2016年上市公司业绩分化 周期行业盈利改善

●截至2017年4月29日，A股市场上市公司均已披露了2016年年报。从整体情况看，业绩依然保持较快增长，业绩增速高于2015年。从行业比较看，周期股业绩基本兑现，创业板整体业绩增速下滑，但剔除外延并购后的内生增速有所上升。主板和中小企业板业绩在经历了2016年半年报的下滑后，从三季报开始持续回暖；从单季度比较看，主板第四季度单季盈利面改善，中小板强势逆袭，创业板则持续萎靡。

●就市盈率而言，目前主板、创业板、中小企业板的整体估值在17倍、53倍、42倍左右，虽然创业板和中小企业板的估值相较于主板依然偏高，但 与历史比较已经回到2014年水平，创业板估值更是降至近三年以来的低位，与2015年高位时150倍估值相比，下降了近三分之二。

●在剔除温氏股份后，创业板业绩总体还是较为平稳。2016年外延并购的业绩影响有所减弱，创业板外延业绩占总业绩的比重下滑到6.3%，扣除 外延并购后，净利润增速由36.7%降为27.9%，而将外延业绩和温氏股份一并剔除后，创业板业绩增速进一步下滑到22%。在同等标准下，剔除外延并购 和温氏股份后，创业板2013年至2016年的净利润同比增速分别为10.5%、9.1%、7.4%和22%，由此可见，2016年创业板内生业绩增长还 是比较强劲的。

⊙西南证券

截至2017年4月29日，A股市场上市公司均已披露了2016年年报。从测算结果看，2016年上市公司业绩状况分化明显。从年度比较上看， 各板块业绩增速较2015年有较大提升；但从季度比较上看，主板和中小板业绩回暖、创业板业绩持续下滑，周期及消费类行业盈利面显著改善、TMT行业则业 绩承压。

主板和中小板业绩回暖

从年度比较看，2016年上市公司各板块业绩增速均高于2015年，业绩景气度回升明显。其中，主板归母净利润为24433.6亿元，同比增速 为2.9%（2015年为-2.5%），创业板实现归母净利润为945.1亿元，同比增速为36.9%（2015年为25.1%），中小企业板实现归母净 利润为2246.9亿元，同比增速为30.3%（2015年为14.1%）。中小企业板年度业绩改善力度最大，同比增速直接上升了16.3个百分点。总体 来看，2016年上市公司业绩景气度较2015年回升明显。

从季报比较来看，主板和中小板业绩回暖、创业板继续下滑。主板和中小企业板业绩在经历了2016年半年报的下滑后，从三季报开始持续回暖。测算 结果显示，主板年报业绩增速比去年三季报高出了3.3个百分点，中小企业板业绩增速比去年三季报高了9.3个百分点。相比主板和中小板业绩的回暖，创业板 则表现偏弱，呈现增速继续下滑态势，创业板去年一季报、半年报、三季报和年报的业绩增速分别为61.7%、49.6%、44.1%、36.9%。

从单季度比较来看，主板第四季度单季盈利面改善，中小板强势逆袭，创业板则持续低迷。就第四季度单季状况来看，主板业绩同比增速为17.0% （三季度单季为15.2%），中小板业绩增速为56.1%（三季度单季为39.5%）。由此可见，主板第四季度单季盈利面有所改善，中小板更是强势逆袭。

事实上，就在2016年第二季度，主板和中小板单季业绩增速还处于下滑状态中，但这两个板块在去年第三季度双双突出重围，连续两个季度实现持续 走高。反观创业板，在2016年第一季度业绩大幅提升后，从第二季度开始，就连续三个季度出现持续下滑，创业板2016年各单季度业绩增速分别为 61.7%、42.8%、37.1%、23.0%。

有色金属行业精彩转身 国防军工补贴助势

从2016年年报测算结果看，有色金属、国防军工、钢铁、农林牧渔的业绩较为靓丽，归母净利润同比增速分别为9884.1%、265.6%、 131.6%、129.8%，但采掘、通信、非银金融、公用事业等行业业绩不容乐观，归母净利润同比增速分别为-77.4%、-42.2%、 -34.3%、-8.5%。总体来看，在申万28个一级行业中，23个行业业绩同比增速为正，5个行业业绩同比增速为负。

有色金属：2016年有色金属行业可以说打了一个漂亮的翻身仗，2015年有色金属价格进入深度调整阶段，阴极铜价格跌了20.1%、铝跌了 12.7%，在价格集体下行的趋势下，有色金属行业在2015年年末陆续进行了联合减产，2016年冰冻的有色金属行业开始遇暖融化。伴随着供给侧改革的 推进、房地产投资增速回升和基础设施建设增长拉动的需求，铝扭亏为盈，铅锌迎来了连续涨价，有色金属行业业绩大幅反转，全行业合计归母净利润达200亿元，而2015年全年只有不到3亿元的净利润。

国防军工：受相关政策刺激，2016年国防军工业绩增速领跑申万大部分行业，排在申万28个一级行业中的第二位。国防军工的高增长率一定程度上 受益于政府的高额补贴，根据我们对2016年国防军工行业36家公司跟踪的结果来看，国防军工行业的公司基本全部享受到了政府补贴，总计获得约14亿元的 政府补贴，占整个国防军工行业合计归母净利润的19%，其中政府补贴占净利润比重超50%的公司有7家。就政府补贴比重而言，博云新材2016年归母净利润为629万元，而政府补贴金额是7439万元，是归母净利润的11倍；紧随其后的是中船防务，公司2016年净利润为7122万元，政府补贴占归母净利润比重达到176.54%；另外，洪都航空、太阳鸟、航天动力、中航高科2016年政府补贴占归母净利润比重分别为93.11%、88.78%、79.04%、69.86%。

钢铁：钢铁行业业绩的复苏主要受益于供给侧改革和产品价格的上涨。2016年钢铁行业需求有所复苏，而供给侧改革推动了钢材价格的企稳回升，在价格因素的不断催化驱动下，钢铁行业迎来了业绩的提升。数据显示，2016年平均钢价指数比2015年同比上升12.4%，但是原材料铁矿石指数同比却下降了1.8%，盈利空间显著扩大。

农林牧渔：农林牧渔行业的高增速则主要受益于农产品 （尤其是畜禽产品）价格的上涨。2016年生猪、猪仔、白羽肉鸡、肉鸡苗均价分别同比上涨了21.4%、60.9%、5.8%、112.5%，而同时作为 畜禽产品成本端的饲料的上游玉米均价则下跌了16%，并因此带动了禽类和饲料行业的业绩大幅上涨，而靠养鸡发家的温氏股份2016年更是实现了118亿元 利润，同比增速高达90%，成为创业板中唯一一家净利润跻身百亿的公司，其归母净利润占到整个创业板的12%，农林牧渔板块的40.2%。但温氏股份 2016年第四季度业绩有所下滑，剔除温氏股份后，农林牧渔板块全年也达到了283.7%的高增速。

商业贸易：从2016年第四季度单季来看，业绩增速最快的行业为商业贸易、有色金属、建筑材料、国防军工，单季度归母净利润同比增速为 5368.7%、207.0%、190.2%、187.0%。事实上，去年前三季度，商业贸易的业绩增速只有不到20%，而2016年全年业绩增速能达到 72.1%，归功于第四季度业绩增速的驱动。2016年四季度我国CPI温和上行，销售价格弹性较小，商业贸易行业受益于物价上行带来的业绩反弹。

创业板估值降至近三年低位

就市盈率而言，目前主板、创业板、中小企业板的整体估值在17倍、53倍、42倍左右。虽然创业板和中小企业板的估值相较主板依然偏高，但与历 史比较，已经回到2014年的水平，创业板估值更是降至近三年以来的低位，与2015年高位时150倍的估值相比，下降了近三分之二。目前创业板中有26 家公司市盈率已经低于30倍，像温氏股份、红日药业和阳谷华泰的最新动态市盈率仅为14倍、23倍和24倍，接近大盘蓝 筹股的估值水平。从行业估值来看，这里我们用各行业的估值分位来衡量，农林牧渔、钢铁、传媒、有色金属等行业基本处于历史低位估值区域，其估值分位分别为 0%、6%、12%和17%，而通信、交通运输、机械、公用事业、食品饮料则处于历史估值高位区，其估值分位分别为96%、64%、63%、62%、 58%，这类行业的泡沫风险较高。

剔除外延并购业绩后创业板“忧中藏喜”

无论从年报口径还是去年第四季度单季口径，创业板业绩增速都是不断下滑的。事实上，创业板中温氏股份业绩占整个创业板合计业绩的12.5%，对 整个板块业绩影响显著，其业绩的波动很可能会掩盖整个创业板600多家公司的业绩状况，因此，我们将温氏股份剔除后又重新测算了创业板业绩。在剔除温氏股 份后，虽然2016年创业板年报的归母净利润增速由36.9%下降为31.4%，但从趋势来看，剔除温氏股份后，2016年下半年创业板业绩增速的下滑幅 度得到一定程度的改善，可见温氏股份2016年上半年业绩优异、但下半年业绩回落明显。在剔除温氏股份后，创业板业绩总体还是较为平稳。

外延并购在创业板公司中普遍存在，过去7年间，创业板首发募集资金只有3242亿元，而增发募集资金达3850亿元，创业板正是依靠“募资—并 购—预期—股价上升—再募资—再推股价”的循环逻辑充分演绎了高成长，并将市值和估值一步步推高。2015年创业板的外延并购更是达到了顶峰，当时创业板 500多家公司中有200多家发生了外延并购，外延业绩占整个板块业绩的9%，2015年创业板净利润增速为25.8%，扣除外延并购后的内生业绩增速只 有不到15%。2016年外延并购的业绩影响有所减弱，2016年创业板外延业绩占总业绩的比重下滑到6.3%，扣除外延并购后净利润增速由36.7%降 为27.9%。从剔除外延并表后的内生增速来看，2013年至2016年净利润同比增速分别为3.8%、14.5%、14.6%、27.9%，而将外延业 绩和温氏股份一并剔除后，创业板业绩进一步下滑到22%。剔除外延并购和温氏股份业绩后，创业板2013年至2016年的净利润同比增速分别为 10.5%、9.1%、7.4%和22%，由此可见，2016年创业板内生业绩增长还是比较强劲的。

随着IPO常态化带来的供求关系改变、潜在并购对象独立IPO的意愿增强、企业并购重组的审核力度加大，创业板外延收购的影响正在逐渐消退，未来创业板业绩将越来越依靠内生增长。

[责任编辑：曾真真]