机构质疑洋河股份 券商仍在唱多

　　理财周报上市公司重大项目实验室研究员 曹攀峰/文

　　12月13日，理财周报推出独家研发报道《洋河报告：1100亿市值紧绷下的四大风险敞口 洋河自己人都怕》，在机构投资者中引发震动。

　　现在，风险已然兑现。洋河股份正遭受着自其上市以来最大的抛售压力。

　　12月17日，洋河以前一个交易日3.58倍的巨额成交量大跌6.4个点；紧接着的下一个交易日，成交量再次放大至293万股，跌4个点。

　　此前的12月16日，洋河第四大股东综艺投资通过大宗交易，以228元的价格卖出200万股，这是继其11月23日减持洋河后的第二次减持。

　　理财周报记者通过多方渠道获悉，之前洋河流通股的主要持有者汇添富和广发系基金都在抛售洋河，更有知情者透露，“汇添富已经抛的差不多了”。

　　洋河转折22日 小非抛售放量大跌

　　这是洋河自上市以来经历最痛苦的22天。

　　在享受了冲高283.8元的快感之后，洋河就开始萎靡不振。截至12月22日，短短22个交易日，股价跌幅高达22.4%；市值由1277亿，缩水至990亿，287.1亿莫名蒸发。

　　尽管同一时间酿酒板块整体表现不佳，贵州茅台和五粮液也从最高点下跌了12%到最低点，但无论是跌幅深度，抑或下跌中成交量的显著放大，洋河都有其自身“走坏”的逻辑。

　　小非综艺投资无疑扮演了冲垮洋河的猛兽角色。解禁前，综艺投资共持有洋河股份4425.37万股，与上海海烟并列洋河股份第四大股东。

　　早在5月的投资者交流会上，洋河股份高管明确暗示综艺投资“如果没有更好的机会，不会卖出”；在11月8日洋河股份1.74亿股限售股解禁的前一日，申银万国分析师童驯还发布标题为《大小非将继续分享洋河的高成长》的研报，认为“综艺投资在短期内减持洋河的可能性不大”。

　　然而，综艺投资以实际行动回应了洋河高管和分析师们的“奢望”。

　　在12月13日，理财周报发表《洋河报告：1100亿市值紧绷下的四大风险敞口，洋河自己人都怕》(下称“洋河报告1号”)，文章中披露，早在11月23日，小非综艺投资就曾委托一家私募在二级市场抛出100万股。

　　而在12月16日，大宗交易再次出现，华泰证券南通姚港路营业部以228元的折价抛出200万股，此家营业部即是综艺投资在11月23日抛出的营业部。

　　洋河股份董秘丛学年在接受其他媒体记者采访时曾透露，“是综艺投资在抛售”，并表示，综艺投资是否会进一步减持，并未与洋河股份公司沟通。

　　200万的大抛单是当日二级市场成交量75.9万的2.63倍，这无疑会引起市场大震动。

　　随后的两个交易日，洋河股份放量大跌，12月17日，跌6.4个百分点，成交量高达272万股，是其前一日成交量的3.58倍；12月20日，下跌4个百分点，成交量创新高至292万股。

　　券商仍在唱多 机构已悄然出逃

　　对于洋河的大跌，理财周报《洋河报告1号》文章中已做过风险警示。在基酒供应存在问题和未来持续营销空间存在变数的情况下，洋河省外扩张稍微不如意，在大小非减持的压力下，股价就可能出现波动。

　　而不料，短短几天后，预料应验，在小非综艺投资出逃的带动下，洋河被拖进了黑夜。

　　而卖方机构再一次表现了他们的勇者无畏。

　　就在小非综艺投资抛售的当天，国泰君安分析师胡春霞发布调研报告，给予洋河增持评级；而在洋河20日大跌的当天，湘财证券分析师赵军仍维持其之前的判断，认为未来12个月洋河可直达330，并在大跌当日做出“当下投资洋河的时机已经来临”的判断。

　　赵军认为，短期内，小非的减持并不可怕，认为洋河股份在230元的60天均线和200元均线会得到有力支撑。

　　然而，洋河在二级市场的表现一定会令看好的分析师们大跌眼镜。在卖方机构仍不遗余力的唱多洋河的另一面，机构们在陆续撤退。

　　理财周报记者从多方渠道调查得知，之前持有洋河最多流通股的汇添富基金“已经抛得差不多了”；而截至3季度的第一大流通股东广发系两只基金也陆续在二级市场抛售。

　　尤其值得一提的是汇添富基金，这家在以信奉价值投资，风格上以长期、集中持有知名的基金，早在2009年底，就率先以4只基金进驻洋河股份，彼时共持有497.62万股洋河，此后在2010年一季报时达到持股量最高点，而在2010年中报披露时，汇添富已经在陆续撤退，持有最多的汇添富均衡增长基金在一季度时持有334.15万股，而到中报时已缩水43.4%至189.15万股。

　　而理财周报从多个渠道获悉，最近汇添富基金在大量抛售，甚至有人士坦承“已经抛的差不多了”。此外，后知后觉接盘的广发基金，也在抛售。

　　一位接近汇添富基金的人士表示，“没有办法，他们也觉得(股价)实在是太高了。”

　　成也萧何败也萧何？

　　业内多位分析师证实，洋河把高股价作为其企业营销策略的一部分，而在成功迈向A股第一高价股的“成功”道路上，卖方机构分析师的唱多和机构投资者的追捧可谓功不可没。

　　卖方机构分析师对洋河的关注始于今年3月。

　　万得资讯显示，3、4月间，关于洋河的研究报告频发，两个月间，申银万国分析师童驯、湘财证券分析师赵军、国泰君安分析师胡春霞等人先后发了33篇研报，平均每两天发一篇，而在4月份，申银万国分析师童驯一人就发了有“建议投资者积极配置”字句的4篇研究报告。

　　总体而言，分析师们对洋河的股权激励机制赞不绝口；对洋河深度管理的营销模式拍案叫绝；对洋河控股双沟的未来充满期待。在2010年一整年里，几乎所有酿酒业分析师都对洋河发表增持的评级，而对于洋河未来的目标价位也一路调高。

　　而在二季度里，机构们颇为买账。

　　由二季度到一季度的3个月间，机构持股增加了一倍，由一季度的1035万股，增加到二季度的2163万股。机构的增持推高洋河二级市场的股价，洋河股价由3月29日的106元起步，6月最高曾上冲到167元，涨幅高达57.4%。

　　“解禁前洋河只有4500万流通股，筹码稀缺，上涨强度大；解禁后多出1亿多股，在大小非抛售不确定的情况下，洋河稍微有点风吹草动，都会导致股价下移。”12月23日，业内一位投资人士分析。

　　相信分析师们也知晓上述投资人士所述道理。然而，就在洋河大小非解禁的敏感期，分析师们仍不放弃对洋河的追捧，330元和350元的高价都是在大小非解禁前不到一个星期做出的判断。

　　显然，小非和机构们已不再认同卖方机构分析师的判断。

　　分析师们执着的唱多无法改变机构和小非综艺投资畏高的胆怯。在综艺投资抛售的冲击下，洋河股价的估值体系，正在引发业内的重新探讨。

　　洋河的核心悖论

　　摆在眼前的重要问题是，未来的洋河将是怎么样的洋河？

　　若真如业内某些分析师的预测，12个月内将达到330元的话，那么，洋河所需要的净利润的匹配量是惊人的。

　　赋予洋河40倍市盈率的话，2011年达到330元，那么其对应的净利润要高达37.12亿，届时将与五粮液的净利润不相上下。而在2010年三季报时，五粮液的净利润35.33亿仍是洋河15.75亿的2.24倍。

　　保持着这样的增长速度，相信不久洋河就正式挤进酿酒的一线市场，成为继茅台和五粮液的第三大巨头，很多机构人士认为，这是令人难以接受的。

　　但不同的是，参加了洋河投资者见面会的某些分析师坚信这一天的到来，因为他们相信洋河深度营销的魅力。

　　所有推崇洋河的分析师都会一再强调洋河深度营销的优越性和颠覆性，业内一位分析师在接受理财周报记者采访时表示，“之所以大力推洋河，主要是认为洋河是所有白酒企业里真正懂得营销的公司”。

　　业内某分析师将洋河股份引为知己，曾在研究报告中称，“一个将西方教科书中管理理论在白酒业真正实现具体化并有所创新的企业，洋河是我心目中理想型的企业”。

　　这样的表述不无道理，但不是全部道理。

　　“洋河实际上是在按照快消品的模式推广洋河。但白酒毕竟不是快消品。”12月22日，业内北京一位分析师分析，并认为“洋河未来两年要靠持续营销，但持续营销的空间毕竟有限，那么其未来的发展就得靠收购，但由于税收等因素，洋河的收购能否顺利仍是未知数”。

　　一位权威的投行人士向理财周报透露，洋河现象现在的确在业内引起了不少争议。“他的营销战略的确技高一筹，问题是，营销到底值多少钱？”

　　没有人知道如何为洋河的营销能力估值。

　　一位分析人士指出，从历史上看，秦池，三株集团的三株口服液，巨人集团推出的脑白金等产品都胜在深度营销，然而，他们最终因品质的不匹配而昙花一现。不排除有一天，洋河真的冲击第一集团，规模甚至超越茅台和五粮液，但是其营销的可持续性和边际效能人们无从知晓。

　　“只有品质是永恒的。”

　　同样，多位接受采访的机构投资者都不愿意多谈洋河酒的品质。而有趣的是，理财周报在局部的小调查中发现，不少曾投资阳光股份的机构人士，不曾真正品味过洋河的酒。

　　值得注意的是，知情人士透露，在不同场合，洋河高管自己也坦承，和一线品牌比，洋河蓝色经典的品质“还有差距”。

　　而理财周报亦发现，洋河的蓝色经典“海之蓝”已在西北地区爆出有瑕疵的新闻，由于没有赴实地调查，理财周报记者尚难确定此次瑕疵涉及到的产品规模和具体原因，无法就影响做出整体判断。

　　但是，这一则消息，正引起分析界的注意。

　　在洋河营销突飞猛进的同时，其各档次酒类的品质能否跟得上值得怀疑，是为洋河的核心悖论。

　

[责任编辑：莫莫]