券商策略周报：预期逐步向好 继续夯实底部

上周沪深A股市场震荡幅度较大，成交量呈逐步收敛态势。截至上周五收盘，上证综指收报2889.76点，一周累计下跌4.37%；深证成指收报9409.95点，一周累计下跌5.36%；创业板指收报1549.66.点，一周累计下跌5.60%。

行业板块表现方面，休闲服务、医药生物、银行、钢铁、食品饮料等板块跌幅相对较小，通信、计算机、综合、电子、有色金属等行业跌幅相对较大。

国信证券：

今年以来A股市场震荡调整非常充分，更为重要的是，当前市场整体估值水平已经再次回到历史底部区域。无论从绝对收益还是相对收益来看，A股市场在大类资产中的配置价值均明显占优。

中金公司：

目前市场整体估值已经低于2016年初水平，投资者情绪在市场大幅震荡过程中也得到了一定程度的释放。虽然估值短期难以提供强支撑，但从历史来看，目前时点往往是中长线买入优质标的的机会。

西部证券：

目前市场小级别分时图发出底背离信号，日线和均线系统间也出现较大偏离，指数存在一定的反抽要求。不过在上方跳空缺口和均线系统压制下，反抽力度有限，短期市场仍将以震荡筑底为主。

申万宏源：

7月份市场有望出现反弹，但三季度市场的主旋律仍是夯实底部。7月份是周期板块阻力较小的时间窗口，反弹可期。三季报成长股相对价值板块业绩有望占优，建议重点关注计算机和国防军工板块。

兴业证券：

一方面，当前A股市场整体估值水平无论跟历史比较还是国际比较都处于低位；另一方面，不确定因素将逐步明朗。因此，在当前位置投资者应坚持底线思维，注重防御，静待转机。

东北证券：

目前可比样本的估值结构与2012年12月时几乎完全重合，10倍到15倍PE区间的个股占比超过15%，短期市场更多是机会而非风险。

海通证券

外在变量向好 有望迎来反弹机会

市场整体估值更趋合理

上证综指再次破位3000点，源于资金面和情绪面预期出现变化。由于海外不确定因素的扰动，上周上证综指再次破位3000点，这不是因为基本面变化所引发，而是流动性预期以及市场情绪变化所导致。从A股市场和港股市场的分化可以看到，全部A股公司2016年、2017年、2018年一季度净利润同比增速为16.3%、18.4%、14.4%，恒生指数成分股2016年、2017年净利润同比增速为-14.9%、28.1%，当前二者盈利增速接近但两地市场表现却不同，年初以来恒生指数仅微跌1.9%。从宏观数据来看，今年1月到5月工业增加值累计同比增长6.9%，1月到5月发电量累计同比增长8.5%，宏观数据表现相对平稳。而从相关资金流向可以看到，4月、5月沪股通、深股通资金分别净流入387亿元、508亿元，6月至今净流入195亿元，较2017年月均净流入166亿元大幅上升。与此相对应的是，A股市场上4月、5月单周投资者新增开户数为22.3万户、24.6万户，而2017年、2016年每周均值为31.7万户、37.9万户；股票型基金仓位从3月底的88.3%降至当前的87.1%，前十大股票型基金仓位也从88.6%降至86.8%，资金有一定的流出迹象。此外，不确定因素目前还不明朗，也影响了市场情绪的提振。

目前A股市场的估值已经低于上证综指2638点时的水平，且结构更趋合理。目前全部A股公司PE（TTM，整体法，下同）为16.1倍、PB（LF，整体法，下同）为1.72倍，对应2005年以来估值从低到高的分位数为27%、9%。对比过去几次市场底部区域——2005年6月6日上证综指998点、2008年10月28日上证综指1664点、2013年6月25日上证综指1849点、2016年1月27日上证综指2638点时全部A股PE分别为18.4倍、13.8倍、12.0倍、17.7倍，PB分别为1.70倍、2.20倍、1.55倍、1.83倍，可见目前A股整体估值已经低于2638点时的水平，仍高于1849点时的水平。从估值分布来看，估值结构比2638点时更趋合理，而与1849点时相类似。目前PE处在0到10倍的公司家数占比为4%，10倍到20倍为17%，20倍到30倍为20%，30倍到40倍为14%，40倍以上为37%，0倍以下为8%，2013年6月25日上证综指1849点时则分别为5%、17%、19%、12%、34%、12%。从主要指数来看，上证综指目前PE为13.0倍，对应2005年以来估值从低到高的分位数为25%，上证50为10.2倍、31%，沪深300为12.2倍、30%，中证500为21.9倍、2%，中小板指为27.3倍、21%。从估值中位数来看，目前全部A股PE、PB中位数分别为32.7倍、2.48倍，对应2005年以来估值从低到高的分位数分别为29%、24%。根据2000年到2017年的历史数据，目前A股PE处在10倍到20倍区间，对应未来一年万得全A上涨概率为73%。从破净数来看，今年二季度A股破净数达到了278家，创2005年以来新高，历史上A股市场在底部区域时破净数往往大幅增长。

外在变量出现向好变化

央行宣布将实施定向降准，市场流动性预期乐观。上周货币利率R007均值稳定在3.07%，R001上行2bp至2.65%，DR007下行2bp至2.77%，R001稳定在2.57%。上周央行逆回购3700亿元，逆回购到期2300亿元，逆回购净投放1400亿元，MLF投放2000亿元。上周央行公开市场净投放3400亿元，连续两周大规模投放货币。上周管理层表示，为进一步缓解小微企业融资难融资贵问题，将运用定向降准等货币政策工具，增强小微信贷供给能力，将单户授信500万元及以下的小微企业贷款纳入中期借贷便利合格抵押品范围。6月24日央行宣布，从2018年7月5日起下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。据央行测算，本次定向降准释放资金约7000亿元，再加上央行公开市场持续投放货币，流动性预期较为乐观。

此外，个人所得税起征点有望提高，税率结构的优化以及低税率档级距扩大有助于进一步降低居民税负，进而提振消费、扩大内需。发改委发文支持创新药研发和产业化，工信部提出将适时发布5G频谱规划和商用牌照，均显示出管理层推动发展新经济的决心，外在变量出现向好变化。

重视市场机会期的来临

市场累计震荡幅度较大，重视市场机会期的来临。2月以来市场震荡调整了近5个月，回顾2005年以来市场震荡调整一个季度后的市场表现，可以看到有两种情景：一是2008年、2011年全年呈弱市格局，没有大的反弹机会，二是2010年、2012年、2013年、2015年都出现了一定的反弹行情，主要原因是基本面预期出现了改善。当前市场一致预期显示，2018年CPI同比为2.2%，全年通胀压力不大，同时流动性预期较为乐观。从估值来看，目前全部A股PE（TTM）16.1倍、PB（LF）1.72倍，均已略低于上证综指2638点时的水平，分别处于2005年以来由低到高的27%分位、9%分位。从盈利水平来看，A股公司2018年一季度净利同比增长14.4%，预计2018年全年净利同比增长13.5%，ROE为11%。综合来看，目前A股市场的估值水平和盈利增长的匹配情况良好，参考历史经验，随着基本面预期向好，市场有望迎来反弹机会。

配置方面，建议稳中求进，以消费股为核心进行配置，成长股谋弹性机会。

安信证券

流动性边际改善 市场或迈入“重建”阶段

中国人民银行决定，从2018年7月5日起，下调17家大中型商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约5000亿元，用于支持市场化法治化“债转股”项目，同时撬动相同规模的社会资金参与。下调邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约2000亿元，主要用于支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款。对此，我们认为：

1）降准如期而至，流动性边际改善，市场正迈入“重建”阶段，地产龙头等蓝筹股短期迎来估值修复机会，中期看好优质成长板块。

2）此次结构性降准，包括股份制商业银行、邮储、城商行、农商行、外资行在内的主要存款性金融机构均在降准之列，总计释放流动性7000亿元，与全面降准所释放的流动性相当，政策力度略超市场预期。

3）从资金用途来看，此次降准体现了结构优化，7000亿元主要用于市场化“债转股”（5000亿元）和支持小微企业（2000亿元）。一方面通过推进债转股降低国企杠杆率，另一方面信贷政策向小微企业倾斜，改善民企融资环境，有助于去杠杆与降成本的同步推进，同时修复流动性预期。

4）近期人民币汇率有所波动，但央行并没有跟随美国加息，叠加此次定向降准，将对冲相关不确定因素的影响。

5）近期市场风险偏好出现回落的根本原因来自流动性预期出现波动，伴随着部分不确定因素的扰动，当前风险偏好可能已经降至阶段性低点。未来政策预期有望不断回暖，市场信心将因此得以逐步恢复，从而迈入“重建”阶段。

6）预计A股市场在下半年将呈震荡回升态势，早则半年报披露期，晚则三季报披露期，创业板市场将是引领下半年A股市场走强的希望所在。建议重点关注军工、新能源汽车、云计算、电子、创新药等行业。

国元证券

市场转机已经出现

6月24日，央行再次宣布定向降准。此次定向降准主要有两方面内容：一是自2018年7月5日起，下调工行、农行、中行、建行、交行五家国有大型商业银行和中信银行、光大银行等十二家股份制商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约5000亿元，用于支持市场化法治化“债转股”项目，同时撬动相同规模的社会资金参与。二是同时下调邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约2000亿元，主要用于支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款，进一步缓解小微企业融资难融资贵问题。此次定向降准符合市场预期，体现出政策调控的精准性和灵活性，将总共释放7000亿元资金，有助于市场流动性边际改善，有利于提振市场情绪，市场有望再次进入箱体震荡格局。

目前市场整体估值水平为16.1倍，已经低于2016年2638点时的水平，处于近两年来低位。此外，从破净个股数量来看，累计达到278家，创2005年以来新高，也显示出市场底部区域特征。

综合来看，市场转机已经出现，市场整体机会大于风险，投资者无须过度悲观，耐性等待企稳信号的出现。行业配置方面，建议从超跌角度选择之前对不确定因素反应过度行业，比如券商、电子元器件、计算机等。同时继续关注以生物医药、酒店旅游、食品为首的大消费板块，以及部分景气上行的周期品，比如化工、化纤、稀有金属等。

湘财证券

继续以震荡筑底为主

上周沪深A股市场在不确定因素影响下波动幅度明显加大，上证综指和深证成指创出今年以来的调整新低。展望本周市场，短期或将继续以震荡筑底为主。

从资金面来看，上周央行累计开展3700亿元逆回购操作，公开市场操作累计净投放资金1400亿元。此外，央行进行了2000亿元MLF操作，全口径净投放3400亿元，市场资金面处于平稳态势，未来央行或将更加关注银行体系的流动性稳定。

从基本面来看，上周公布了5月外汇储备数据，按SDR计，较4月末增加227.99亿SDR。6月24日，央行宣布将于7月5日起定向下调银行准备金率，市场流动性预期将边际改善。

从情绪面来看，在不确定因素扰动下，截至6月21日，融资融券余额为9305.5亿元，较6月15日减少347.7亿元，市场情绪出现大幅波动。

从技术面来看，上周沪深两市均创出今年以来新低，且出现向下跳空缺口，上证指数跌破3000点。从K线形态来看，随着阴阳交替，且成交并未放量，短期市场将继续震荡筑底。鉴于短期市场波动幅度较大，本周市场或有短暂修复机会，但反弹将受到5日均线以及跳空缺口压制。

中期来看，市场震荡企稳以及反弹上行需要等待经济数据、半年报数据、政策措施等的进一步催化。

配置方面，建议从结构性、边际性以及转型角度关注投资机会，坚持业绩为王，选择低估值个股。

国泰君安

短期趋势性机会不大

当前不少投资者对于流动性预期偏向乐观，主要源于：1）央行扩大MLF扩大抵押品范围，并于6月6日投放了4630亿元的MLF。2）金融数据出现波动。3）我国并未跟随美联储进行加息。4）6月20日管理层提出“运用定向降准等货币政策工具，增强小微信贷供给能力”。5）6月24日央行宣布，7月5日起实施定向降准。我们认为，目前市场对流动性预期开始偏向乐观，但同时也不应忽视部分不确定因素对市场的扰动。

诚然，从估值角度出发，当前市场的绝对估值水平已经处于历史低位。当前上证综指PE（TTM）为13倍，对比2016年1月27日2638点时的12.87倍、2013年6月25日1849点时的9.67倍、2008年10月28日1664点时的13.49倍，当前市场的绝对估值水平相对较低。从行业来看，除了有色、煤炭等周期行业以及食品饮料、家电等消费品龙头行业，其余大部分行业的估值水平也较2016年1月2638点时更为便宜。但是本轮市场大幅震荡缘于不确定因素对市场的影响而非估值水平，因此，认为目前市场估值处于底部区域市场就会上涨的逻辑可能会出现偏差。往后看，便宜的估值或是支撑市场难以继续回落的理由，但并不会催生大幅反弹，不确定因素的边际收敛才是市场预期趋向乐观的主要原因。

当前市场整体仍然处于不确定因素的消化期，反弹行情将更多来源于不确定因素淡化后的估值修复，短期市场趋势性机会不大。

广发证券

上行支撑大于下行压力

当前A股公司盈利和利率趋势对市场的影响相对平稳，市场处于筑底阶段。从决定A股市场走势的DDM三因素来看，分别是分子端的企业盈利水平、分母端的无风险利率走势以及分母端的股权风险溢价（ERP）。从二季度A股市场的盈利水平与利率走势来看，并没有发生显著变化：（1）作为A股非金融企业盈利水平的前瞻指标，今年1月到4月工业企业利润累计同比增长15%，相较于1月到3月累计11.6%的同比增长有所改善。与高频经济数据的表现也相一致，表明二季度企业盈利水平预期平稳；（2）美联储加息后央行并没有跟进上调政策利率，央行在公开市场操作净投放3400亿元，同时近两周市场利率仍然温和下行8.5BP。因此，近期A股市场的震荡波动是由于股权风险溢价上升造成的估值挤压。

观察2005年初与2011年底两次“估值底”情况，可以看到，由于当前A股公司的盈利趋势更显韧性，因此，目前市场估值水平继续收缩空间有限。当前A股非金融、石油石化行业的PE是23.4倍，距离2005年估值底差距为-4.7%，距离2012年估值底差距为-17%。但今年A股公司的业绩增长预期显著好于2005年以及2012年，预测A股非金融公司今年的盈利增速为18%。综合来看，目前A股市场接近“估值底”，处于筑底阶段。

在“估值底”支撑下，下半年DDM三因素的边际变化。企业盈利水平方面，我国已度过产能周期拐点，A股公司仍处于产能扩张周期的“第一阶段”，2018年A股公司整体盈利增长有韧性，创业板公司的业绩底或在明年出现。预计A股非金融公司半年报盈利增速为25%，三季报盈利增速为17%，全年盈利增速为18%。此外，在供需稳定背景下，PPI进一步下行空间相对有限，收入回落速度也相对可控，这将改善企业资产周转率，使得ROE继续维持相对高位。

无风险利率方面，市场利率更多地由基本面情况而非中美利差决定，下半年A股“贴现率”将有所下行，货币政策维持稳健中性局面。

股权风险溢价方面，随着不确定因素的缓解，下半年市场风险偏好有望趋向回暖。

A股市场格局已经或正在发生三个变化。第一是绩优股与绩劣股表现出现分化，第二是海外资金持续加速流入A股市场，第三是金融领域去杠杆政策继续推进。在这三个变化之下，行业龙头公司具备更稳健的经营杠杆、更充沛的现金流，依然具备低估值优势。

综合来看，目前A股市场上行支撑大于下行压力，市场正在构筑中期底部。建议以消费品为底仓，把握周期股进攻机会。

中泰证券

反弹预期得到强化

6月24日央行宣布将于7月5日起实施定向降准，有助于改善流动性预期，维护流动性预期的合理稳定。在金融领域持续去杠杆背景下，预期未来这种政策工具还会继续使用，以保证货币供求关系处在合理区间。政策边际放松，尤其是流动性预期改善是改变当前市场局面的关键，由此来看，短期市场有望企稳回升。同时，上周市场也出现了一些底部信号，比如全部风格指数均显著缩量，全A换手率分位接近20%，分级B与分级A成交额比值小于1等。综合来看，政策暖意强化市场反弹预期，市场风险偏好或逐渐修复，市场有望走出一波反弹行情。

中期来看，按照归母净利润和市值变化进行分解，2018年一季度，只有上证50、沪深300和中小板指获得了不到3%的估值增长。二季度数据还没有披露，目前来看，多数板块估值已经处在历史底部区域。因此，我们认为，流动性预期波动所引发的估值下移阶段或已接近尾声，后市不确定性将主要来自于企业盈利预期的下修。

市场配置方面，在短期市场底部信号逐渐确认基础上建议关注两个方向：首先，随着政策预期的逐步回暖，周期股的业绩增长确定性将增强，估值修复逻辑有望延续。同时参考历次降准后的板块机会，建议关注非银、房地产和钢铁板块。此外，建议关注有望受益原油涨价的化工、机械等相关标的。其次，重视新兴产业机会。每一次市场底部区域，最具配置潜力的板块都是调整足够充分的板块，建议关注新能源汽车板块。

[责任编辑：CX真]