IPO制度变革小打小闹不管用

随着市场对首次公开发行（IPO）重启事宜的关注，有关新股发行制度改革的话题又被市场重新提起。最近有媒体报道称，IPO重启与新股发行新规改革配套方案同时推出。另有报道称，新股发行制度改革将涉及存量发行，新股改革新增行业信披制度，光伏等行业细则将最先出台。

在IPO重启话题热炒的情况下，新股发行制度改革确实应该成为市场关心的一个话题。如果不对IPO制度作出改革就重启IPO，那么此前IPO暂 停发行的意义就要打折扣。如果制度不完善就重启IPO，那么之前新股发行制度中所存在的问题仍然还是问题，仍然还会困扰着中国股市。所以，在IPO重启前 对发行制度作出改革是很有必要的。

从目前媒体所披露出的一些内容来看，下一步IPO制度改革动作不大，还是针对某一个问题或一个点来进行改革，基本上是小打小闹。例如，信息披露 进一步透明化，解决这个问题是非常必要的。不过，这些问题基本上都是局部的问题。而就中国股市的新股发行制度改革来说，有必要全方位地完善IPO制度体 系，当然，全方位完善IPO制度体系不是短期内能完成的工作，但必须有步骤地向着这个目标迈进，并争取早日实现这个目标。否则，小打小闹的“小改”是解决 不了新股发行过程中所暴露出来的种种问题的。如管理层强调信息披露进一步透明化，但如果不能对信息披露违规者严加惩治，那就很难保证信息披露透明化措施的 落实。

当然，要完善IPO制度体系，首先就要明确IPO制度体系的组成。以笔者之见，IPO制度体系至少应包括这样一些相关的制度组成。

一是上市公司股本结构设置。目前的新股发行制度改革基本上都在回避这个问题。实际上这个问题对于中国股市的健康发展来说至关重要。虽然目前A股 市场名义上是全流通的市场，但在IPO之初，上市公司首发流通股的比例却很低，还是股权割裂时期的股本结构设置。即首发流通股基本上保持在25%附近，其 中公司总股本超过4亿股的，首发流通股占比甚至只有10%左右。首发流通股比例严重偏低，由此不仅带来到新股高价发行的问题，更带来了源源不断的大小非问题，让股市失血不止。

二是新股发行制度。这个制度的本身更像是一个技术活。比如要不要向二级市场投资者配售；比如如何询价，要不要询价？询价发行还是定价发行或是竞价发行？如何市场化发行？是荷兰式竞价发股还是美国式竞价发股？信息披露进一步透明化等等。这些问题，站在发行公司角度还是站在一般投资者角度，答案是不一样的。就发行制度改革来说，最应该站在投资者的立场上。

三是包括退市制度在 内的股市问责制度。这是目前A股市场最薄弱的一环。新股发行过程中各种违法违规行为甚至是证券犯罪行为都得不到有力度的追责，或不能予以严惩，进而使得各 种违法违规行为乃至证券犯罪行为在新股发行环节得不到禁止，甚至变得更加猖獗。如造假上市，只要上市成功，就不会被勒令退市，上市公司只要交罚金少许，就可以将欺诈上市的罪名“洗白”。在这方面，绿大地为中国股市树立了坏的典型。

四是投资者保护制度。“保护中小投资者就是保护华尔街”，美国股市对 投资者利益的保护无疑是中国股市学习的榜样。在A股市场，投资者利益往往得不到有效保护。这实际上也是与A股市场长期以来问责制度的不得力一脉相承的。正 因为不问责，所以也就没有了投资者利益的保护。尽管投资者一再呼吁引入集体诉讼制度，但至今投资者仍然没有听到集体诉讼走近的脚步声。没有了集体诉讼，股 市也就没有了真正意义上的保护投资者利益。

当然，IPO制度体系并不局限于上述这些问题。但中国股市如果能够很好地解决上述这些问题，新股发行的质量就一定会有一个大幅度的提高。

[责任编辑：微笑彩虹]