准“1时代”背后真相：A股走势缘何与经济背离（2）

资金面困境抑制做多动能

□东吴证券宏观策略组

上周沪深两市双双走弱，沪指上周五再度逼近2000点整数关口。从全周走势来看，两市大盘基本呈现单边下行态势。从资金流向来看，虽然上周全周成交 金额较前一周萎缩超过18%，但是全周资金净流出接近160亿元，为前一周51.1亿元净流出资金的3.1倍，成交量的萎缩与资金净流出的加速显示目前投 资者离场心态比较明显。从板块表现来看，通信、食品饮料、国防军工股板块跌幅较大，其中食品饮料板块已经连续两周跌幅超过4.5%。整体来看，市场在跌破 2050点后空方明显占据主动，而资金面的困境成为了影响市场运行的最主要负面因素，我们认为除非出现明显的放量反弹，市场仍有往下寻求支撑的需求。

首先，从经济基本面来看，经济增长企稳信号进一步确认，但是复苏动力仍较弱。10月数据好于预期，工业生产在中游行业的带动下量价齐升，需求端“三 驾马车”齐头并进，经济增长企稳回升势头进一步明显。但我们仍对经济保持谨慎，至年末的两个月内，经济将保持小幅回升。一方面，目前经济的企稳主要依靠基 建拉动，而随着天气转冷，基建对经济的拉动力将趋弱，房地产和制造业仍旧疲弱，未见明显改善；另一方面，在基数影响下，消费增速或从持续上涨转为平稳运 行，出口端仍受制于外围经济疲软，不可能大幅反弹；此外，经济整体从主动去库存转向被动去库存，但需求端仍疲弱，经济无法摆脱去产能的影响。

其次，从政策端来看，货币政策保持稳健，大规模释放流动性可能性较小。一方面，10月物价创年内新低，但核心通胀上涨趋势明显，CPI即将走入上行 通道，综合考虑外围流动性泛滥和物价即将走入上行通道的因素，预计央行不会动用降息降准等政策工具。另一方面，在三季度货币政策执行报告中，央行指出“下 一阶段，央行将继续实施稳健的货币政策，增强调控的前瞻性、针对性和灵活性，加强预调微调，把握好经济增长、物价稳定和风险防范三者的平衡，重在保持货币 环境的稳定，为市场经济自身的调整和稳定机制发挥作用创造条件”，表明央行认为目前流动性状况适中，要让经济发挥自身调节机能的作用，不会大规模释放流动 性。

第三，从流动性来看，尽管近期央行采取了一定的回笼货币措施，但是银行间市场存量资金仍然较为充裕。根据统计，上周央行共投放货币3290亿元，回 笼4040亿元，导致上周资金净回笼750亿元，连续两周从银行间抽离资金。值得注意的是，虽然资金供给有所减少，但是资金价格并未上升，显示出资金需求 的不足，上周银行间7天隔夜拆借利率下降约16BP至2.93%左右。从股市流动性方面看，本周沪深两市解禁市值规模为232亿元，较上周增加约1倍，但 是整体规模仍然处于年内较低水平。相较而言，本周流动性仍然处于相对稳定状态，对市场主要产生中性影响。

第四，从估值方面来看，随着外围股市估值下移，国内股市估值也有下移倾向。从国际估值对比来看，目前标普500指数市盈率为14倍左右，日经225 指数市盈率为16倍左右，国内上证A股市盈率仅为10倍，可以认为，国内部分股指已经初步具备国际比较优势。国内其他指数方面，目前沪深300指数市盈率 为9.72倍，较上周下移2.5%，连续两周低于10倍，估值优势较为明显；中小板指数市盈率为26.23倍，较上周下移3.5%；创业板指数市盈率为31.28倍，较上周下移2.3%。我们认为，随着国内经济弱复苏的推进，国内股市估值存在一定的提升空间。

整体来看，随着经济企稳信号的逐渐明晰，资金面的困境成为影响市场运行的最主要因素。无论是年底银行层面资金收紧的压力，还是货币政策继续的公开市 场化，以及上市公司重要股东频繁的解禁行为，使得市场资金面难堪其负。考虑到这些负面因素短期内仍将持续，我们认为除非有超预期的外力发生，短期内指数走 弱的概率仍然较大，2000点整数关口岌岌可危。

在投资策略上，考虑到当前经济仍然处于弱复苏格局，经济前景仍然具有一定的不确定性，同时市场已回落至前期低点附近，市场存在规避风险需求，建议厌 恶风险的投资者适当减少仓位，保持资产流动性，等待更多确定性的入场信号。对于激进型投资者而言，不妨在市场跌破关键位时把握后期可能的反弹机会，但需要 做好风险防范准备。

在板块选择上，由于市场仍然处于释放风险阶段，建议关注以下机会：其一，建议关注市场下行过程中防御性板块的稳定价值，包括弹性较小的部分医药股及 以生活必需品为主的部分食品饮料子板块；其二，经济仍然存在稳增长需求，建议关注稳增长相关板块，包括房地产、基建等；其三，建议关注近期市场上较为活跃 的部分主题性机会，包括“美丽中国”带来的环保、林业等相关板块机会。

[责任编辑：往事如枫]