 ，同样的资金量拉动小市值股票上涨幅度会更大，阻力更小。我们设定总市值低于100亿元、流通市值低于30亿元的标的为小盘股。

2)超跌带来介入机会。本轮“股灾”中资金紧缩和情绪恐慌引发多米诺骨牌效应，一些高质量的次新股因受到连累而被错杀，为投资者提供了介入机会。设定6月15日以来跌幅超过次新股指数跌幅的个股为符合“超跌”条件。

3)估值便宜奠定价值回归基础。我们更加偏好相对于行业整体估值更加便宜的个股，选择相对估值折价超过30%的个股(即个股PE/所属行业PE<70%).

4)盈利能力强，具备业绩优势。设定连续三年ROE显著超过10%的公司为盈利能力突出、业绩优良的公司。

5)成长性好，前景可期。设定EPS复合增速超过20%的公司为具备高成长性的公司。

6)大股东增持彰显信心。大股东比普通的投资者更加了解公司的经营情况，通过观测次新股发行至今大股东的增减持净值可以看出其对公司前景看好与否。

7)外延并购打开想象空间。我们相对更加偏好资本运作能力强，通过并购实现跳跃式外延增长的公司。

8)高送转预期。年中高送转题材有望再度热炒，具备高成长性特征的次新股“高送转”可能性更大。过去一年发行的次新股共261只，同时满足下面三个条件 可视为未来具备高送转预期的次新股：a、一季度每股资本公积排名前20%；b、一季度每股未分配利润排名前20%；c、总股本在6亿股以下(据统计，过去 一年进行高送转的股票中超过75%的股票总股本在6亿股以下).

9)高换手率股票更具投资价值。高换手率股票不仅交易活跃度高，同时也说明该标的已经在交易者之间进行了充分换手，抛压更小、向上拉升动力更强。我们更加偏好过去一个月内换手率居于前30%的次新股。

10)新兴行业故事多。处于新兴行业的次新股具备转型创新前景，有助于改善股票的资本利得预期，更容易受到投资者青睐，这些行业包括通信、传媒、公用事业、计算机、电子、生物医药 、国防军工等。

投资建议：综合上述10个维度，我们在最近一年内上市的261只次新股中进行筛选，建议关注10只次新股：雄韬股份 、南兴装备 、艾比森 、迪瑞医疗 、唐德影视 、浙江鼎力 、柳州医药 、龙韵股份 、银龙股份 、艾华集团 .

海通证券

危机已过震荡蓄势

危机已过，震荡蓄势的小波段期，中期底部已出现，市场需要时间震荡蓄势。上周市场整体上涨，上证综指、中小板指、创业板指涨幅分别为2.1%、 9.3%、9.8%，市场底部已现，将继续震荡蓄势。本轮牛市的两大根基——转型的产业结构调整和基本面改善趋势未变、居民资产配置向股权类资产迁徙趋势 未变。未来行情将由快到慢、机会仍在。

业绩考验，个股步入结构分化期，暴跌后市场风格改变，从炒概念到讲业绩。此次急跌过后进入7、8 月半年报业绩密集披露期，业绩确定性将成下一阶段影响市场结构的关键。半年报业绩是试金石，我们梳理了业绩预告披露占比超过50%的行业，二季度净利润增 速高且相比一季度加速的行业有文化传媒、互联网、计算机设备、生物制品、医疗器械、中药、食品、电气设备、化纤等。

应对策略：守赛道，选赛马，战略上积极。本轮牛市的两大根基，转型的产业结构调整和基本面改善趋势未变、居民资产配置向股权类资产迁徙趋势未变，暴跌后 市场需要时间震荡蓄势，但不至于走熊，战略上积极找机会。中期深挖转型成长股，如互联网+、中国制造2025、娱乐健康，同时配置稳定增长的白马成长股。 过去十年除单边快速上涨行情，白马成长股在三季度均有明显的相对收益，进入半年报披露期业绩稳定的白马成长股是优选。此外，冬奥会是看涨期权主题。 2022年冬奥会主办城市将于7月31日揭晓，关注相关个股如北辰实业 、北京城建 、长白山 、中体产业 、清新环境 、金鸿能源 、探路者 、贵人鸟等。

安信证券

4500点前一定要乐观

一个月前提去杠杆，我们要竖大拇指，是及时雨；现在说，似乎有点晚了，因为情况已经发生了变化。在目前这个位置，如果继续清杠杆，那就只有两个办法：要 么像处理恒生HOMS一样清理场内融资，要么通过继续下跌把剩下的场内融资盘打爆。无论采取哪一个办法的后果都是不可想象的，因此，在目前点位因为恐慌而 担心继续去杠杆，或许稍显不理智。

股谚云：行情在犹豫质疑中前行。过去一周几乎接触到的所有的机构都偏悲观，据此我们相信这会是最好的反向操作窗口。

向后看半年，可以买入的力量：养老金理论上可入市一万亿；证金公司给到基金和券商的4600亿等着花出去；上市公司从净减持方忽然转为增持，被动增持加 上主动增持有近2000亿；根据草根调研估算，总规模3.89万亿的私募基金目前仓位极低，随着极端悲观情绪回归正常，有望带来近万亿的增量资金。

向后看半年，成建制可以卖出的力量：公募可以降仓位，但是过去两年经验看，公募做相对收益为主，他们早已习惯不去大幅调整仓位；“国家队”可以卖出，但 香港1997年的经验是“国家队”锁定筹码长达两年，咱们至少能稳半年吧。半年内如果出现大幅卖出，相信一定是指数已经上穿4500点，甚至突破5000 点以后的事了。

结论：至少在4500点之前一定要乐观！至于4500点以上的策略到时再来判断。

兴业证券

自救式反弹的窗口期

展望：“灾后重建”行情波动仍较大，反弹行情PK“堰塞湖”泄洪。

——7月行情将超预期反弹，因为“救市”政策改变短期市场资金供求：IPO和再融资暂缓；产业资本增持，至少不会大规模减持；此前空头翻多，“杠杆配资盘”不再遭遇“强平”；前期遭遇暴跌，投资者信心恢复后会持股待涨。

但是行情会分化：市场风险偏好下降，牛市估值法难以延续；各种高估值、低流动性的小票“堰塞湖”仍需季度性泄洪；筹码供给下降的同时资金也在去杠杆，随着对场外配资的清理、规范，杠杆牛市面临休整。

——中长期展望，重申转型牛市第二阶段，震荡市、大分化行情，精细化投资时代到来。此次“股灾”后牛市进入第二阶段“盘整期”，转型牛市的基础稳固，但 上涨动能不足，缺乏系统性指数机会，系统性风险不大；震荡市、大分化行情，实质是结构性牛市，相对应的是投资进入精细化、专业化阶段，焦点在于挖掘成长和 估值匹配度高的股票。

短期投资策略 ：生产自救、谁家的孩子谁抱。趁反弹调整持股结构：中期基本面确定：结合业绩增长的确定性、成长和估值的匹配度，可以关注半年报业绩，关注供需拐点来临、 周期向上的部分行业，特别是与消费相关性较强的行业，如养殖、航空；短期股价有安全边际，与上市公司“抱团取暖”；长期跟着产业资本：近期被大股东、高管 大幅增持、举牌的股票。

申万宏源

中期“重建”仍需要时间

管理层政策走向主导短期市场方向，中期“重建”成为A股市场关键词。短期风险溢价对市场的影响依然大于无风险利率， 主导风险偏好的核心因素是管理层在“多重困境”之下的政策选择。一方面，推进以清理场外配资为代表的股市去杠杆进程是必行之举；另一方面，当前市场向下距 离“两融风险线+股权质押风险线”的双重底线并不遥远，管理层维稳股票市场的压力依然较大。目前停牌公司尚余631家，其中考虑“择时”复牌的不在少数； 目前市场整体估值水平对于纯价值投资者依然缺乏吸引力，当前市场可能并未出清。虽然中期市场将震荡分化，休养生息已形成一致预期，然而全市场对于什么时候 什么位置开始分化却莫衷一是。如何完成短期政策主导到中期市场主导的过渡可能仍有赖于管理层的智慧，但可以肯定的是A股市场中期关键词是“重建”，而“重 建”需要时间。

资金供需的新平衡需要重建。近期市场巨幅波动以来，申万宏源策略的一个重要贡献就是建立股票市场资金供需的分析框架。虽 然救市政策出台后资金需求方IPO、再融资、大小非减持都被控制，但是资金供给方——场外配资和两融等受制于去杠杆，公募净申购受限于银行渠道对于股票市 场的谨慎，保险救市任务之后继续加大权益配置比例空间有限。资金供需的新平衡需要重建，而这个平衡可能是一个供需均收缩的紧平衡。

市场信心需要重建。管理层仅呵护“慢牛”，救市政策系统性推出的预期以及去杠杆抑制了风险偏好的快速恢复，但管理层确保股票市场流动性丧失情况不再发生 的态度也非常明确，市场向下同样有底。未来市场将大概率呈现波动幅度逐步收窄的休养生息状态，用时间换取新主线的出现和市场信心的重建。

市场整体估值体系需要重建。当前市场最核心的问题是找不到新的龙头方向，找不到系统性做多的理由。2015年上半年盛极一时的“市值故事”现在已不被接 受，资产管理行业需要从新的角度挖掘投资机会，市场整体估值体系需要重建。上涨途中50倍PE预期还能在新故事驱动下趋势性上行至100倍PE，下跌途中 50倍PE若无令人心动的新的投资故事恐怕难以力挽狂澜。虽然蓝筹股没有大的泡沫，但国际视野下也不便宜。

结构上很难选出景气好估值又低的行业。目前已成为实质性大市值行业的军工主题投资色彩太浓，只能阶段性扛起大旗，其他高景气行业包括航空、新能源汽车、医疗服务、机器人 、90后消费、消费电子、农业等；主题方面，国企改革概念随着股价下跌员工持股等推进会更快，十三五规划仍是下半年的主线；个股精选角度包括半年报业绩高增长、高送转、再融资和员工持股计划诉求等。

国海证券

恢复常态的三个观测指标

市场何时恢复常态的三个观测指标。上证综指自7月9日以来快速反弹，从盘面上看，大量股票齐涨齐跌，说明反弹的背后是对前期极度悲观情绪的修复。那么市场何时会恢复常态？我们提供三个可供观察的指标：第一个是股指期货和 现货的价差。自反弹以来，期货一直低于指数价格较多，最高时近月合约和指数相差超过4%，说明悲观预期一直没有修复完成。上周随着期指交割，价差快速收敛 (目前约1.5%)；第二个指标是上证50期权波动率指数。年初的时候波动率在30%，前期股市危机期间接近60%，目前已经回到38%；第三个指标是分级基金折价率。前期暴跌后大量分级基金处在折价水平，近几日我们也看到折价率有所减少。综合来看，市场还没有恢复常态，不合理的价差还需要进一步修复。

短期内，悲观预期的修复是反弹主因；中期来看，市场尚缺乏明确的上涨理由。资金层面，中登公司最新数据显示，500万以上账户减少约3万个，部分此前业 绩显赫的私募产品也纷纷面临清盘风险。虽然近期公募产品的赎回压力减少，但大规模申购估计需要较长时间；逻辑层面，经济只是弱企稳很难驱使蓝筹板块启动， 而国企改革、互联网、一带一路等热点的形成需要慢慢累积足够多的催化剂，也需要时间。所以中期内市场需要继续通过震荡积蓄能量，短期建议关注估值合理、半年报业绩有改善的板块，如白酒、航空、医药、地产等板块。主题方面，国企改革再迎催化剂，可持续关注。

[责任编辑：曾真真]