结构性牛市重演 中小盘股狂欢盛宴何时休

　　A股市场近2个月的反弹，将结构性牛市演绎得淋漓尽致，超过600家上市公司股价创出6124点的新高！

　　市场的疯狂程度不亚于今年一季度！这让上海的一位基金经理想起2007年上半年某大型券商研究所提出的“享受牛市泡沫”的经典案例。既然可能是结构性泡沫，就很难事先预测泡沫何时才能破灭。

　　而对于基金经理，如何能在泡沫化环境中继续生存，在合理规避大幅调整风险与获取结构性超额收益之间寻求平衡，则显得尤为关键。或许一切正如索罗斯所言：“经济史是一部基于假象和谎言的连续剧，经济史的演绎从不基于真实的剧本，但它铺平了累积巨额财富的道路。做法就是认清其假象，投入其中，在假象被公众认识之前退出游戏。”

　　⊙本报记者 吴晓婧

　　赚钱效应激活市场

　　九月的第一个交易日，在诺德基金经理看来，A股市场再次创造了一个奇迹！在全天上证指数下跌0.6%的情况下，竟然有接近40家个股涨停，同时中小板指数盘中也创下历史新高！而这只是近两个月的反弹的一个缩影。事实上，如果剔除金融、石油石化等权重股，近两个月市场走势就是一个典型的小牛市行情！

　　在中小盘明显的“赚钱效应”吸引下，资金不断涌入股市，并在中小盘及主题概念板块上反复炒作。在上海一合资基金公司总监看来，缺乏合适的投资渠道，也促使资金流入A股市场，在其看来，目前实业景气不足，而房地产则受调控政策影响，资金只能被挤入股市。

　　结构性小牛市，也导致基金的“赚钱效应”开始显现。据统计，8月份345只主动管理的偏股型基金，仅有6只基金未能实现净值正增长。不过，随着结构性行情的持续演绎，股票方向基金的业绩分化也在持续拉大。

　　以股票型基金为例，7月份排名前30位的基金平均收益为12.46%，排名后30位基金的平均业绩为6.27%，上述数据在8月份则为10.44%、1.55%，由此可见，基金业绩分化在结构性小牛市中持续拉大。从股票型基金业绩波动率来看，7月、8月基金的波动率分别为2.03%、2.90%，同样表明基金分化在加剧。事实上，基金业绩分化不仅体于基金整体表现，同一家公司旗下基金业绩分化也较大，在大型公司中这种情况比较普遍。

　　从7、8两个月的基金业绩来看，在此轮反弹行情中，有24只基金的收益率超过20%。净值增长位列前10位的基金中，指数基金占半壁江山，几乎满仓操作的ETF更是出尽风头，在前4名中占据3席。

　　短期的业绩波动，似乎正在将整个公募基金再次赶入“羊群思维”的怪圈之中。有基金认为，受到政策扶持、行业未来的发展空间未来较大，上市公司未来成长空间较大的个股，虽然目前的估值较高，但由于这些行业个股未来存在很大的想象空间，市场的关注度也比较高，也容易得到资金的青睐，从而造成股价强者恒强的现象。

　　对于仓位的控制，经过之前两周的分化、观望后，上周也开始趋向于一致。德圣基金研究中心测得，上周基金仓位显著上升，主动型股票基金仓位已攀升至85%的高位！值得注意的是，部分仓位水平低于行业平均的轻仓基金上周开始大幅补仓，如上海某合资基金公司旗下4只基金主动增仓幅度超过10%，另有2只股票方向基金仓位由50%～60%的偏轻位置迅速增至80%以上的主流水平。

　　中小盘股的狂欢盛宴

　　结构性牛市下，公募基金的基金经理们似乎越发陷入投资困境中。

　　“从市场特征看，结构性泡沫已经十分严重。部分个股股价甚至透支了未来三到五年的增长潜力，市场随时可能出现大级别的调整。”上海一合资基金公司投资总监坦言，“考虑到排名压力和市场短期趋势，基金经理们也少有大幅调仓投资周期性行业的魄力。”

　　随着结构性牛市的持续演绎，对于中小盘个股估值高企的担忧正在公募基金中蔓延。上海一基金公司研究总监表示，多数中小板个股估值达到50倍以上，创业板更是平均超过60倍，经过近期疯狂炒作后，调整一旦来临，将有可能对市场心理带来较大冲击。

　　国泰区位优势基金经理邓时锋亦认为，中小盘股票在经历了2009年四季度以来相对大盘蓝筹的大幅超额收益后，受高估值、供给增加、大小非解禁三重压力下，有进一步调整可能，大、小盘股今年以来收益率水平有向均值收敛的趋势。

　　的确，市场对于高成长性个股的追逐已经陷入一种投机状态。据统计，截至8月末，中小板静态市盈率为46倍，为沪深300指数的3.1倍，而上一轮牛市该数值也未突破2倍水平。创业板的静态市盈率则高达68.7倍。

　　与此同时，近期高管减持尤其是在一些所谓高成长的行业中愈演愈烈，此外，创业板中不少高管因各种各样的理由宣布离职而为未来减持埋下伏笔。种种迹象显示，产业资本对于目前的泡沫状态也已经表现出了“不认同”。

　　据统计，8月份上市公司大股东和高管减持“暗流涌动”。深圳证券信息公司数据中心最新发布的股权变动月度报告显示，8月共有34家上市公司公告减持，合计减持了34228.32 万股，基本与7月减持数量持平。值得注意的是，前期走势强劲的电子、生物医药等板块个股纷纷位列减持榜前列，成为减持“重灾区”。

　　与减持相比，大股东的增持却是跌入冰点。统计数据显示，8月，A股共有12家上市公司的股东进行了增持行为。通过二级市场合计增持了2862.09万股，与7月11903.79万股和6月28412.42万股的增持数量相比，仅为7月的24%，6月的10%不到。

　　或许，市场对于符合未来产业结构调整方向以及高成长性个股的追逐在一段时间内还将继续延续，不过，显而易见的是，盲目的投机导致的是个股价格已经严重脱离于企业的价值。

　　在诺德基金经理看来，当前的市场特征的确在朝着结构性分化的道路上前进，而且既然可能是结构性泡沫，就很难事先预测泡沫何时才能破灭。对于一个优秀的基金经理，如何能在泡沫化环境中继续生存，在合理规避大幅调整风险与获取结构性超额收益之间寻求平衡，显得尤为关键。

　　在其看来，从基本面角度来看，市场的结构性分化在较长时间内有其必然性和合理性，政策从保增长逐步转向调结构，考察单纯经济增长的周期理论或成长理论，都将阶段性的让渡给考察经济增长质量的结构理论。

　　最大的变数来自地产政策

　　如果要问下阶段市场最大的变数来自哪里，相信多数基金经理的回答都会是：房地产的政策取向。

　　北京金百镕总经理周枫认为，如果房地产未来某个时期可以实现“量升价跌”的调控目标，经济将会达到新的平衡，房地产销售增加，将意味着与其相关的重化工业产业链将恢复，钢铁、水泥等传统产业的过剩产能将得以消化；房地产销售增加，那些投资、投机于房地产的资金也得以解套，可能会有部分资金流入股市。从这个角度考虑，如果房地产出现“量升价跌”的状况，便可以期待新一轮牛市了。但房地产假如出现“量价齐跌”，2319点可能就不是底。

　　近期不少新闻报道一、二线城市房价有所抬头，当前又进入金九银十的旺季，万科八月销售首破百亿创纪录。对此，海富通基金表示，9月初房地产成交量已经抬头，目前看来房价重拾升势存在较大可能，所以会引发投资者担忧新的调控政策来临。近期地产股整体防守，虽未有大跌，但股价总体上震荡下移，这也是制约股指近期一直未能有所表现的一个重要原因。

　　海富通股票组合管理部总监蒋征认为，房地产政策是否会出现微调可能和房价是否会出现调整紧密相关。目前是房地产政策的观察期，未来或许存在微调的可能。如果房价出现偏离政府调控的目标，继续紧缩信贷和房地产税收方面的政策可能会出台。事实上，如果中国这轮房地产调控能够取得成功，未来几年房地产市场反而能够健康发展，相信未来房地产上市公司的盈利模式会面临改变，不再是靠贷款、囤地赚钱挣钱，而是真正赚取房产商应该挣的钱。

　　天治基金投研人士表示，从实体经济来看，通胀仍然是政府重点关注的问题，而且政府对房地产的打压政策仍然没有放松，市场预期的政策放松短期内应该看不到，而且房地产市场还出现了价量齐升的局面，市场担心如果价格继续上涨，政府可能还会出更严厉的政策，所以在完成行业的估值修复之后，很难再走强。目前基本还认为经济仍然在下滑，虽然8月份的PMI数据比预期的好，但是经济下滑的趋势仍然没有改变，，所以周期性行业短期可能难以大幅上涨。但是鉴于小盘股的风险在不断聚积，所以我们也会关注这其中的风险。

　　不过，深圳一知名私募表示，由于房地产调控已经转为以打击囤地加快周转为主，那么从年初开始的房地产上下游不景气的预期将会改变，这使得房地产上游如工程机械、水泥、某些化工行业都会有持续性机会，而大量新推出的楼盘也会使得房价疲软，带来成交回升，使得房地产下游也会存在机会。

[责任编辑：莫莫]