凤凰传媒关联交易难剪断 暴利下暗藏巨大风险

《投资者报》分析员 施路

10月24日，凤凰传媒通过中国证监会发审委IPO审核，即将成为A股近期颇为热门的文化传媒板块的一员，而参股其中的弘毅投资将成为最大赢家。

2011年三季报统计显示，传播与文化行业整体业绩增幅为71.7%(详见B3《A股三季报》)，在证监会所有分类行业中排名第一。但《投资者 报》研究了凤凰传媒的相关数据发现，公司主要利润源于江苏和海南两地的教材，其不仅面临未来市场化竞争后的巨大风险，同时公司或还存在着母子公司的利益输 送。

垄断利益风险大

凤凰传媒2009年6月30日由江苏省新华书店整体变更而来，2010年12月，江苏省委宣传部、省财政厅下发《关于同意江苏凤凰出版传媒集团将出版主业资产向凤凰传媒增资的批复》，江苏凤凰出版传媒集团将江苏省人民出版社等出版业务相关12家公司股权和出版主业资产注入公司。

这次注资行为属于同一控制下的企业及业务合并，重组解决了集团内部的重大关联交易问题，实现了集团核心资产的整合。

此前，联想集团(微博)持股的弘毅投资2008年以4.81亿元向公司溢价增资，持股约10%，其余90%归属出版集团。上述重组完成后，弘毅投资持股被稀释至7.37%，但是公司借重组净利润增长一倍，2010年净利润上升至6.63亿元。

2005年之前，公司拥有江苏省中小学教材的独家发行权，2005年至2008年江苏省推行中小学教材部分招投标，并从2008年开始全面推行。凤凰传媒连续6年赢得江苏省中小学招投标教材全部品种的总发行权。

江苏省自2005年开始对九年义务教育阶段贫困学生实施教材免费供应，自2008年开始全省九年义务教育教材全部实行免费供应。免费教材由省财政出资同意采购，并免费发放给学生。

湖北省教育厅一位不愿具名的人士向《投资者报》表示，教材发行市场用“针扎不进，水泼不入”形容一点都不为过，这是一个被新华书店高度垄断的市场。这位人士进一步解释：湖北武汉、孝感等地教育主管部门曾试图甩开新华书店，单独发行教材，但最后都失败了。

据这位人士介绍，湖北省新华书店系统整体改制为长江传媒集团，也在筹划上市。省政府为支持文化企业改制上市，将教辅资料独家专营权也交给了长江传媒集团。

凤凰传媒2010年财报显示，子公司中盈利能力最强的是江苏凤凰教育出版社，净利润1.43亿元，占公司的1/4左右。第二名江苏凤凰科学出版社净利润只有前者的1/3，到了2011年上半年则陷入亏损。

前中瑞岳华会计师事务所审计师黄建斌对《投资者报》表示，教材发行名义上是招标，但都是新华书店中标。中小学教材由地方财政出资购买，购书款相当于政府左手倒右手，利润操纵上有很大的空间。未来一旦真的引入市场化竞争，暴利就将消失。

另一方面，学生生源正在下降。以江苏省为例，2006年至2010年全省小学在校生人数由455.75万人下降至398.8万人。初中在校生则下降得更快，由318.71万人下降至233万人。

关联交易难剪断

由于教材市场地域垄断的特点，公司只能通过跨区整合并购，进入其他市场。凤凰传媒2008年4月与海南省新华书店集团合作，向其全资持有的海南新华进行增资，最终持有海南新华51%股权，从而进入海南省教材市场。

《投资者报》对凤凰传媒主营业务收入的地区构成和占比情况进行了统计，除去江苏和海南两省，公司在其他省市销售额和占比都在快速下降。2008 年至2011年上半年，公司在省外销售额分别为6.82亿元、6.51亿元、5.18亿元、1.98亿元，占比分别为11.73%、10.5%、 7.63%、5.47%。

凤凰传媒的半数收入来自于图书出版，理论上并不依赖新华书店发行系统，可以进入全国市场进行充分竞争，但是上述数据表明，公司只能局限于江苏、海南两地生存，发展空间有限，未来成长性欠佳。

2008年至2011年上半年公司教材出版收入分别为8.93亿元、8.13亿元、7.97亿元、3.74亿元，其萎缩状态非常明显。

出版发行行业包括整个产业链，即“编─印─发─供”四个环节，2010年完成出版资产注入后，凤凰传媒掌握了编辑、发行、供应三个环节，印刷环节仍然保留在集团公司。母子公司仍在通过纸张、印刷等环节进行大量的关联交易。

从2011年上半年公司前五大供应商看，第一名为出版集团，占营业成本比例为12.28%，第二至第五名合计占比为3.21%。

出版集团将其核心资产全部注入凤凰传媒，集团董事长陈海燕兼任公司董事长，集团党委委员周斌任公司总经理，其他公司高管在出版集团也多有任职。除了母子公司共用领导班子，出版集团的利润贡献也几乎全部由凤凰传媒贡献。

从出版集团除凤凰传媒外主要拥有的14家企业的财务报表来看，2010年、2011年上半年凤凰印务一直处于亏损状态，新华印刷厂从盈利589 万元下降至亏损762万元，凤凰置业投资从盈利1.86亿元下降至亏损0.2亿元。非核心资产中也不乏一些盈利小幅上升者，但从总体亏损数据可以看出，利 润在大幅度变动。

黄建斌表示，如果将印刷资产注入，同样可能出现关联交易调节利润，因为出版集团可能并不仅仅只承印凤凰传媒的书籍，书籍成本核算上也会方便很 多。就出版集团披露的信息看，并不能确定母子公司在进行利润调节，但是母公司盈利的异常波动是值得关注的，而且将印刷业务保留在母公司，确实保留了一条利 益输送通道。

凤凰传媒税收优惠等改制政策红利将于2013年消失，公司不缺钱，30亿元现金趴在账 上，如何通过IPO，拿投资者的钱建商业地产项目，为改制员工提供长期养老保障，在业绩下滑时如何通过变卖房产调节利润，详见《投资者报》后续报道。

[责任编辑：莫莫]