海通国际：7月蕴藏买入时机 关注七行业

海通国际发布最新投资策略报告，认为经过平静的上半年后，对下半年的市场持乐观态度。以下为报告全文。

宏观动态

暴风雨前的平静

全球波动性已经达到了创纪录的低水平，过去这曾出现在金融市场发生大幅波动之前。 VIX 指数已接近2007 年10.8 的水平，而当时国际投资者忽视了次贷产品风险的过度累积。信用利差继续急剧下降，反映这些投资者采取了激进的冒险策略。美国股票的远期市盈率已达到自 2007 年以来新高。债券市场似乎处于危险之中，因为如美联储和英国央行等主要央行正逐步推进货币政策正常化的进程。在此情况下，什么将触发市场的回调？商品价格 的波动或地缘政治事件的冲击可能会导致利率水平的变化。原油价格 近期飙升，因为伊拉克的政治局势迅速恶化并陷入混乱，可能需要进行外国军事干预。尽管乌克兰已同意停火，但其社会和政治环境依然紧张。自2014 年初以来，黄金价格已不断走高，反映政治风险在全球范围内增长。虽然存在着这些地缘政治风险，市场并未表露出任何紧张情绪且波动性依然较低。只要耶伦不表 露出任何对目前股市估值或与风险资产相关潜在不稳定性的担忧，市场将继续认为美联储将长时间保持低利率。欧洲和日本货币政策的方向也有助于强化这种市场情绪。在此环境中，暴风雨前的平静预计将持续一段时间。

中国。在微刺激政策于4 月推出的两个月之后，6 月汇丰采购经理人预览值自今年以来第一次回升至扩张区间，同时固定资产投资增速回落的放缓与零售销售的回复，呈现了经济复苏的一些苗头。包括加快铁路建设，推进保障性住房项目以及减免中小企业税收在内的支持性财政刺激政策，与更为宽松的货币政策上是中国经济的稳定的主要推动力量。中国人民银行在6 月宣布了第二次和第三次50 个基点的存准率 下调以更好地促进资金向中小企业和农业企业流动，在过去的2 个月内注入了共计人民币3200 亿元的流动性，大大缓解了类似去年六月的流动性冲击风险。鉴于固定资产投资在过去的几个月里由于项目资金不足而放缓，以及需要资金支持的中小企业面临着持 续困境，央行有望通过更大范围的存款准备金率下调和三季度50-100 个基点的全面降准进一步放宽货币条件以支持实体经济。未来几个月预计政府将推出更多的财政刺激措施。总之，我们预计经济将受在进一步的财政与货币政策支持下的投资加速驱动于二季度逐步回暖。

美国。最近公布的美国经济数据显示，经济在冬季大幅下滑之后已在二季度实现预期内的反弹。5 月美国非农就业增长21.7 万，而4 月则为28.2 万，这显示美国经济正在稳健地创造就业机会。此次就业增速放缓并不令人忧虑，其只是4 月反弹后的正常回调，而反弹前的就业增速则一度受强于预期的严寒影响而出现停滞。尽管一季度GDP 年化环比下滑2.9%，失业率不断下降以及消费者信贷增长支撑了一季度的消费稳定(一季度居民消费为增长贡献2.09 个百分点)。恶劣的天气影响了存货和净出口，令其成为阻碍增长的两个主要原因。近期数据证实消费稳定(零售额于5 月和4 月分别环比增长0.3%和0.5%)，同时PMI、 工业生产、商业存货数据进一步支持我们对于新一轮投资周期开启的判断。在此背景下，美联储将于每次FOMC 会议继续稳定地削减100 亿美元的量宽规模。按照此速度，量宽计划将于10 月完全终止，而联邦基金目标利率可能最早于2015 年一季度上调。短期内，地缘政治局势将使美元资产继续扮演避险资产的角色，这主要体现于金价上涨。但美联储会继续坚定地推进货币政策正常化，美国收益率曲 线的变化将体现此点，首先短期利率会上升将导致曲线趋于平滑，随后因量宽退出，长期利率将会上升，这将影响市场对于美国国债的需求。我们仍然相信对于持有 大量债券(高风险或较低风险债券)敞口的投资者而言，应减少债券敞口同时考虑增持美股(根据资产组合的风险选择防御型或周期型股票).

欧元区。欧元区将继续其缓慢而稳定的复苏进程。6 月综合PMI 指数降至52.8，而5 月则为53.5，表明欧元区不太可能出现强劲复苏，这主要是因为信贷条件持续收紧、去杠杆化进程继续、失业率企稳但仍处于高位，另外尽管欧洲央行近期出台 了包括长期定向再融资、为购买资产支持证券的前期准备工作、不再对证券市场计划进行冲销、实施负利率、将再融资利率下调10 个基点等在内的新一轮刺激措施，但是欧洲央行所提供的支持仍然相对不足。其近期公布的这些措施效用有限，因为这些措施的效用有赖于信贷需求的强度，但在高 失业率环境下，信贷需求仍然受抑。这些政策最有效的传递渠道将是自2014 年5 月以来已贬值2.5%的欧元币值。有鉴于欧元区经济体表现恶化，同时通缩风险持续存在，预计欧洲央行未来数月将进一步宽松货币政策。在美联储和英国央行货 币政策正常化之际，欧股将更具吸引力。固定收益产品风险依然较高，因为这类产品对美国收益曲线变化较为敏感，另外当前欧洲企业部分领域负债过高。在欧元持 续贬值和全球经济缓慢复苏的背景下，出口导向型经济体的股票最具吸引力。

市场策略

7 月蕴藏更好机会时点

“世界杯效应”成功地对6 月的市场发挥了强有力的作用，恒指在?500 点范围内变动，环比增长0.5%。交易额也继续萎缩，从5 月的552 亿港币降至平均510 亿港币。我们注意到，投资者仍然尚未在香港市场显著投注，且没有一个明确的方向，尽管美国市场触及新高纪录。恒指在上半年收于平稳，自2013 年末以来下跌0.5%。

除了世界杯，我们相信资金流也 转移到6 月登陆市场的30 个IPO。虽然IPO 数目创出历史单月纪录，但募资金额仅约为200 亿港币，相当于平均不超过7 亿港币的IPO 规模。之前我们已经提到，新股发行潮只是抢在半年底前完成，以避开从下半年开始的IPO 新披露要求。由于大多数为小市值新股，且IPO 股价进入下跌区域，我们预期市场焦点在7 月将回归主流标的。

此外，我们观察到，从历史轨迹看，如果一个月恒指波幅下降到只有几百点且与前几个月的波动趋势不一样，恒指往往在下个月表现造好。从2006 年直到这个月，我们注意到多次这样的情况。除了2010 年4 月恒指下跌0.6%，其余日期的“下个月”均有所上升，升幅为3-7%，这个情况的解释是市场在经历 “无方向”的一个月后大多表现出正面反应。著名的例子包括2012 年9 月QE3 公布后市场的反应，及2013 年11 月十一届三中全会后市场的积极反应。虽然上述可能只是一个巧合，但如果历史趋势是可信的，7 月为一个市场表现造好月份的可能性非常高。

基本上，经过平静的上半年后，我们也对下半年的市场持乐观态度。虽然受中国上半年疲弱的经济拖累，上半年业绩季开始后有可能出现企业盈利问 题，我们认为公司将可能为下半年业绩提供乐观的指引，因为我们已经看到一系列扶持政策和自5 月以来在不同行业落实的基础设施建设举措，这为过去2 个月的经济数据带来利好效应。在6 月，中国央行也已开始对集中于农业和中小企业贷款的金融机构实行一系列的“定向下调存款准备金率”措施。我们的宏观经济研究团队进一步预测，第三季度的存准率将全面下调50-100 个基点。很多迹象都表明中国政府决心要维持其全年经济增长目标。因此，我们期待第三季度不同行业将有更多的扶持政策出来，因此7 月将为下半年的反弹进行定位的一个好月份。

行业方面，我们认为目前对“旧经济”行业转为乐观仍言之过早，因为制造业，材料和工业股在上半年受疲弱经济打击最严重。基于这些行业可能受市 场情绪和潜在的盈利警告影响，我们建议投资者等到中期业绩公布后再重新布局这些行业，即使目前的估值水平不高。我们继续看好TMT 和互联网行业，预期下半年维持强劲的盈利增长。我们也很看好澳门博彩业中期表现，并认为6 月的回调提供了买入机会。新能源(太阳能，风能，天然气)，环保，新能源汽车行业也将可能受益于持续利好消息和政府的支持。

行业月度策略

电讯及科技

建议继续增持； 赶在行业下半年飞速增长之前

正如我们建议投资者从6 月份开始部署行业下半年的飞速增长，6 月份大多数TMT 行业和智能手机相关公司的股价都呈现出增长的态势，比如酷派，比亚迪电子和富智康等公司的股价都呈现出了双位数的增长。其他一些公司，例如瑞声科技，舜宇光学，联想和TCL 通讯等，这个月的股价都有中段个位数的增长。一些重点的互联网公司的股价，像腾讯和金山软件公司的股价都呈稳步上升的趋势。

在即将到来的7 月，我们继续建议投资者在行业下半年飞速增长之前选择性的增持一些与智能手机相关公司的股票。我们刚刚在青岛举行的中期投资者策略会同样也证实了我们认为 行业在下半年即将飞速增长的观点。TMT 行业的公司和投资者们都对行业的展望普遍持乐观的态度，并且对4G 智能手机的增长也持乐观态度，这一切都会促使行业供应链的增长和移动互联网的发展。TCL 通讯的公司管理层参与了这次会议，管理层表示公司智能手机的增长符合预期，并且有信心公司今年能够达到市场预期的3500 万台智能手机的出货量和几百万台平板电脑的出货量。管理层目前也并没有看到任何供应链短缺的现象。在智能手机或者零部件供应链的公司方面，我们继续推荐 TCL 通讯，酷派和通达.

互联网公司方面，我们认为市场投资者的情绪将会继续有所改善，并且一些行业重点公司的股价，例如腾讯和金山软件将会继续保持强势的增长。金山 的管理层参加了我们的策略会并重申了公司下半年将会继续推出一系列手机游戏，而公司的第一款手机即将推出。公司主要致力于成为一家主要的手机游戏发行商， 借助于其强大的基础客户以及猎豹移动超 过2 亿的手机月活跃用户。虽然管理层对公司手机游戏的前景抱有很高的期望，但是并没有把公司手机游戏的收入贡献纳入到公司2014 年销售或者利润的目标当中去。管理层对公司WPS 办公软件业务也抱有信心，特别是政府在相关政策上的一些扶持都将会促使公司WPS 业务保持强劲的增长势头。因为消费者继续对小米的产品保持浓厚的兴趣和金山公司将推出更多的手机游戏和应用程序，所以公司管理层也期望和小米有更多的合 作。

新能源

太阳能股票继续获关注；维持保利协鑫及兴业太阳能正面看法

6月新能源板块表现回顾。在我们覆盖的3大子板块中，太阳能股票6月涨幅最大，平均上涨15%，而风电和油服公司则分别下跌1 %和 9%。太阳能股票的亮眼表现主要受益于市场对14年下半年国内光伏装机将提速的预期，而油服板块的回调则主要归因于个别公司的因素，如百勤油服发布了盈利预警等。

7月太阳能股票依旧是焦点。我们预计7月太阳能股票将继续获得市场关注，主要焦点在于国内政策方面的可能调整以及美国国际贸易委员会对中国太阳能产品双反调查的进展。

期待14年下半更好的表现。为了确保国家实现稳健的光伏总体装机规模，我们认为短期内国家政策有望进行调整，可能将部分分布式装机的配额与地 面电站转换，或/和解决分布式发展面临的问题等。我们认为后续可能出台的政策调整将利好太阳能行业整条产业链，尤其是对于工程设计公司。我们近期与全球领 先多晶硅生产商保利协鑫能源的交流也证实了公司14年下半年销量将进一步改善的预期，公司订单量正逐步提高，且公司预计14年下半年国内光伏装机将提速。

中美贸易争端影响不大。我们认为此次关于太阳能产品的中美贸易争端对我们覆盖的太阳能公司影响并不大。贸易争端将加速行业重组，在产能过剩且 竞争加速的环境中驱使竞争力较弱的二、三线生产商退出市场，从而使行业龙头企业受益。全球领先的多晶硅及硅片生产商保利协鑫能源即为受惠者之一。同时，兴 业太阳能将纯粹受益于国内太阳能光伏装机项目的跃升，我们认为公司有望在2013年实现340兆瓦装机的基础上，在14-16财年取得40-50%年 均复合率的快速增长，因为公司可观的在手订单使其在实际选择安装太阳能地面电站或分布式项目方面具有灵活性。

房地产

9月前很难出现明显反弹

五月的房地产市场并未如预期那样出现明显增长，行业宏观数据令人失望。30 家主要开发商截至5 月底平均仅完成全年目标的30%，低于往年水平。受低迷市场气氛的影响，房地产板块6 月跑输恒生指数.6 月以来，海通国际内房股指数下挫10.1%，同期恒生指数和国企指数分别小幅增长0.5%和0.9%。

截至6 月26 日，重点内房股中表现最好的多是小型开发商，例如嘉年华国际。在我们覆盖的开发商中，华南城涨幅最大，期内上涨5.0%，主要得益于优于预期的2014 财年业绩和与腾讯最新达成的合作协议。另一方面，跌幅最大的开发商是新世界中国和众安房地产。前者股价在私有化建议被股东否决后连续下跌，而后者分拆商业地产上市的计划未能如期完成。

近几个月，政府，银行和开发商均尝试通过多种方式刺激房地产市场气氛，例如政府通过放松限购释放积极信号，银行表示给予首套房购房者更多的支持，开发商则采取更灵活的定价策略。然而，这些努力短期内的效用似乎并不如预期明显。

我们重申我们的观点，即房地产行业正在经历快于预期的下滑，但还不至发生崩盘或硬着陆。我们相信流动性依旧是在需求层面释放购买力的关键。我们对6、7 月份的销售数据持保守展望。

尽管如此，我们预期政府、银行和开发商的努力将在下半年逐渐起到刺激市场的作用，房地产业有望在9、10 月份回暖。不过在传统的销售旺季到来之前，我们认为市场很难出现明显的改观。

金融

沪港通为跨境券商带来更多机会；支付股保持强劲增长势头

回顾6 月，证券业整体反弹，其中截至6 月26 日，中信，海通，国君国际和银河分别升1.2%，3.3%，5.3%及跌3.9%，原因是：1)证监会正式发布互联互通机制试点若干规定，虽然与此前公布 内容差异不大，但官方多次表示对沪港通工作的支持，透露包括沪港通额度在运行成熟后将取消，国内“T+0”交易机制推进加快，松绑QFII 与RQFII 审批等多重利好消息，令市场普遍预期沪港通在中长期带来的境内外资金流通效应比之前预期要更大；2)IPO6 月正式重启，市场预期券商下半年的主承销业务收入和利润将有所增长。

随着沪港通推出临近，6 月以来，部分A 股较H 股溢价较大的标的在港受到热烈追捧， AH 价格鸿沟呈现收窄趋势，实际上从4 月沪港通消息首次公布后，相关概念股已经遭到资金热炒。展望7 月，我们的投资建议是：1)A-H套利可能会成为一个趋势，但同时H 股较A 股溢价的金融股会承受一定压力；2)随着市场对沪港通理解的加深和投资情绪继续发酵，在港中资券商在捕捉沪港通机遇上有明显的优势，不仅在人民币点心债、 RQFII、沪深300ETF等跨境业务有领先优势，而且背靠国内总部，客户群、研究能力、销售网络等资源上可以实现充分共享。因此我们继续看好跨境业务较强的券商，包括中信证券，海通证券及国君国际，三家券商在2013 年海外业务收入占比分别为11%，9%及8%，海外业务利润占比分别为5%，7%及11%。

另外，香港本地券商6 月涨幅较大(截至6 月26 日平均升4% -93%)，原因在于市场猜测在沪港通背景下香港本土券商会成为中资券商的热门收购对象，其中已被西南证券收购51%股份的敦沛金融升幅达93%。然而我们预计7 月会回落，特别是一些小的、经营不善的港资券商，我们认为进行收购后的价值并不是很大。

互联网金融业 方面，从证监会今年以来多次到互联网金融企业调研和召开相关研讨会议等迹象，表明官方监管规则正酝酿出台。在未来针对正式监管出台后，行业门槛提高，会淘 汰一部分不合规的公司，将利好优秀的互联网金融企业。我们继续推荐中国信贷，虽然6 月份公司在行业面临监管风险加强过程中股价有所回调(约跌5%)，我们认为中国信贷秉承不触碰监管红线的原则，将在未来处于有利位置；公司多次参与央行关 于互联网金融的研讨会，有较大希望获得首批P2P 牌照；另外，公司基本面保持稳健，一季度经营数据理想，P2P 贷款规模迅速放量，互联网金融业务已开始贡献利润。

另外，在第三方支付板块，移动支付增长尤其突出。央行5 月26 日发布今年一季度非现金支付统计数据(移动支付业务金额接近4 万亿人民币，同比增长超200%)以来，移动支付概念股5 月末至6 月上旬表现突出，但由于最近几个月来升幅较大，6 月中旬开始出现获利回吐。不过，从5 月9 日我们首发推荐三只支付股票高阳、中国支付通及贸易通起，股价累计已分别上涨30%，28%及2%。我们认为支付股的增长潜力仍然保持强劲，建议逢低买入。

必选消费品

负面因素是否在股价上全部反应？

2014 年以来必选消费行业的整体表现逊于大市。恒生指数上半年的表现基本持平，而必选消费板块的上市公司股价平均下滑了16%。市场领导者如康师傅和蒙牛的表现是优于板块整体，这与我们选择行业领导者的投资建议相符合。

以我们看来，市场对于该板块有两个负面的预期。1)主要是由于经济增速放缓，2014 年中对于必选消费品的需求将会处于低迷状况；2)主要农产品的价格将处在低位，或者会显著地下滑。2014 年上半年，两个表现最差的子行业是乳制品和餐饮业。中高端餐饮业务受到政府反奢侈浪费活动的冲击，其经营的指标已经显现出来。但乳制品相关行业的低于市场表现则仅能归结到对于不久将来的原奶价格的显著回落的预期。

牧场经营企业，如现代牧业和原生态牧业，的股价已经在2014 年中下降了27-48%。在对于原奶产出的预计没有显著变化的情况下，我们认为股价的下调主要反映了对于原奶价格预期的调整。事实上，尽管新西兰奶粉的价 格已经在2Q14 有了显著地回落，国内原奶价格在6 月的第三周中仍同比上涨16.2%到人民币4.08/公斤。我们预计原奶价格在三季度会下降到一个阶段性底部，但不认为这个下调会是一个大幅度的调整。

必选消费行业的估值变得具有吸引力。2015 年的平均市盈率为15.7 倍。特别地，乳制品子板块的平均估值为13.0倍的2015 年市盈率。我们重申对于该板块的三个投资主题：1)行业领导者；2)大型奶牛牧场；3)应用了先进商业模式的公司。

汽车

库存逐渐攀升，继续看好优势品牌公司

根据中国汽车工业协会(CAAM)发布的5 月汽车产销数据，5 月份汽车销售为190 万辆，环比下降4.6%，同比增长8.5%，符合我们的预期。其中，乘用车5 月销售同比增长13.9%至159 万辆，而商用车同比下降12%至32 万辆。1-5 月，汽车总销量同比上升9%至983 万辆。5 月份乘用车销售增长动力依然强劲，我们认为主要原因是强劲的内陆地区需求和替换需求所推动。相反5 月份商用车领域的销售动力依然疲弱，这个细分属于投资驱动，销售趋势主要是受到宏观经济放 缓的影响。6 月仍是传统销售淡季，由于天气炎热，经销商开展促销活动有所减少，汽车市场的销售动力有所降低，因此我们预计6 月份的市场销量比5 月份要略低。我们估计6 月份汽车销量同比增长放缓至8%左右，维持对汽车行业的中性评级。

根据中国汽车流通协会，5 月份经销商综合库存系数为1.53，环比上升1.0%，同比下降3.0%。5 月份，合资、进口、自主品牌库存系数均有一定幅度上升，合资品牌库存系数由上月1.43 升至1.46；自主品牌库存系数由上月的2.12 升至2.18； 进口品牌库存系数由上月的2.22 升至2.30。考虑到6 月是汽车上半年的业绩考核期最后一月，汽车制造商存在为冲刺业绩向经销商压库存的动机，我们预计6 月份经销商的库存会有所上升。

我们坚持原来的观点，即2014 年汽车市场分化加剧，优势品牌公司将继续扩大市场份额。我们预计在行业淡季时期，投资者会更加关注大幅跑赢市场的汽车制造商。在过去的一个月，我们重点推 荐的三个公司华晨中国、东风集团和敏实集团分别上涨了19%、32%和14%。华晨中国和东风集团。华晨中国的宝马销量和东风集团的乘用车销量，分别同比增长28%和21%。我们预计 这两个公司可能在9 月份的中期业绩会议上进一步提升其全年的销售目标。

博彩

重申对博彩业短期前景持审慎观点

我们预计博彩业将继续受压，鉴于一些源自疲弱贵宾博彩和世界杯(于7 月中旬结束)的阻力，以影响6 月份和7 月份的博彩收益增长数字。再者，环绕着行业(如收紧银联卡的使用和使用逗留许可的过境规定)和贵宾博彩市场(如一些规模较小的贵宾博彩中介人需退出营运， 因营运资金不足或不能履行营运商对每张赌台需生产的转码金额的最低要求)的负面消息，可能会继续影响市场的投资意欲，导致股价波动。虽然我们并不认为这些 事件对娱乐场营运商的基本面有重大影响，我们认为行业将继续面对不确定性，我们重申对行业的看法，对博彩业的短期前景持审慎观点。

我们认为，金沙中国可透过善用其庞大的资产和尚未运用的容量以改善营运表现，应可于短期内为其带来较强的盈利增长动力。中期而言，我们看好银河娱乐及新濠博亚娱乐，两者均拥有增长动力和受惠于将开业的路氹增值项目。

[责任编辑：朱燕]