各方多管齐下 让好企业在国内上市

中国上市公司舆情中心 马建勋

近日，证监会党委委员、主席助理张慎峰在带队赴北京市中关村科技园区调研座谈时的谈话，引起了一波不小的关注。张慎峰表示，把好企业留在国内，让好企业尽快上市，让融资者得到更快发展，让投资者得到更多回报，应该成为市场各方努力追求的共同目标，为建设资本市场强国注入满满正能量。一时间，“把好企业留在国内让好企业尽快上市”，迅速占领了各大财经媒体的头条。

已经27岁的A股市场，坐拥3000多家上市公司，以60万亿元总市值跻身全球资本市场前列。即使是现在，只能说A股公司往往是行业翘楚，还不能说行业翘楚都是A股公司。具备以信息网络技术加速创新和渗透融合为突出特征的新产品、新模式、新业态的企业，差不多留在了海外市场。

资本市场改革迫在眉睫

据媒体报道，2018年首周，全球股市普涨，但港股和美股市场中互联网股却更加亮丽，阿里巴巴、京东在新年首周均有超过10%的涨幅，腾讯控股、众安在线、好未来等个股的上涨幅度超过6%。投资者如果要与公司共享发展创新成果，只能借道重点投资互联网板块的QDII基金。相比于直接投资公司股票，这只能算是权宜之计。

正如张慎峰所言，新时代下的资本市场如何更好地服务经济发展质量变革、效率变革、动力变革 ，是证监会需要思考的重大课题。举个例子，在美国时间1月9日开幕的2018年国际消费电子产品展览会（CES）上，有1551家中国厂商参加展会，整体占比达到33%，如果算上以美国分公司名义参展的中国企业，占比更高。这1500多家企业，至少都算消费电子领域的好企业。除了已经在A股上市的科大讯飞、康得新、苏宁云商等公司，还有大疆科技、地平线、万魔声学、小鹏汽车、拜腾汽车等初创公司。但这些初创公司都会在A股上市吗？可能有一部分，但不会是全部。比如，近期公布IPO计划的小米、斗鱼、蔚来汽车等公司，分别选择了中国香港和美国作为IPO目的地。

究其原因，有制度层面的，也有历史因素。张慎峰说，从促进实体经济的发展要求来看，我国资本市场还存在着诸多的不适应，大幅度提高市场核心竞争力的改革，已显得迫在眉睫。要充分发挥我们的制度优势，转变观念、深化改革、扩大开放，以时不我待的精神与时俱进地提升我国资本市场体系的制度包容性、市场承载力和国际竞争力。

对此，人民大学教授赵锡金在接受央视采访时表示，创新型高科技企业的发展可能会在研发期有大量的投入，但是生产的过程并不是十分的复杂，前期投入大、风险高的特点，导致其融资主要是由天使及风险投资来服务。不少创新型企业难免存在VIE构架、股东人数超过200人等特殊情况。

好消息是，这种略显尴尬的局面，在2018年有望逐步得到好转。据证券时报的报道，2018年国内资本市场的关键词是法治化、严监管、促改革。报道指出，在服务实体经济的发展路径中，资本市场的市场化、法治化、国际化改革进程将持续加快，包括《证券法》修订在内的资本市场法律法规体系建设将提速，基础性制度将在考量市场承受力的基础上进一步夯实，从严监管趋势难言放松，A股国际化水平再上新台阶，这些都将加快资本市场强国的建设步伐。

对此，多家媒体报道称，2018年《证券法》修订的三读大概率可成。中国银行业首席经济学家巴曙松表示，在讨论《证券法》的修订时，需要考虑新的开放趋势，以及资本市场的实际情况，前瞻性地在《证券法》修订中有所体现。第一，进一步完善互联互通机制不同环节的法律框架，减少境外投资者投资境内证券市场不确定性，为未来中国证券市场更高层次开放提供坚实的制度基础；第二，预留未来境外企业到境内市场发行的空间。

如果说《证券法》的修订属于资本市场的顶层设计，需要慎之又慎，那么强化一线监管，已经在推动之中。近日上海证券报报道称，深交所今年将继续强化一线监管，纪律处分绝不手软。2017年，深交所除了对未按期披露财务会计报告、业绩预告大变脸、资金占用等一批市场影响恶劣的违规案件，迅速予以严肃追责之外，紧盯、严管资本运作乱象，持续强化对忽悠式重组、背信失诺行为的监管力度，全年共做出纪律处分决定书103份，处分上市公司47家次，责任人员439人次，处分债券发行人7家次，责任人员17人次。处分违规行为全面覆盖信息披露，规范运作、证券交易等各种类型；其中信息披露违规占比超过四成。处分对象范围拓宽，既包括上市公司及其董监高，控股股东、实际控制人，又包括重组交易对手方，债券发行人，还涉及中介机构及其从业人员。

因此，“把好企业留在国内”，远不是放松上市门槛这么简单。财经评论员皮海洲认为，留下好的公司，一是要修订相关法律法规，如解决海外离岸公司上市问题，解决海外公司法体系下企业上市问题，不同投票权构架的问题等。二是不能忽视对违法违规公司的出清，一些公司对投资者形成先天性损害，此时需要严刑峻法保驾护航，营造一个好的市场环境。三是切实保护投资者利益，如先行赔付、引入投资者集体诉讼制度等。

新三板悄然变换

港股高调改革

在国内多层次资本市场体系中，如果说A股市场的改革蓄势待发，那么新三板的调整则悄然推进。1月15日，新三板新的交易系统将正式上线。去年12月22日，股转系统“挂牌公司分层管理办法”、“股票转让规则”、“信息披露细则”三份文件同时出台，以上述三个方面对新三板提出了制度改革要求。

以分层指标为例，标准一调整为“最近两年的净利润均不少于1000万元”；标准二调整为“最近两年营业收入平均不低于6000万元”。对这种有升有降的调整，蓝天环保董秘王海涛对媒体表示，一方面降低创新层盈利门槛，有利于优质小规模挂牌公司进入创新层；另一方面提高对营收规模的要求，有助于避免进入创新层挂牌的公司经营稳定性风险。而对于本次调整后要求创新层企业增加披露季报，开信精工董秘秦丹凤对媒体表示，强制创新层披露季报等信息后，投资者对创新层公司的状况有了更加清晰的认知，一定程度上保护了投资者的利益。同样，优质的企业并不怕更多的信息披露，此举能让投资者更加了解自己的公司，公司则更容易引入资金。

值得注意的是，在吸引国内“好企业”的过程中，内地的资本市场还将面临香港市场的竞争。如今，港交所已经先走一步。2017年12月15日，港交所发布题为“香港交易所就拓宽香港上市制度拟定发展方向”的公告。根据公告，港交所将在主板上市规则中新增两个章节，第一，允许尚未盈利/尚未有收入的生物科技发行人；第二，允许不同投票权架构的新兴及创新产业发行人，在做出额外披露及制定保障措施后在主板上市。此外，公告建议修改第二上市的相关规则，设立新的第二上市渠道，吸引在纽约证券交易所或者在纳斯达克、或在伦敦证券交易所主市场的“高级上市”分类上市的新兴及创新产业发行人，来港进行第二上市。

舆论普遍认为，港交所的行动并非心血来潮和临时起意，这既是对过去的全面反思与检讨，更是对未来的积极判断与争取。证券时报文章指出，面对商业模式与盈利模式均系“标新立异”的新兴企业，尤其是针对尚处于创业初期、暂未盈利以及采用“不同投票构架”的创新型公司，在港交所上市融资直接面临监管上的障碍。港交所陆续丧失了对新兴企业的吸引力，并逐渐调出了上市融资的首选之列。其中，尤其以2013年错失阿里巴巴在港上市为甚。港股专家温天纳表示，过往同股同权被称为香港证券市场的核心价值，这次改革是香港交易所在1993年接纳H股上市后，涉及上市规则的最大改革，有利于强化香港作为国际金融中心的地位。

另一则利好香港市场的消息，则是在2017年最后一个工作日，中国证监会进行了H股上市公司“全流通”试点，进一步优化内企境外上市融资环境，深化境外上市制度改革。中信证券分析师杨灵修认为，全流通后，H股企业本来的非流通内资法人股和国有股将被批准转化为H股在港交所上市交易，为之前非流通的巨额内资股提供市场化定价机制，为上市公司打开融资渠道，提升公司治理。其意义不亚于H股公司在香港第二次上市。

国浩律师（上海）事务所律师朱奕奕在证券时报撰文《香港拓宽上市制度 A股亦需与时俱进》指出，回顾香港改革的动因，在新兴企业的上市征程中，我们身境相似。国际市场步步紧逼的态势促使我们必须思考“未来该何去何从”？ 除了拓宽上市条件，推动股票发行改革之外，必须及时完成相关配套制度建设。第一，面对新兴企业的投资，更应强化对投资者适当性的管理；第二，充分的信息意味着投资的契机，信息的充分严守着安全的大门。当强化市场弱化行政因素，当允许新型治理结构的企业发行上市，则发行人的信息披露更显得重要。第三，在行政因素逐渐退却，市场角色逐渐突出的监管环境下，应进一步明确交易所作为市场监管、预防系统性风险第一道防线的法定地位，赋予其对会员、上市公司、投资者等市场参与主体和市场交易活动进行全面一线监管所必备的权限及手段。同时，更要积极发挥各市场参与主体的联动作用，推动协作监管。

[责任编辑：CX真]