9月投资总监调查：牛市要来了吗？

执笔/21世纪资本研究院 研究员 李洁雪

编者按

牛市来了吗？

这是我们本次投资总监调查的初衷。

一方面，我们看到两融余额在不断地攀升。9月19日，沪深两市两融余额达到9919.69亿元，比前一交易日增加29.65亿元，除了刷新2017年两融余额新高，距离一万亿元的心理关口也已不远。

另一方面，私募仓位也达到较高水平。华润信托发布的月度报告显示，8月末私募的平均仓位上升2.1个百分点，达到84.4%，创28个月以来新高。

再者，从前段时间的次新股、周期股、新能源汽车再到近期的地产股、国产芯片股，市场热点频出，板块轮动效应明显。

种种迹象表明，A股市场的热情确实在提升。在这样的背景下，21世纪资本研究院发起了新一期的投资总监调查。这次我们将调查对象从公募基金投资总监扩展到了私募、券商资管，希望能获得更广泛的样本，最终收到了30份有效答卷。

机构投资者们，究竟是如何看待当前的市场，对未来又有何预判？（李洁雪）

导读

整体而言，A股存量博弈的格局确实还未取得突破，市场也迟迟没有创出新高。但不可忽视的是，个股的机会正在愈发频繁地出现，这对于投资者而言也意味着更多的机会。

牛市来了吗？面对这一问题，近30家机构给出了自己的看法。

从调研结果来看，在两融余额狂飙、市场热点频现的背后，机构对市场的预期并没有飙升到高度乐观的水平。

统计显示，认为“当前市场更多只为结构性行情，难言整体性的大牛市”的受访者占据了绝大多数。仅有少数几位受访者认为“绝对的大牛市已至”，而有极个别受访者则认为，“目前而言牛市根本是无稽之谈。”

整体而言，A股存量博弈的格局确实还未取得突破，市场也迟迟没有创出新高。但不可忽视的是，个股的机会正在愈发频繁地出现，这对于投资者而言也意味着更多的机会。

在眼前的市场环境下，淡化指数、着重个股，将是最佳选择。

结构性行情派占绝大多数

针对“牛市是否将至”这一疑问，认为市场将维持结构性行情的受访者占据了八成以上。被问及为何认为牛市尚难断定时，受访者们向21世纪资本研究院详细阐述了其看法。

9月15日至20日中金国 瑞基金投资总监李洋昇表示，“牛市”不能简单的用两融余额上升来判断，近期资金的不断入场是得益于权重蓝筹不断上升，主题投资活跃带来了赚钱效应，进而吸 引资金入场。但一场牛市不仅仅需要这些，它一定有强力的支撑，比如改革预期增强，宏观大环境改变等。在我国经济中期处于一个L型增长的背景下，很难说这会 是一场牛市。我们判断仍是属于结构性行情，当前的市场很难形成一波牛市。牛市是需要很强的内在逻辑支撑，并吸引增量资金不断入场才可持续的。重磅的参考信 号比如蓝筹轮流强势上涨、2014年的券商板块。货币政策上是相对宽松的，比如降准降息。但目前货币政策中长期仍是稳健中性，“一行三会”严监管，部分个 股连续涨停即停牌审查。因此，短期称牛市行情还尚早。

博时基金投资总监李权胜亦指出，短期市场的确相对活跃，从两市成交量、两融余额都可以看出；但我们不认为是真正的牛市来了。今年前三个季度，公募股票基 金总体收益不错，但更多体现为结构性的行情。从未来市场所面临的外部影响因素（国内经济增长、汇率）来看，中短期的压力开始显现；市场内部影响因素来看， 前期盈利增长较好的因素已在股价里充分反映，未来估值提升空间有限。所以总体观点是不认为A股已经迎来了全面的牛市。市场转牛的指标包括：两市成交量放大 到8000亿以上、公募基金净申购大幅提升、不同行业及板块实现普涨。

北京一家券商资管则认为，两融余额上升显示情绪回暖，增量资金开始进来。但两融余额是个同步指标，而非领先指标，现在肯定不具备“大牛市”条件，还是会延续2016年以来的慢牛向上格局，两融余额上升有利于指数攻克3600点关键点数关口。

此外，还有观点认为融资盘短期的增长和减小，随机性、偶然性比较大，参考的意义不大；且融资盘是散户杠杆资金主导，不具有指导意义。更多而言，目前只是短期风险偏好修复，并没有根本上改变A股存量博弈的格局。

而认为牛市已至的受访者则认为，牛市已经启动很久，我们早已在牛市当中，信号包括政策战略性去杠杆，产业政策、MSCI把中国纳入指数，股指期货进一步放开等等都给股市积极信号。

四成受访者看好消费板块

在维持市场将呈结构性行情的判断下，2017年四季度机构最看好的板块是哪些呢？统计结果显示，提到消费板块的受访者占据了近四成。多位受访者认为，经济偏平周期的逻辑逐步兑现，改革、成长、消费升级将是未来的主流方向。

其中，星石投资指出，四季度更看好A股消费板块的表现，主要原因在于消费在国民经济中占有越来越重要的地位。

首先，消费将继续稳定增长。一方面在于人均可支配收入达到了量变引起质变的节点，另一方面在于居民储蓄率的下降与边际消费倾向的提高。

同时，消费结构也在不断升级，可选消费所占的比重不断上升以及新零售的崛起为消费带来了更多的增长点。

2017年上半年消费对经济增长的贡献率为63.4%，今年的政府工作报告中将消费的表述由“适应消费升级趋势”进一步强化为“实施促进消费升 级措施”，使“消费在经济增长中发挥主要拉动作用”，国家统计局指出，社会消费品零售总额增速持续高于GDP增速的局面在未来一段时间内仍将不会改变。未 来消费股的行情有望持续。

此外，尽管新能源板块已经进入阶段高位，但仍有不少受访机构认为四季度仍有机会。有受访者认为，随着特斯拉的崛起，带动全球新能源汽车行业发展，大众、丰田日产、马自达等纷纷推出自己新能源汽车计划，行业起步与发展趋势越来越明显，未来或有较大机会。

此外，周期、金融、地产、电子、软件、通信、环保等板块均有受访机构提及。

关注宏观经济和金融去杠杆

在被问及当前最关注的市场影响因素时，受访机构的关注点主要聚焦于宏观经济数据、金融去杠杆的进程和速度、十九大的召开、人民币汇率等几个方向。

李权胜指出，未来一个月及一个季度，可能超预期的利好因素主要包括：十九大释放出更多关于改革的超预期政策，国内经济四季度增长相对稳定；超预期的利空因素主要包括：相对美元，人民币汇率持续走弱；国内CPI快速上行……

沪上一位公募投资总监指出，上周公布的8月经济数据显示，固定资产投资累计同比从7月的8.3%降至7.8%，社会消费品零售从10.4%降至 10.1%，工业增加值降至6.0%。7、8两月经济数据连续疲弱后，市场对经济基本面预期回落，虽然供给收缩是本轮周期股上涨的主线，但需求疲弱也将影 响投资者对周期股的阶段性热情。考虑到货币政策继续放宽的空间不大，在这样的环境下，建议投资者把目光重新放回到低估值板块。

也正是出于种种不确定的考虑，机构普遍预判，四季度将呈现防御风格明显的窄幅震荡行情，趋势性机会概率较低。

（21世纪资本研究院研究员王丹、姜诗蔷、张欣培对本文亦有贡献）

[责任编辑：曾真真]