《证券法》修订松绑 股权众筹新政候场

《证券法》修订松绑

股权众筹新政候场

融资规模与投资人数限制将有所突破

夏欣

虽然一拖再拖，众望所归的股权众筹管理办法近期或有望出台。

接近证监会的消息人士透露，这次出台的并非部门性规章文件，而是指导意见。“正式文件要等《证券法》修订完成后再推。”

对于股权众筹这一新兴事物，《证券法》在修订时已有所考虑，或将对互联网融资给予一定程度的豁免。“肯定有突破，不过突破力度有多大，目前还没有最后确定。”上述接近证监会人士表示。

豁免小微融资VS突破200人？

证监会曾数度调研股权众筹平台，但相关的法规却一拖再拖。

中国人民大学法学院副院长杨东在接受《中国经营报》记者采访时表示，主要原因有二：一是股权众筹在国内属新兴事物，在发展初期即进行规范，不利于行业的创新与发展；二是国内股权众筹平台的运营模式多种多样，涉及服务对象的差别，在设定投资者准入门槛等方面不太容易统一规范。

另据记者了解，还有一个更重要的原因是，《证券法》正在修订之中，涉及股权众筹的政策会有一定程度的松梆。具体来说，就是对于利用互联网方式为中小企业等创业者募集资金的情形给予一定的豁免。

根据《证券法》第十条规定，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规 定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。有下列情形之一的为公开发行：向 不特定对象发行证券、向特定对象发行证券累计超过200人以及法律、行政法规规定的其他发行行为。此外，非公开发行证券不能采用广告、公开劝诱和变相公开 方式。

“针对小微企业或创业企业融资的，比如，对于500万元以下规模的融资，将从以前的审核改为备案制；具体到多少金额也没有最终敲定。”上述接近证监会的消息人士表示，“不过，《证券法》修改草案目前对于200人尚没有突破。”

据业内人士估计，200人的限制最终放开，只是力度有多大而已。在业内人士看来，利用互联网金融进行小额融资，人数越多，反而风险越小。

其实在实践中，证监会对于200人的规定已经有所突破。

2012年6月，为新三板全国扩容铺路，证监会出台的《非上市公众公司监督管理办法》中明确，非上市公众公司股票可以在依法设立的证券交易所公开转让，且向特定对象发行或者转让后股东可以超过200人。

另据记者了解，目前股权众筹的项目一般都是以有限合伙制度的形式进行，即不超过50人的限制。上述接近证监会的消息人士表示，“保证投资人不超过50人，就不是股份有限公司，因此其股份不具有证券性质，违法风险更小。”

按目前修法进度及相应程序，业内人士预计新《证券法》最快也将于明年七八月份出台，因此，“针对股权众筹的正式法规或将于新《证券法》后出台”。

毋庸置疑，只有法律层面放松，股权众筹才有前途。某股权众筹从业者告诉记者，“只要不踩线，对于股权众筹的监管原则应该是"严而不细"。”

不过，在现行法规条件下，一些众筹的创新很容易踩到红线，比如，非法集资，或涉嫌公开发行股份，这都是法律严令禁止的。

最大风险点：投资者保护

据参与证监会调研的业内人士表示，投资人门槛，以及如何保护投资者合法权益是监管层最关注的问题。建立“投资者适当性制度”也是指导意见的首要核心。

业界提及最多的关于股权众筹的风险，也与投资者保护密不可分。比如，创业者跳单的信用风险、投资合同欺诈的风险、股权众筹平台权利义务模糊等。在放松管制、加强监管的大背景下，投资者保护亦成为监管层考虑问题的出发点。

“合格投资人制度是必要的，如果不设置门槛而无限放开，很容易引发系统性风险。”上述股权众筹从业者强调，“股权众筹只是融资方式，不会放大项目本身的风险。”与传统的融资方式不同，股权众筹类似天使投资、VC/PE，只不过利用的是互联网进行高效便捷融资。

须值得警惕的是，股权众筹的风险超过P2P。由于很多众筹项目处于创业早期，失败率比较高，投资人甚至有可能血本无归。这也是监管层对风险密切关注的原因。

为了防范风险，股权众筹的投资者门槛是一个重要问题。坊间传闻，股权众筹合格投资者的最低门槛为年收入50万元，家庭净资产500万元。“这还没有定论。”上述接近证监会的消息人士称。

具体到设置多高的门槛合适，上述股权众筹从业者认为可参照私募基金条例的相关规定。今年2月出台的《私募证券投资基金管理暂行办法》在合格投资者方面的要求是，自然人需符合个人或者家庭金融资产合计不低于200万元人民币、最近3年个人年均收入不低于20万元人民币、最近3年家庭年均收入不低于30万元三项条件中的任一条件。

上述人士透露，为了控制项目风险，指导意见还限制一个项目在多个平台上同时融资。“监管层的意见倾向于，一个项目的同一轮融资，最好在一个平台上进行，以确保法律逻辑明确清晰。”此前，频频倒闭跑路的P2P 网贷平台就曾经发生过类似情况。

对此，业内也有不同观点。

“在多个平台上路演，其实无可厚非。因为，（创业者）不一定能确保所有项目在一个平台上能顺利募到企业所需资金。”北京众鑫律师事务所执行合伙人郭勤贵表示，只要不违规，在不同的融资阶段，都应该可以尝试。

然而，现实问题是，同一个项目，在改头换面后，可能在多个平台上融资。这样做的目的无非是想增加机会多融一点，但这就很难界定是骗子还是正常融 资。郭勤贵认为，“问题的关键在于，出让的是同一个10%（股权）还是不同的10%？”对于股权众筹公司而言，各家公司之间的信息是不对称且封闭的，无法 相互沟通，出售的股权信息难以判断。

征信体系VS信息披露

鉴于此，上述股权众筹从业者建议，下一步，监管层应该大力推动征信体系的统一，最好把央行、银监会、证监会、工商局等政府现有征信系统全部打通，再匹配到相关的金融领域中去，凡是涉及融资行为，都可以通过大数据进行查询，包括P2P领域。

“在征信体系没有打通之前，项目创始人的过往信用信息无法查询。打通之后，可以锁定到股东或者个人，利用互联网的数据去排查, 减少风控风险。”虽然这在技术上零障碍，但现实困难在于政策能否放开，而且还涉及多个主管部门之间的协调。事实上，关于征信体系的统一是一个进展缓慢的老 大难。

在该股权众筹从业者看来，征信体系的统一能从实质上遏制风险控制的源头。美国JOBS 法案之所以能锁定到个人的投资行为，甚至可以监控到个人、家庭的年收入，主要是因为美国纳税体系有严格的监管体系，可以覆盖到个人及家庭的收入以及纳税行 为。在中国，这恰恰是众多互联网金融平台机构无法核查的软肋。取而代之的是各家机构动用自己的评级体系对项目进行审核与尽调。但是，对于动辄上万个的项目 来说，显然不是一家股权众筹平台的人力、财力就可以做到的。

“我们只能对项目进行初审，专业的第三方尽调一般要靠投资者出资，自发地组织进行。”某业内人士认为，如果能统一征信体系，且向所有互联风金融 平台开放使用，将对国内互联网金融的发展以及风险控制大有裨益。此外，征信体系的统一也能化解一个项目在多个融资平台上进行数次融资的钻空子行为。

除了征信系统，信息披露在股权众筹平台的风控层面也起到很重要的作用。

该股权众筹从业者表示，“我们的信息披露是动态化、可持续的发展体系，为投资者做出投资判断提供帮助。这也有利于减少投资者风险。”

不过，对于项目信息披露到什么程度，业内尚有分歧。

“由于每家平台要求不一样，项目所涉及的行业也不一样。如果信息披露上升到制度层面，既要考虑到项目的个性化因素，也要考虑创业公司的信息披露成本，不能搞得过于复杂。”该股权众筹从业者建议，可以将信息披露方面的规范写入管理细则。

[责任编辑：曾真真]