三季度市场底部韧性足 宜轻指数重个股

⊙国都证券

风险因素展望：扰动因素减少 冲击减弱

随着美联储加息预期降低、三季度通胀整体回落至2%下方，A股冲关MSCI未成、英国脱欧公投等一系列靴子悉数落地，我们整体判断，三季度市场面临的风险扰动较二季度大为减少，主要防范国内金融监管升级、英国脱欧公投的余震等风险因素。

风险密集释放高峰已 过，消化殆尽后指数底部韧性足。经济L型、货币政策回归稳健、金融去杠杆、资本市场制度纠偏及监管趋严等各种预期的修正，已在4月中旬至5月底的连续调整 中逐步反映。然而，市场对6月中下旬风险密集高发整体较为淡定，指数回撤空间有限，尤其是A股对英国脱欧公投的黑天鹅事件抗冲击能力较强。以上现象表明， 在经历过去一年连续三波的调整、杠杆与估值大幅下杀后，市场对风险消化能力明显增强，指数短期底部韧性足。

英国脱欧公投的余震仍需防范，但美元加息预期大降。中长期来看，英国脱欧公投之后，仍有英国政局、苏格兰独立公投、脱欧谈判、其他欧盟成员国会 否步英国后尘、全球贸易一体化逆流与经济低迷、地缘政治版图等诸多变数，在以上一系列不确定性阴影的笼罩下，或决定了近期全球市场仍以避险情绪为主，即使 触发以上反弹条件，反弹信心仍有限。然而，全球经济降速风险上升，资产价格与市场流动性波动加剧，可能促使美联储加息预期再次大降、主要央行加码量化宽松 在即，或是增添后续反弹信心的潜在利好。

基本面展望：稳中趋缓 下行压力再现

房地产引擎或将减速、基建投资高位上升较难，而工业企业盈利偏低、供给侧改革逐步发力，制造业与民间投资下行压力仍在，经济L型趋势下经济增长稳中趋缓，基本面整体乏味平淡，难以驱动指数突破上行。

地产引擎短暂回升后即减速。前5月房地产投资增速小幅回落至7.0%，增速仅回升三个月即放缓，或反映近期局部政策收紧后的楼市降温，而从楼市 销量面积、新开工面积的增速回落及到位资金、土地购置增速回升的放缓判断，6月30个大中城市楼市销售面积同比增长13.2%，较5月大幅回落，预计地产 引擎在短暂回升后进入减速放缓阶段。

制造业与民间投资低位持续下滑。当前国内外需求持续疲软不振，且受产能过剩严重、工业通缩持续、工业企业盈利困难及供给侧改革等因素影响，制造业与民间投资增速持续低位回落。

经济在一季度末二季度初短暂回升后，稳增长转为调结构促改革，地产引擎再次减速、制造业与民间投资的继续放缓，经济呈现稳中趋缓态势。新近公布 的6月中采、财新制造业PMI双双回落至四个月的新低，且创历年同期新低，需求、库存、价格等分项指标悉数回落，预示经济下行压力再现。

政策展望：改革创新或有突破亮点

当前经济下行压力仍在，同时受制于实体企业与金融双重去杠杆形势，决定了货币政策逐步回归中性稳健，积极财政政策加大基建投资托底经济稳增长。 然而，通胀阶段性见顶回落，英国脱欧公投后，美联储加息预期大降、欧日央行或继续加码宽松，使得货币政策预期转为阶段性偏松。此外，三季度国企改革、供给侧改革、科技创新及十三五产业规划等产业政策有望激发结构性机会。

货币政策中性，但有偏松预期。今年2-4月，随着消费通胀触底回升、局部城市房价加速上涨及经济短暂回稳，货币政策已由宽松回归中性稳健，尤其 是权威人士5月初定调供给侧改革、实体与金融双双去杠杆的重任，进一步促使市场降低对于货币政策的预期。然而，随着近期猪肉价格见顶后连续三周回落，食品 价格6月环比下跌2.2%，6月PMI原材料购进价格也显著回落4个百分点，预计6月CPI同比涨幅或重新回落至2%以内。

改革创新或有突破亮点。近日从大型国企重组等迹象判断，供给侧改革与国企改革正在有力推进。此外，近日国资委主任介绍9个专项改革意见或方案的 文件正在履行相关程序，相关配套文件即将全部制定完成，并表示国企改革下一步将推动重组整合，加大集团层面的兼并重组，进一步精干主业，推动产业链关键业 务的重组整合，优化配置同类资源。我们认为，三季度国企、供给侧改革等举措发力、十三五产业规划有关科技创新引领经济转型升级的产业政策，有望成为市场结 构性机会的催化剂。

资金面展望：供需环比或改善

虽然货币政策回归中性稳健，但央行加大短期资金灵活投放，维持流动性合理充裕，资金利率有望在低位平稳运行；而三季度限售股解禁为年内低谷，新股发行按节奏定量发行，楼市降温或驱使部分资金回流股市。此外，随着深港通开通在即，股市资金供需环比或小幅改善，但在指数区间震荡背景下，存量资金博弈格局难改。

央行以短期灵活投放为主，维持资金面合理充裕。面临年中月末、英国脱欧公投等流动性扰动压力下，近期央行通过多种方式投放流动性，6月通过 SLF、MLF及PSL等方式实现净投放资金2800多亿元，逆回购净投放5350亿元，维持资金面合理充裕；年中月末货币资金利率虽有上行压力，但 R007维持在2.25%-2.95%区间震荡，上升幅度远不及往年同期水平，而随着通胀预期回落、降准预期上升，10年期国债、国开债收益率均降至3月 初的低位。预计在央行及时加大短期灵活流动性的情况下，资金利率有望维持低位运行，预计三季度R007在2.25%-2.50%区间运行。

市场展望：短期小级别弱反弹

A股市场对于此前的5月经济数据放缓、三度冲关MSCI未成，及美联储议息等三只靴子及英国脱欧公投、资金平稳度过等利空因素，已在近一个半月的持续区间震荡盘整中消化殆尽。在快速下跌释放尾部风险后，A股在经济基本面缓中有稳、美元加息预期大降、国企与供给侧改革加快推进、金融大盘蓝筹、消费二线蓝筹估值安全等支撑下，市场指数中枢位平稳，底部韧性足。

目前来看，随着市场呈现企稳迹象，未来市场或以自我修复反弹行情为主，我们预计未来市场的反弹幅度在5%-10%。近日深市龙头万科A复牌，虽然股价出现一定程度补跌，对市场情绪与短期指数有所扰动，但实际影响非常有限。

风格判断与配置建议：关注三大主线

1，风格判断：当前在经济稳中趋缓的L型、去杠杆及金融监管升级下，市场风格整体偏向业绩增厚确定的消费、成长股，以及超跌错杀板块在改革创新政策驱动下的修复行情。因此，三季度风格配置可适当超配消费、成长板块；周期板块中，可适当低配深港通受益股、国企改革板块。

2，行业配置：一是遵循“调整越深、反弹越强”，受益政策预期催化两大原则参与博反弹行情，重点推荐年初迄今深度调整的传媒、计算机、旅游、电力环保、军工等板块；二是受益政策提振的证券、保险、建筑装饰、智能驾驶、智慧物流板块；三是行业景气回升好转、业绩稳定增长的小家电、白酒、乳制品、电子半导体、医疗服务、电动物流车等行业。

[责任编辑：曾真真]