比亚迪18元流血回归A股 新能源资本蜜月结束

　　□ 财新《新世纪》记者 梁冬梅 | 文

　　“巴菲特是否被套在比亚迪了？”“比亚迪处于汽车低迷期，能保证不破发吗？”在6月20日比亚迪网上路演中，投资者抛出尖锐问题，显示出对比亚迪回归A股的担心。

　　六天的询价推介后，比亚迪股份6月19日发布公告，称A股发行价确定为18元。与比亚迪事先预计的21.92亿元募集规模相比，实际募集资金减少了约7亿元。

　　在当下新股破发成风的A股市场，比亚迪格外小心翼翼。一方面，采用了比其他新股发行多1倍的询价时间；另一方面，在定价上慎之又慎。据财新《新世纪》了解，主承销商瑞银证券最初给出的询价区间是21.08元至30.81元，路演结束之后，瑞银证券提出的定价建议是22元，“但比亚迪董事长王传福(专栏) 说，要让价，而且不是让1元、2元。”瑞银证券一位人士透露，比亚迪希望通过让利，吸引更多的投资机构参与认购。

　　对比亚迪来说，回归A股是一场输不起的战役。2008年、2009年，比亚迪曾两度提起A股发行，均因A股市况疲弱未能成行；而此时，A股市况也并不比彼时景气，但比亚迪不能再等待了。

　　融资的急迫性，凸显比亚迪面临的发展困境。2010年，在全行业实现32%销量增长的情况下，比亚迪全年汽车销量同比仅增长16%，销售收入同比增长2.6%，利润同比减少50.4%。王传福在路演中回应，去年汽车业务下降的主要原因，是汽车销售结构变化、加大了销售折让力度以及成本上升。

　　过去三年，比亚迪H股股价经历了一波过山车。2008年9月，巴菲特旗下公司以2.3亿美元买入10%的比亚迪股份，一年内比亚迪股价从8港元一路飙升至88港元，继而一路下行，截至2011年6月23日已跌至22.95港元。

　　正是公司基本面及业务发展的表现，逐渐冷却了对“股神”的迷信。素以新能源汽车领头羊形象示人的比亚迪，两年来新能源汽车迟迟不见效益，传统汽车业务却连续下滑。而此次A股融资时机的选择，又进一步加重了市场对其财务压力的担忧。

　　多位参加比亚迪A股发行路演的基金经理均对财新《新世纪》记者表示，比亚迪困境难解，它迟早要在传统汽车业务和新能源业务之间做出选择。

　　保守再保守的IPO

　　6月15日，北京金融街威斯汀酒店，上百家投资机构代表参加了比亚迪路演。“人太多了，座位全部坐满，我去的时候只能坐到最后一排了。”一位基金经理告诉财新《新世纪》记者。比亚迪回归A股，确实引来了投资业界的广泛关注。

　　一周前，比亚迪发布A股IPO招股书，拟公开发行不超过7900万股，拟募集资金不超过21.92亿元，公司募资资金拟投资于三个项目：年产1.7亿只锂离子电池项目、深圳汽车研发生产基地项目、扩大品种及汽车零部件建设项目。从募集资金投向看，汽车项目占到了总募集资金的82%。

　　“新能源概念作为一个故事，比亚迪已经讲完了。”一位基金公司研究主管对财新《新世纪》记者称，路演过程中，新能源仍然是比亚迪乐于宣讲的故事，但这个故事已经不具吸引力了，投资者要看的，是该公司是否有可靠的财务和现金流回报。而比亚迪目前盈利的业务，并非新能源，而是传统汽车。这种看法在参加路演的机构投资者颇具代表性。

　　早在2008年底，比亚迪便推出了其第一款电动汽车F3DM，但迄今为止，加上深圳市示范运行的50辆纯电动车E6，以及即将为大运会提供的500部电动车(其中200部电动大巴，300部电动出租车)，销售总量不超过千辆。比亚迪副总裁、财务总监吴经胜(微博)在网上路演中表示，新能源汽车从今年下半年开始方可为公司带来实质性收益。

　　长江证券在近期的一份研究报告中称，即使考虑到政府对电动汽车的补贴，在深圳购买比亚迪F3DM需要五年以上时间才可以收回购买时支付的溢价，考虑到配套问题和消费观念的问题，电动车的吸引力还略显不足。而比较比亚迪F6 车型，对纯电动车E6做类似的测算，则回收时间在十 年以上。

　　除了成本，安全性也是新能源汽车遭遇的一大瓶颈。4月11日，在杭州城区示范运行的一辆众泰电动出租车发生自燃，根据官方6月8日发布的事故鉴定报告，本次事故是电池成组后不能完全满足车辆使用环境所致。

　　根据比亚迪后来发布的公告，最后参与投资的机构投资者为18家，发行价为18元。“18元的发行价格还可以，但在整个汽车市场低迷的情况下，与其把钱放在这里冻结着，不如伺机去二级市场买。”一位参与比亚迪北京路演的基金经理称。

　　“询价之后我们给出的建议价是22元，但王总(王传福)主动让价了。”瑞银证券一位人士对财新《新世纪》记者透露，在整体市场不好的情况下，比亚迪董事长王传福希望能吸引更多机构参与。

　　另有分析人士称，比亚迪之所以在此次回归A股过程中如此保守，一方面是因为二级市场市况的低迷，另一方面则是近年来业务增长乏力，公司融资需求迫切，令比亚迪难以承受回归A股失败的后果。

　　而令投资者疑虑丛生的是，截至2011年6月20日，比亚迪都未公布其一季度财报，对此王传福回应“季度报告是自愿性披露”。有机构投资人猜测称，“比亚迪一季度业绩可能不太好，公司或许担心公布季报会影响回归A股的募资计划。”

　　比亚迪困境

　　多位基金经理均对财新《新世纪》记者表示，对比亚迪汽车业务的判断，是他们投资决策的关键所在。从数据看，近两年汽车业务占比亚迪销售收入的半壁江山。2010年，汽车业务尽管有所下降，但也占到了全部收入的46%。

　　按照王传福2008年底确定的三大战略，汽车业务和新能源业务是比亚迪除IT业务外的两大业务。新能源业务则是在动力电池研发基础上，以电动汽车、太阳能电池和储能电站为代表。按照目前比亚迪的销售收入和利润情况，贡献利润的是IT和传统汽车业务，新能源业务尚未贡献利润。

　　但是，在对冲基金从事投资业务的分析人士贝乐斯(Barrons)认为，任何企业要成功，必须战略清晰，集中资源投在战略重点上。梳理比亚迪最近几年的投资，传统汽车和新能源领域两处都在着力，“但这两者之间如何做战略选择，是比亚迪绕不过去的坎。”贝乐斯称。

　　另一位长期研究比亚迪的人士则对财新《新世纪》记者分析称，比亚迪目前最大的问题，是它的传统汽车业务面临发展瓶颈，而新能源汽车短期内又难以取得进展，但在传统汽车和新能源之间做出二选一是很难的。

　　他认为，中国消费者在经历了近十年的汽车市场爆发式增长之后，更加注重汽车产品品质和品牌，这正是包括比亚迪在内的本土汽车公司的软肋。“小毛病多”成了绝大多数消费者对于本土汽车产品的印象。“即使大量资金投在传统汽车上，比亚迪想要短期内提升品牌也是不可能的。”

　　“受制于技术和市场的双重掣肘，比亚迪正在经历一个低潮期，这可能要持续几年时间。”上述分析人士认为。

　　在几家本土车商中，比亚迪的销量下滑最为迅猛。据汽车工业协会统计，2011年前五个月，比亚迪销量为19.99万辆，同比下降21%。而奇瑞销量为27万辆，同比增长1.9%；吉利汽车销量为18.4万辆，同比增长10.5%。整个中国汽车市场1到5月销售791.62万辆，同比增长4.06%。

　　比亚迪在传统和新能源两大业务领域都拉开了战线。过去两年，比亚迪完成了对湖南美的客车厂的收购，并在湖南建设40万辆新能源客车基地，投资额至少在20亿元以上。比亚迪西安二厂项目，则是产能40万辆左右的传统汽车及零部件，投资额在50亿元以上。新能源方面，比亚迪计划在2009年-2015年间，对陕西储能电站总投资225亿元。单纯依靠公司利润，显然不足以支撑上述投资。2010年，比亚迪净利润由上年的37.9亿元减少至25.2亿元，降幅33%。比亚迪副总裁吴经胜在网上路演时表示，截至2010年12月31日，公司需偿还的贷款是130多亿元，经营活动产生的现金流量净额为31.4亿元，同比下滑了74%，资产负债率升至59.92%。多位接受财新《新世纪》记者采访的基金经理均认为，比亚迪之所以选择在此时上市，除了上市程序使然，公司对于资金的渴求是主要原因。

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