上市银行再融资：谨慎对待 择优介入

正如药剂量过大势必对病人产生副作用一样，2009年信贷规模膨胀的“副作用”就是目前上市银行的再融资潮。

截至5月20日，国内14家上市银行中，除民生和招行基本上完成了再融资，剩余12家银行再融资方案都已全部亮相。

无论是机构，还是中小投资者，除了关心银行大规模再融资对整个市场的冲击，融资对银行自身的影响也同样重要。并且，这将在一定程度上决定是否可以参与再融资。当然，再融资方案是否合理是投资者参与意愿的重要因素。

12家未完成再融资的银行中，工、建、中、交、兴业和南京银行6家银行的方案中包含了面向全体股东的配股或公开增发方案，其余6家则为发债或非公开增发。

结合国内外经济形势对银行板块估值的影响，《投资者报》数据研究部认为，包括H股在内，如果银行板块继续处于目前的低位甚至继续下跌，投资者可果断选择参与兴业银行等具有高折价率且具有横比估值优势的再融资方案，但如果短期内出现较大幅度反弹，银行板块的再融资则应全部谨慎参与。

建行A股几无折价

由于普通投资者无法参与上市银行的非公开增发计划，因此，我们仅关注包括了面向全体股东进行配股或公开增发的银行再融资计划，并以此来评价投资者的可参与程度。需要指出的是，我们的评价包括了面向H股投资者的融资计划。

我们认为，投资者是否应当参与上市银行的配股或公开增发，应重点关注三个方面：配股或增发的折价率，再融资引发的股本及估值变化，上市银行业绩增长前景。

上市银行最终配股价或增发价将采取随行就市的方式，就是采用发行时市价的基础上给予一定折价，按照以往经验，一般在9折左右。

在此，我们根据公布的再融资预案，以其预期融资额和发行股本量计算出上述6家银行在A股市场和H股市场的预期发行价。虽然计算结果不代表银行的实际发行价，但我们据计算的预期发行价与当前价的折价率，以此衡量投资者在实际发行时享受折价水平的程度和几率。

根据计算结果，按照再融资方案计算的折价率，兴业银行最高，达到33%，而建设银行A股最低，折价率只有8%。

根据兴业银行的融资方案，该行发行30亿元次级债，并配股融资不超过180亿元，每10股配2股，配股价为18元，这比目前的市价低了33%，仅就此来看，参与兴业银行再融资计划的投资者，其享受到的折价率最高，相对而言最具投机机会。

而建设银行的融资方案为A+H融资不超过750亿元，每10股配发不超过0.7股，据此，A股市场的预期配股价为4.6元，已经接近于目前的市价，投资者参与时享受到的折价较少，因此也就显得不太“实惠”。

兴业估值优势明显

为了衡量上市银行的估值状况，我们计算了它们的2010年预计市盈率，2010年的盈利预测值采用了Wind资讯提供的各机构分析师一致盈利预期值，根据我们对2009年实际盈利值和一致预期盈利值的比较，误差不超过5%，因此，该一致盈利预期值可以采纳。

根据计算结果，目前，上市银行中2010年预计市盈率最低的是兴业银行，仅为8.4倍，最高的是宁波银行，达14.6倍。

按照各银行融资方案中扩股上限，我们计算出它们实施股本扩张后的估值水平，2010年预计市盈率最高的仍是宁波银行，达17.2倍；其次为南京银行，也有14.6倍，它也是公开配股或增发的银行中预计市盈率最高的；最低是建设银行，为9.5倍。

按银行类型深入分析它们的2010年股本扩张后预期市盈率，A股市场中国有大型上市银行平均为10倍，股份制银行为11.6倍，城商行为14.3倍，而H股市场国有大型银行平均为11.7倍。

据此，公开配股或增发的银行中，股本扩张后的预期市盈率与同市场同类型银行平均值相比，最具估值优势的仍是兴业银行，较平均值低了13%；而估值最高的是工商银行H股，超过平均值9%。

银行板块谨慎乐观

至于银行板块2010年的前景，《投资者报》数据研究部认为，中短期内该行业增长前景谨慎乐观。

2010年，银行依然将在允许的范围内大幅进行信贷扩张。尽管在房地产市场，政府出台了严厉的调控政策，但我们认为，这并不会阻碍银行信贷量的增长，一方面银行信贷会向其他行业倾斜，另一方面，地产调控政策在经济下滑的趋势下持续时间或将有限。

总体看来，2010年我国银行息差将继续回升，但回升速度远低于去年下半年，由于2009年上市银行实际上并未实现以量补价，故2010年的贷款增速将维持或超过2009年。

对于投资者而言，经过连续下跌，目前A股银行板块出现超跌，市盈率较低，并且出现AH倒挂现象，这表明板块存在反弹需要，但考虑到短期内的地产调控压力，以及2010全年的息差回升压力，反弹幅度可能有限。

因此，如果包括H股在内的银行板块继续处于目前的低位甚至继续下跌，投资者可果断选择参与兴业银行等具有高折价率且具有横比估值优势的再融资方案，但如果短期内出现较大幅度反弹，银行板块的再融资则应全部谨慎参与。