券商研报遭遇信用危机 利益链下五大乱象

　　■本报记者 潘 侠 吴婷婷

　　今年以来，券商研报“乌龙”事件不断，中国宝安 “石墨矿”事件、宁波联合 “被锑矿”、双汇发展 “瘦肉精”事件，以及最近的“东海证券”研究 “涨租金”事件，将券商研报推向了风口浪尖。这些事件的背后折射出券商研报的五大乱象，引发了市场对券商研报的信用危机，潜伏在这个行业的一些“规则”也逐渐浮出水面。

　　乱象一：

　　利益链下的“潜规则”

　　目前，作为卖方研究机构，券商研究所的客户主要为机构投资者，包括基金、私募和QFII等。在这些客户中，尤以基金最为重要。根据WIND咨询统计，去年60家基金公司总共为93家券商贡献了62.41亿元的佣金收入，分仓佣金收入是券商研究所主要的收入来源。在这种经营模式下，不论是券商还是券商旗下的分析师，都不得不在出具研究报告时候有所考量。对于基金重仓股，在公开的券商研报中很少有看空的。分析师在写研究报告时其实并没有太多的自主性。

　　国内一家券商研究部门人士告诉记者，券商研究所对分析师的评价很大程度上取决于外部评价，即机构客户对分析师的打分，客户打分的高低将直接影响分析师奖金的比例。

　　此外，与基金公司相比，虽然没有直接的利益往来，上市公司也是券商分析师不敢得罪的。一般来说，分析师要想得到第一手材料，写出有新意、出彩的研究报告，则必须与上市公司保持良好的关系。

　　实际上，在高强度的工作压力下，一些分析师在向机构或是散户推荐股票时出具的研报，很大一部分并未经过实地调研，只是自己根据行业估值水平，结合估值模型作出的预判。而在不多的实地调研中，也多是上市公司组织的，董秘所讲内容也基本是有利公司股价的。

　　据了解，若一家上市公司有再融资计划，或者股东有减持冲动的，一般会来找券商分析师写唱多的研究报告，而即使一些研究员在调研时发现一些上市公司的问题，一般也不敢写在公开报告中，即便要写，也用很隐晦的手法或干脆不发研究报告。如果研究员对某公司给出“中性”评级，那就说明他不看好公司的发展，那么该公司下次就很难再接受其调研。

　　乱象二：

　　业绩大变脸却被“强烈推荐”

　　梳理券商研报，我们会发现一个奇怪的现象。一些业绩变脸的上市公司的背后，总会有一个甚至几个机构在唱多。而业绩变脸的公司又以创业板和中小板最突出。

　　据同花顺统计的数据显示，2010年一共有87家上市公司业绩大变脸，由2009年的盈利转变为2010年的亏损。而一些上市公司几乎同时有多家机构的研究报告，巧合的是，这些报告不但没能准确地预测到这些公司将会发生业绩大变脸，反而给了这些公司“推荐”的评级。

　　此类事件最引市场普遍关注的，无疑是前不久闹得沸沸扬扬的中国宝安石墨烯事件。

　　今年1月，湘财证券、平安证券、信达证券等多家券商几乎同时发布了关于中国宝安拥有石墨烯矿的相关研报。这些研报发出后，中国宝安股价一飞冲天，但随后中国宝安方面却明确对外否认拥有石墨烯矿。

　　这一事件中，甚至还有大券商身影。一份题为《中国宝安：价值奠定底线，石墨烯打开巨大发展空间》的研究报告就来自一家老牌券商，这份研报不仅关于石墨烯内容受到上市公司的明确否认，而且给出的2010年中国宝安0.41元的每股收益，较最终实际值0.3元也相去较远。

　　据悉，目前已经有投资者起诉相关券商在研报中涉嫌虚假陈述，并要求赔偿。

　　而中国宝安并非唯一的例子。华星化工2009年曾盈利492万元，2010年巨亏1.28亿元，折合基本每股亏损0.43元。但是，去年3月底，中投证券研报却给予华星化工“强烈推荐”的投资评级，到6月时，中投证券研报仍然力挺华星化工，认为其2010年的基本每股盈利有望达到0.3元。此外也有其他大券商在5月时发布研报认为，华星化工2010年基本每股盈利有望达到0.71元。有意思的是，8月时，国元证券只给了华星化工的“中性”投资评级，但两个月后，就将其投资评级调升为“推荐”。

　　领先科技在年报发布前也遭遇券商强烈推荐。一家券商研报对其连续发布“买入”评级的研究报告，并预测其2010年每股收益0.66元，而实际情况却是领先科技业绩大变脸后当年基本每股亏损0.4元。

　　此外，宏源证券去年9月的研报同样也对深国商发出了“买入”信号。但其业绩也在年报披露后显了原形。

　　在这一轮研报信任危机中，还不乏以出色研判能力闻名的老牌券商。在变脸王漳泽电力背后，就有着这样的老牌券商。2010年1月，漳泽电力被机构认为，2010年和2011年的基本每股盈利有望分别达到0.18元和0.24元，并对其给予了“增持”的投资评级。无独有偶，另外一家上市券商也2009年9月中旬发布了一份针对漳泽电力的研报中预测，漳泽电力2010年和2011年两年的净利润分别为2.8亿元和5.95亿元，对应的每股盈利分别为0.21元和0.45元，基于此，给予“持有”的投资评级。

　　不过最终，2010年的漳泽电力不仅未能向股东贡献分文利润，反而还巨额亏损7.5亿元。直至今年一季度，漳泽电力仍然亏损1.77亿元。

　　乱象三：

　　不调研或“走过场”

　　究竟是什么原因导致了这些机构研报的离奇失准？在业界看来，对上市公司调研的不足和研究员经验不足，是机构研报频频出错的最主要原因。

　　数据显示，2010年，多数研究员一年出具的研报在30篇以上。多家券商的研究团队均超过100人。按2010年人均研报发布数量算，大券商人均发布26至37篇研报不等；有些中小券商的研究员一年平均要写超过110份研究报告。这也意味着在去年，券商研究员大概三天出一份研报。如此高频率撰写出的研究报告，其质量和调研的深度着实令人堪忧。

　　而由于没有对上市公司进行充分的调研，离奇研报频发就不足为奇了。业内人士指出，真正了解一家上市公司，不在企业待上几个月是不可能了解透彻的。但实际上，几乎没有哪个机构的研究员能够做到这样，更有甚者，很多研究员根本都没去公司调研，仅凭公告或道网络资料就写出了研究报告，这样生产出来的研究报告的准确度自然不言而喻。

　　同时，尽管研究员有时确实去上市公司做调研了，但由于调研不充分，采集信息时不扎实，得出的研报同样也容易出现大的偏差。比如有些研究员调研时轻信上市公司高管的话，没有自己独立思考，考察验证，轻易做出判断。

　　研究员调研不扎实，来自机构内部压力也是重要原因。据了解，每家券商都对自己的研究员下达诸多的任务指标，如在规定的时间内写出规定数量的研究报告等，并且这些任务要纳入绩效考核的范围，这样的制度自然是让研究员为了完成任务疲于奔命而无暇进行深度调研，写研究报告时只注重数量不保证质量。

　　除了调研不深和研究员经验不足之外，研究员作为资本市场生态链条的一个环节，有时也不得不进行一些妥协。

　　1月21日，多家券商同时发布中国宝安关于石墨烯矿的研报。而实际上，就在这些研报发布的前两个交易日，已经有大量资金提前潜入中国宝安，造成该股连续两日放量大涨。

　　此外还有宁波联合的“锑”事件。3月27日，日信证券发布一则名为《业绩拐点“锑”升价值》的报告，此后该股一飞冲天。而实际上，跟中国宝安一样，宁波联合从3月24日起就突然放量启动上涨，成交量明显放大。

　　而值得一提的是，日信证券研报中所提及的“锑”和先前的“石墨烯”一样，研报发布后不久就遭到了上市公司方面的否认。

　　乱象四：

　　走捷径奔赴“抄袭门”

　　除了研究质量不高外，研究员抄袭现象也很严重。

　　据业内人士称，现在抄袭已经成为普遍现象。很多券商研究报告并非建立在实地调研基础上，而是对着财务数据想文章，根据行业估值水平，结合估值模型作出的预判。有些明星分析师报告一出，部分分析师就会跟风模仿，业内早期的一些扎实调研的精神现在已经很难见到。

　　抄袭现象引起公众注意始于去年。2010年，媒体接连踢爆了几起券商研报“抄袭门”事件。暴露出来的冰山一角，让人不得不审视研报推出者的诚信意识和职业态度。

　　去年某券商研究员发布了对远光软件的公司报告，标题为《远光软件 业绩进入平稳增长期》，发布时间是2010年1月7日。这份报告主要从公司前三季度业绩增长情况、后续收入确认、现有产品结构不足之处以及资金使用效率不佳等方面对远光软件进行了点评。此报告与另一份对远光软件的研报，由光大证券研究员裴培在2009年10月27日发布的《远光软件 关注第四季度的交易性机会》有非常高的重合性，而前者比光大证券晚出了三个月。

　　而另一券商首席策略分析师，其于去年7月11日22点发布的博文《下周全预测——“章鱼帝”预测VS农行上市》，全文1800字，也统统都是抄袭的。

　　有券商研究员认为，抄袭门的出现，充分反映了目前没能重视对研究成果的保护，这样下去，将扼杀对行业及公司深度研究和密切跟踪的热情和动力。他认为，“放任研究成果被广泛无偿流传和抄袭，将不利于卖方分析师利益的保障和整体水平的提高。”

　　其实，证监会颁布的《上市公司信息披露管理办法》和证券交易所《股票上市规则》，均对上市公司信息披露明确了相关要求。2010年10月，中国证监会发布了《发布证券研究报告暂行规定》，对证券公司、证券投资咨询机构发布证券研究报告明确了相关要求。

　　而在中国证券业协会证券分析师职业道德守则中“执业纪律”一条也明确规定，证券分析师应充分尊重他人的知识产权，严正维护自身知识产权。在研究和出版活动中不得有抄袭他人著作、论文或研究成果的行为。

　　除了要求分析师恪守职业操守，更为实际的办法是，管理层面在制度和规范方面予以健全和完善，为分析师提供更好的研究条件和生存空间。

　　诚然，把研究报告的失实都归结于券商研究员也有失公允的。我们也不应该因为石墨矿等事件就全盘否定券商研究员的工作。目前对券商研报的监管还是比较薄弱，而下一步，则应该通过严格执法来确保相关法律法规的实施。

　　乱象五：

　　赚眼球加入“标题党”

　　券商研究报告作为专业人士作出的分析判断，理应具有可靠性、公正性、专业性、前瞻性，普通投资者也将其作为投资的“风向标”，但目前部分券商研究报告确实大失水准。

　　面对广大投资者的诟病和同质化的竞争，近期，券商研究员们为了研究报告能从市场上众多报告中脱颖而出，吸引眼球，研报竟然也玩上了文字功夫，在标题、内容和图片上标新立异，让人啼笑皆非。

　　诚然，一个好的标题对研究报告而言非常重要，但标题其实就是对研究报告核心内容的体现，如果过分强调的话则可能适得其反。翻看最近的一些券商研告，标题党辈出，有些题目很时尚很娱乐，颇有综艺节目的“范儿”。

　　如“非‘加息’勿扰 或带来短期反弹压力”、“让通胀飞一会儿”、“多‘财’缘于多艺”、“‘故事’只刚刚开始，‘精彩’将继续进行”、“最美的时光值得你拥有”、“华锐来了，金风会涨么？” 等等，这些俏皮的标题，貌似别开蹊径，实则毫无意义。某券商近期发布的一份研报，就用了近半篇幅普及地理、历史知识。从大禹治水、都江堰、郑国渠论述到京杭大运河，最后得出的结论是，善治国均必先治水。让人不知其要表达什么。试问这样的研究报告，能对投资者有何帮助？

　　一位业内人士表示，现在有部分的研究报告纯粹是“标题党”，标题虽然吸引人但华而不实，这样下次可能就没有兴趣再去看该分析师的报告。

　　作为重要投资参考的券商研究报告，还是要通过提高服务的称职、严谨和秉持原则，才能真正塑造出自身影响和公信。

　　而作为普通投资者，想从研报里面捞稻草的想法也已经不太靠谱。在这个加息、政策风险、高估值等多重不利因素的影响下的市场里，鼓吹易，证明难。对待券商研报，审慎的心态很必要，对于结论则要学会小心，不宜把它们视做操作手册和投资利器。

[责任编辑：莫莫]