A股牛市还有后半场 目前正处于换挡期

兴业证券 发布2015年A股中期策略报告，对下半年股市走势做了详细解读。兴业认为，A股牛市趋势并未改变，主要有以下原因：周期性和结构性因素叠加下的货 币宽松;“被利用”的牛市，股市政策拐点未现;并购重组的结果正反馈;存量财富再配置仍有较大空间;改革有序推进;对外开 放趋势不可逆。

兴业证券认为，本轮牛市类似于1996年—2001年的“牛市-盘整市-牛市”三个阶段，下半年换挡进入第二阶段，影响下半年市场的主要因素有： 股市政策防止过快形成资产价格泡沫：去融资杠杆、注册制等;筹码供给压力上升;消化透支的预期，非基本面驱动的牛市一年半左右是道坎。

投资策略方面，兴业认为，要关注“风口上的猪”，趁势而为做波段;精选“风口上的鹰”，立足“新、炫”。关注主题国企改革、并购重组、北京申办冬奥会概念等。(兴业证券 张忆东、吴峰)

以下为研报重点：

股市泡沫常态化

怎么来理解A股此轮牛市的泡沫化?很多人现在担心“见顶”，主要是因为股票“太贵”了。我们认为，股市泡沫将是常态化。经济转型阶段，在看到宏观经济显著改善之前，投资者怀揣着对中国转型和改革成功的梦想，怀揣着对创新的崇尚，投资股市，这本身是一种全民创业，通过财富效应吸引创业、创新。

怎么来理解此轮牛市泡沫化的延续过程?站在政府的立场，肯定期待这轮牛市是慢牛、长牛，越长越好，直到经济“新引擎”在资本市场的培育下而成功出现。在牛市过程中，政府会调节行情的节奏，抑制过度投机。因此，泡沫会在较长时间的存在，但是，过程中会有波折，当泡沫太大了时，行情会有调整把泡沫“挤小”，然后逐渐再把泡沫“吹大”。

此轮全面牛市行情的三个阶段构想

这一轮的A股市场全面牛市行情，可能延续三到五年，但绝不会一路“疯牛”，而是会有三大阶段，其中，去年到今年某个阶段的上涨是第一阶段;随后将是第二阶段，是季度性甚至年度性的调整、震荡;第三阶段又是持续数年的上涨。

历史虽然不会简单重演，但是常常很相似而值得借鉴。1996年到2001年牛市节奏是“牛市—盘整市—牛市”。第一阶段大盘指 数从1996年初的512点上涨，中间经历“12道金牌”调控导致的短暂暴跌，继续涨到1997年5月初1510点。第二阶段，较长阶段的盘整，除了初期 调整30%之外，虽然指数看上去是熊市，但重组股的行情是很强的，为国企脱贫解困服务。第三阶段，1999年“5.19”行情为起点，掀起新一轮长达两年 的牛市行情。

重申行情的三阶段判断

我们可以展望一下未来。我们现在处于第一阶段尾声，之后，会有第二阶段的调整阶段，而第三阶段可能有两种情景：

情景一，中国经济转型和改革的进程低于预期，那么资产证券化将被持续推动，至少类似1999年“5.19”行情的人造牛市。但是，这种没有基本面支撑的泡沫化行情最终会以经济危机收场，就像日本80年代末或者美国的次贷危机。

情景二，未来数年经济基本面显著改善，海外资金对中国的配置大大配置。这一轮牛市从开始至今是典型的“人民战争”，是国内资金推动;未来人民币 国际化的进程加快，特别是进入IMF特别提款权的一揽子的货币篮子，以及确立在亚投行的货币篮子中的重要地位，那么，人民币将成为其他央行的储备货币。那个时候中国高息的债券以及高分红的“类债券”大盘蓝筹股，将成为外国央行、长期资金特别是养老金必备或优先配置的资产。

因此，第三阶段行情表现可能比当前更好的股票，将包括金融、消费等高分红的价值股，还包括TMT为代表的新兴产业的真正的成长股新蓝筹。当前的A股市场遍地都是互联网概念，很多公司都编故事说自己是互联网+。但是，到了牛市第三阶段，将出现真正的互联网新蓝筹，甚至走向5000亿或者更高。

投资策略

配置“风口上的猪”，大资金波段操作、趁势而为

短期：顺势而为，均衡配置，寻找补涨洼地，持有性价比更高的品种

中长期：改革和创新是主战场，特别是创业板为代表的更新更炫的成长股

创业板指数的成分股恰恰代表了中国新兴产业的群体，估值水平的高低反映了市场对经济转型的强烈预期

成长股要找更新、更炫的机会。创新相关的产业是此轮牛市最强音，精选“风口上的鹰”。“风口上的鹰”，即这轮牛市对经济改变最大的成长性行业龙头。

投资主线一：有催化剂的价值股，公约数、一路一带等行业

保增长和调结构的“公约数”包括环保、充电桩、新能源汽车、城市地下综合管廊等等。

作为稳增长和促转型公约数的行业受益投资拉动，包括环保工程及服务、水务、风电设备、光伏设备以及铁路建设。

“一带一路”相关的“中字头”央企、铁路、电力设备、钢铁、交通运输等，稳增长、降电价以及石油价格反弹所驱动的资源股。

投资主线二：更新更炫，“次新股”有预期差机会

次新股机会：“新”“炫”成长的摇篮，能够战胜创业板的股票池

新股制度套利机会。部分优质公司IPO时会隐藏利润、而且没有足够的动力和投资者进行充分沟通，而在上市之后想要进行再融资的时候，利润增速将会超预期。

从市场偏好的角度：二级市场喜“新”厌“旧”。次新股代表着更新更炫，往往比创业板的弹性更大。在牛市氛围中，高弹性的品种意味着更高的收益。

从上市公司的角度：新股IPO募集资金之后资金充裕，外延并购上可能有“惊喜”。此外，次新股有较强的高送转预期。

从资金博弈的角度：流通盘小，具有筹码的稀缺性。在“炒新”的连续涨停被打开后，短期之内换手率极高，高成本筹码分布密集，股票横盘后再度拉起的阻力不大。

主题投资：“国企改革”的沸腾岁月

现阶段，在土地财政面临转型压力时，政府通过改革盘活超过50万亿的国企存量资产，增加国企经营效益对政府收入的贡献，显得尤为重要和迫切。伴 随国企改革的加速推进，总市值高达15万亿、占A股比重三分之二的传统国有企业将被注入新活力!国企集中的行业包括金融、采掘、化工、机械、公用事业、交 通运输、建筑等。

从国有企业改革的实践中，我们归纳出如下上市公司受益国企改革模式：集团资产证券化;集团间整合的平台;国资调整布局，传统行业转型;国资彻底退出，民营企业借壳;引入PE作为战略投资者;各种形式的股权激励。

在以上受益模式的基础上，我们建议投资者在国企改革相关个股机出现如下线索时予以重点关注：1)与大股东存在同业竞争;2)上市公司或大股东曾经做出承诺;3)存在退市可能的公司以及小市值公司;4)股东或者实际控制人进入央企试点改革以及地方国企改革方案;5)股东层面的变化，包括大股东变更或者更上一层的控制人股权结构变化;以及新进持股比例较大的二股东。

并购重组：重点关注“折翼天使”

把目光集中在已公告并购重组失败或未通过证监会审 核的标的。这样能大大提高并购重组股定位的“精准度”，同时节约了长时间在一只股票中埋伏等待的时间成本，从而更为有的放矢的捕捉并购重组的投资机会。这 些重组失败的公司已明确显露了公司的并购重组意图，后续再次启动资本运作的概率较高。尤其是那些重组失败后做出三个月或六个月不进行重大资产重组承诺的标 的，也可利用“承诺期”到期这个时间窗口提前进行布局。

根据我们的统计，截至2015年5月底A股市场宣布终止资产重组的公司共计有60余家，自复牌以来，平均绝对收益超过100%，相对上证综指收益率63%，跑赢大盘的概率高达85%。

港股：具有估值和汇率的双重优势

作为全球估值洼地，恒指相比沪深300和MSCI新兴市场仍有较大的估值折价，指数仍有上升空间。

受欧洲日本等国量化宽松的影响，美元指数年迄今上涨10.2%至99.4。但强劲港汇触发7.75官方兑换保证，迫使香港金管局多次次向市场注资。

在各国货币战的背景下，全球资金处于一个“寻找收益”的时期，鉴于估值和港币汇率的双重优势，港股市场有望进一步吸引外围资金流入。

[责任编辑：曾真真]