国美悬念：468家非上市门店去向何方

　　本报记者 吴蔚诗 实习生 武卓斐 发自香港

　　数日之间，风云突变。就在大股东一方刚刚强硬表示“陈晓必须走人”后一周，国美电器发布公告称，双方已达成谅解备忘录，国美董事会同意大股东提名的邹晓春和黄燕虹两名代表进入，前者担任执行董事，后者担任非执行董事，董事会成员将从11人扩至13人。

　　在已经公布的简单文字中，未提及非上市门店的注入问题。黄陈双方并不愿意透露非上市门店的谈判进展，以“目前只是一个审批程序问题”来回答时代周报记者，且准备了条款众多的保密协议，来应对外界的关注。

　　国美电器一位内部人士向时代周报记者解读称，只要不拆分的话，实际上目前国美的整体规模和整体性，对公司的发展是有好处的；贝恩资本(亚洲)董事总经理竺稼也向时代周报记者暗示黄家在董事会的话语权已经足够。然而对于黄家而言，通过换股的方式将非上市资产注入，黄家持有股权必然会大幅增加，地位和话语权也将得到更大巩固。

　　可见，黄光裕与陈晓对非上市门店注入的诉求差异仍是不可忽视的因素。“部门审批难度大于双方达成共识”，中山大学岭南学院副教授蔡荣鑫表示，大股东拥有的资产与上市公司存在同业竞争，从监管部门来说，也希望消除这种利益冲突，因为这样能保障投资者利益。这意味着，以何种方式整合上市及非上市门店，这一问题将成为黄陈包括贝恩接下来角力的焦点。

　　整体业绩超苏宁

　　11月15日，位于香港皇后大道中中环中心61楼的国美电器控股有限公司，显得低调而平和，与门口保安员近乎倨傲的态度形成了鲜明的对比。这天下午，国美电器发布了股权百日争夺后的首个季报。数据显示，前九个月国美电器实现营业性收入372.7亿元，比去年同期增长 18.58%，净利润约14.4亿元，同比增长49.22%。

　　国美电器董事局主席陈晓显然对这组数据相当满意。国美电器公告中引用他的话说，虽然公司经历纷扰，但前9个月业绩依然骄人，公司的各项战略计划都得以顺利推进和落实，董事会乐见能有一个稳定的环境逐渐形成，让管理层的工作重心得以回落到业务发展和经营上。

　　10天前，苏宁电器公布了其第三季财报。其前三季度营收543亿元，同比增长30.61%；实现净利润28.28亿元，同比增长43.58%，总门店数达到1235家。照此计算，国美电器前三季度营收为苏宁的68.6%，而净利润仅为苏宁的56%，约是苏宁的一半。

　　或许国美管理层也注意到了这个比较之后的数字，于是在今年的第三季度报告中，国美电器公布了非上市部分的资产，这在以往财报的公布中尚属首次。

　　国美电器方面称，国美上市公司、大中电器、三联商社和母集团共取得收入583亿元，总门店数达到1255家。相比之下，今年前三季度总营收比苏宁的543亿元多出整整40亿元，门店数量也比苏宁多出20家。

　　“之所以把这部分公布，我认为是为了证明国美并不比别人差，也为了让投资者和消费者对国美更有信心，”一位国美电器内部人士对时代周报记者表示， “我们不说的不代表没有，我们不争的不代表我们放弃了。家电连锁行业老大的位置不能片面地比较就下定论，国美上市部分与未上市部分是一个整体。”

　　在第三季度，国美电器经历了一个最为重要的特别股东大会，黄光裕和陈晓的冲突被认为在一定程度上对公司业绩有所影响。相对第二季度，国美电器营收环比减少5.3%，净利环比减少达24.17%。

　　“从2009年来看，2009年一、二季度的销售，当时受整体宏观经济和公司本身危机的影响，今年同比的基数低，到了2009年第三季度，当时整体的宏观经济已经开始反弹了，同时公司走向也相对稳定，所以今年上半年的销售环比增长较大；在销售回升到正常水平的情况下，三季度的贡献就显得没那么大；另外‘十一’黄金周的销售计算在四季度内以及大部分新店于9月中下旬开业，这部分的业绩贡献会反映在四季度上。”国美电器一位高管对时代周报记者表示。

　　黄光裕一方早前对业绩的强硬指责，曾让陈晓颇为难堪。黄妻杜鹃前不久还表示，过去一年，国美电器的运营未达预期，并将责任归于陈晓。

　　“如果创始大股东能够参与，国美电器会有更好的发展，而且行业的竞争力和规模，以及在行业的领先地位方面能更加巩固。创始大股东会从自己的经验、资源等各方面以建设性的态度加强与上市公司的沟通和合作，有了这种沟通和合作后，我们相信国美今后会更加好。”黄光裕方面发言人如是点评三季报。

　　如今，黄光裕方似乎默认了国美现任管理层在身处内忧外患的时候取得的成绩。但这个数据是否足以让陈晓和他的管理团队松口气，国美是否能继续成为国内家电零售业的领头羊？

　　非上市门店之争

　　国美截至今年第三季度共拥有上市门店787家，以此推算非上市门店为468家，占门店总数的37.3%，取得的营业收入是210.3亿元，占总营收的36.1%。消息人士向时代周报记者表示，未上市部分在国美管理层与大股东斗争期间被炒得沸沸扬扬，如今双方握手言和，未上市部分该真正发挥它的作用了。

　　尽管黄陈双方早前关于非上市门店是否优质的争论火药味十足，然而国美管理层方面的态度转向似乎为加速该部分资产注入上市公司的谈判埋下伏笔。

　　11月11日上午，国美电器创始股东黄光裕方发出声明，称创始股东方面很高兴国美电器同意召开特别股东大会，以扩大董事会并委任提名的两名董事。该声明的核心在于，在双方达成增加黄氏在董事会的代表席位后，黄光裕首次明确表明，不再拆分非上市门店。

　　非上市门店的注入存在一定的技术门槛。在香港上市的国美电器是一家在开曼群岛注册的公司，黄家手下的门店则属于全内资的北京国美所有。将内资公司的资产注入一家外资的上市公司，必须要走一系列复杂的程序。消息人士向时代周报记者指出，如果将非上市公司注入上市公司实际上就是转移国内资产，这需要监管部门批准。该人士还指出，即便监管部门允许，也需要召开股东大会，投资者还需要就非上市门店的价格进行讨论。

　　在中山大学岭南学院副教授蔡荣鑫看来，与技术障碍相比，在非上市门店注入议题上达成共识，才是黄陈博弈的核心。双方存在的分歧在于：上市公司方面希望通过现金收购的方式来收购非上市门店资产，而上市公司不可能一下拿出百亿真金白银，必然要通过增发募集资金，这样做必然会导致大股东股份被摊薄，陈晓的地位也会更加稳定。这当然并非黄光裕所愿，黄家希望的是，通过换股的方式将非上市资产注入，不需要动用上市公司资金，这样黄家持有股权必然会大幅增加，地位和话语权也将得到更大巩固。

　　“投资机构都是在一定时间内获利退出的，如果这些资产是比较优质的话，注入进去可以增强上市公司的经营能力，财报和经营数据肯定会很好看，股价上升，将来减持的时候回报率更高，对资产注入的积极性更大。”蔡荣鑫分析。而在时代周报记者问及黄家是否会继续发难争夺话语权时，贝恩资本(亚洲)董事总经理竺稼表示“黄家现在已经有了话语权”，却暗示黄家在董事会的话语权分量足够。

　　以何种方式整合上市及非上市门店，这一问题将成为陈黄包括贝恩资本接下来角力的焦点。

　　董事局内的权力角逐

　　这一次，双方在外部形势没有产生根本变化之下，重返谈判桌并迅速达成和解。如此收场，并不令人意外。

　　只是，盘点未来国美新的董事会格局，黄光裕家族代表将在六个执行董事中占两席(邹晓春及Shinning Crown Holdings Inc。法人代表伍健华)、四个非执行董事中占两席(黄燕虹及另一名黄光裕家族可提名的非执行董事)，13个董事会成员中，黄光裕目前认定的“代表人”仅有四名，占比三成，与贝恩资本联合陈晓所占据的四人席位“势均力敌”。

　　因此，现实情况与黄光裕家族此前始终公开坚持的重新控制董事会的“合理席位”、“陈晓必须离开董事会”等目标尚有差距，黄光裕家族若想重新掌控国美董事会，难免还要经过一番争斗。陈晓面临的考验自此也将更多。某些时候，甚至并非考验战略布局及经营才能，而是平衡与妥协的艺术。

　　而作为投资者的贝恩，其选择永远会从维护投资利益大局出发，因此并不一定永远是陈晓的支持派。竺稼对此言辞谨慎，但他否认了曾提出陈晓一年以后离开国美的方案，“陈总离不离开要看他自己怎么想”。

　　“双方出于利益高度一致化而理性达成妥协，创始大股东利益得到一定体现。虽此次未提到陈晓的去留问题，但有两种可能，一是双方未对陈晓去留达成一致，暂时求同存异；二是已达成陈晓逐步退出的共识，我认为前者可能性更大一些。另外，‘9?28’是第一步，现在是第二步，双方取得中期均势，下一步是陈晓何时体面离开；最后是国美董事会席位与股权比例合理性匹配的问题。” 国美电器决策委员会发展战略研究室原主任胡刚认为。

　　国美内部人士解释，陈晓若要离开国美，有两种方式：一是根据国美电器公司章程，除非持股比例10%及以上的股东提出举行临时股东大会动议要求撤销陈晓董事局主席职务，并投票通过该动议；二是由于董事局主席职务没有具体任期规定，陈晓可自行选择在这场旷日持久的麻烦中体面抽身。

　　一位不愿具名的连锁行业分析师认为，投资者不大可能接受服刑人士或者没有经验的邹晓春。持有国美电器逾2%股权的上海富豪郑建明较早时表示，他不赞成黄的代表邹晓春出任新主席，认为应由熟知家电行业的人士出任，他认为现任总裁王俊洲出任主席更为适合。

　　促成此次谈判成功的最终契机，很可能还是来自高管们的斡旋。然而，曾经剑拔弩张的上下级关系，黄光裕、陈晓以及管理团队还能像一盆水那样团结无间吗？

　　国美电器一位高管如今已不愿再强调家族企业与现代企业博弈的问题，认为多方能够回到理智对话的框架内进行谈判，并且对通过此途径达成利益的相对最大化，才是国美发展的关键。“黄总毕竟是创始人，能够在整个行业做得这么大，在战略上和经验上都是非常丰富的，包括贝恩这种国际上的理念和经验，大家也能感受到管理层的专业。国美能够在这样的过程当中达到可持续的增长，多方的优秀经验结合在一起，再加上新的良好的氛围，从社会的角度来讲，大家肯定也是希望国美从现在开始能够有更好的经营环境，大家专心把公司做得更好来回报社会。从公司的治理看，新的董事架构实际上已经使公司的整个治理更加规范。”

　　“国美的高管们都是在黄光裕手下成长起来的干将，又在陈晓主政期间获得股权，自己的事业、地位、身家，都没办法与两位老板分割开来，高管们会如何平衡，不是我们局外人能说得清楚的；高管们担心企业文化冲突，所以不太可能选择去苏宁或百思买，再度创业也有风险。”胡刚相信，既然不愿意跟谁撕破脸，高管们是一股不可忽视的促和力量。

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