循“人口周期”和“技术周期” 确定五大投资方向

专访广发基金副总经理易阳方：

2008年市场惊涛骇浪的变化让广发基金经历了成长以来最严峻的挑战。而在最近几年的弱市当中，这艘千亿规模的基金巨舰在摸索与改进中，似乎已经找到自己前进的方向。

根据银河证券基金研究中心的数据，今年上半年主动股票投资收益率超过10%的三家公司中，广发基金是其中唯一一家超千亿规模大型基金公司。其中，广发聚瑞和广发核心今年上半年分别取得了19.66%和18.14%的收益率，跃居274只可比股票型基金冠亚军位置。

“今年的业绩，也是经过2008年摔了跟头之后进行改善的结果。”在接受第一财经日报《财商》记者专访的时候，广发基金副总经理易阳方将弱市几年当中的改变娓娓道来，而对于未来，他更指出了A股市场的五大投资方向。

杜绝相对收益，发挥投研优势

《财商》：2008年之后，你们在投资上做了哪些改进？

易阳方：广发基金从成立之初就将投资业绩作为立足之本，那时候整体的资源都集中在投研方面，也一度取得了比较好的成绩。但在2007年的牛市之后，我们 的规模做得很大，而公募基金在操作上又受到一些持股比例的限制，在这种情况下，以前规模小的时候那种选股的优势和特长就变成了千亿规模之后的弱点。

这个弱点体现在两方面。第一，选股优势让我们形成了不管市场涨跌都重仓操作的风格，我们当时的理念是，将仓位顶到上限，并通过寻找好的投资标的，来规避 系统性的风险。但在2008年包括2010年甚至去年的第四季度，我们都吃过一些亏，特别是2008年从6000多点跌到1600多点的时候，在那种泥沙 俱下的情况下，你是无法通过结构来规避系统性风险的。

第二个就是投资平台。我们之前都是一个共赢的投资平台，对于板块、行业、个股都经过集体深入的讨论和调研，各个基金持股的集中度相对比较高，风格上差异度则不大，站在公司角度来讲，这种配置的风险就相对大一些。

于是，从2009年开始起，公司痛定思痛，多管齐下。

首先，公司成立了策略小组，在2009年以前，我们对宏观策略研究基本上是不注重的，宏观研究策略小组成立之后，我们开始加强策略小组和投委会对具体投资的指导。每个月月初都会从策略的角度建议基金经理哪些行业超配、哪些行业低配、哪些行业标配。

第二，公司整个的投研理念近年来也在逐步进行转变，加强贯彻在配置上从基本面出发，而不是从所谓的主题及市场趋势上做投资。比如我们今年做得比较好的白 酒行业，其实从去年开始就已经重点配置，理由就是2009年白酒行业的税由从量税改为从价税，对白酒行业造成比较大的打击，但这一影响从2011年开始已 经在逐步消除，我们当时就认为，在收入提高和消费升级的背景下，有理由看好白酒行业。

第三，我们也在努力培养自己的候补投研梯阵，我们现在公司这块的研究员就有27个，几乎涵盖所有的行业。

《财商》：在具体投资风格和理念上，是否有发生变化？

易阳方：这点在仓位上体现很明显。以前我们的仓位基本上都是在上限附近，最差的情况也都会维持88%、87%的仓位，但现在有一些基金仓位甚至会降到60%。

我们在投资上，杜绝过去那种相对收益的概念，而是在做每一笔投资的时候都要衡量它可以带来什么样的收益。我们不会因为觉得某只股票可能跌但是它可能会少跌一点就进行配置，而是在每一笔加仓的时候都以能否挣钱来考虑。

A股尚不具备牛市基础

《财商》：A股连创新低，惨不忍睹，对于市场你们现在是如何判断的，A股底在哪里？

易阳方：我们认为，A股从估值上看，已经是底部区域了，但是目前A股并不具备牛市的基础。

第一，市场的整体利率在下行，对市场的整体估值肯定有一定的支撑，但我们同时也担忧通缩的出现。第二，目前A股很多行业都已经接近重置成本，但从另一个 角度看，这些行业的同质化现象也很严重。第三，从点位上看，指数再度大幅下跌可能性也不大，但目前来看还不具备下一步牛市的基础。所以只能说它接近底，但 是什么时候是底，我们认为还需要时间来确认。

《财商》：你认为A股仍然不具备牛市基础，在这种情况下，又该如何寻找A股的投资方向？

易阳方：最近我对A股投资做了一个比较长期的思考，触动我想法的是一本书——《下一个经济周期》。

20世纪和21世纪是推动世界经济的两个世纪，而其间都经历了主导经济的两大周期，人口周期和技术周期，它们对经济的影响更大一些。

从人口周期来看，在统计学上，40~50岁在人的一生当中对社会的贡献是最大的，同时也是消费最大的时期，中国在2015年之后这个年龄阶段的人在下降，这是我们必须要面临的一个问题。

第二个就是技术周期，美国过去每10到20年都有一个科技年，会产生一个科技消费品出来，如上世纪80年代的微型电脑，90年代的互联网、手 机，2000年来这10年则以智能终端苹果产品为代表。一旦这些科技消费品的渗透率达到10%，那么它对经济影响会逐步显现；而一旦达到90%，它们对经 济的推动力就会减弱甚至开始下降。目前，互联网、宽带在美国渗透率都已经接近90%，但目前却还看不到新的技术周期。

在这种背景之下， 从中国来讲就是面临经济转型。A股下跌这么多，很多行业从财务的重置成本来讲已经偏低，但是，在经济转型时期，任何公司和行业如果不能适应转型，那么它的 价值在这个转型过程中就会消耗，所以，有一些我们现在看来便宜的东西，从长时间来看它的价值其实是在减少甚至消亡的，所以在投资的时候，就不能说这类公司 便宜就是好。过去快速发展的企业，都有一定的阶段性，如果不跟上时代的发展，不进行转型，不能在瞬间的顶峰进行下一个创新，企业很快会衰落。

关注五大投资方向

《财商》：根据这一思路，未来A股具体的投资方向会有哪些？

易阳方：从这两个周期的启示，我们在未来会重点关注A股五大投资方向。

第一，未来推动经济增长的第一因素将是消费，在投资方向上，也应该首先围绕消费来做，我们会重点关注其中一个大趋势，就是消费品的品牌化。像国外的消费品也是经过几轮的竞争、洗牌，然后行业转换集中度提升，品牌价值得到传承，这是一个方向。

第二，伴随着居民整个收入水平的提高，人们追求适度舒适的生活，一些集中度比较低的行业也能进行整合，从中跑出一些大公司，比如我们过去投的一些装修行 业的公司，由于行业集中度比较低，行业龙头所占的市场份额也就百分之几，面对上万亿的市场空间，这样的公司做大的空间就很大。

第三，老龄化的问题，人过了45岁以后医药的消费就急剧上升，一个人一生中97%的医药支出都是从45岁开始的，医药会成为中美两国未来的投资主题。

第四，以宽带为代表的智能终端市场渗透率已经达到90%，未来技术方向上需要有一个新的创新带动经济的发展，所以，一些代表创新方向的新产业新技术也是未来一大投资方向。但是，这里面投资风险会大一些，这就要看自己的眼光和判断。

第五，我们现在的居民储蓄超过30万亿元，加上银行和机构的储蓄大概超过70万亿，随着人们金融意识的提高，这些钱会寻找投资方向。未来一些真正通过金融创新能力，适度推出金融理财创新产品的金融理财公司会越做越大。但比起前面几个投资方向，这个投资方向风险可能更大一些。

[责任编辑：往事如枫]