A股离牛市到底有多远？六大机构指明后市方向

进入3月后，A股攻势有所放缓，近期的持续调整沪指重返3300点的难度将增加。A股走势比较纠结，涨不动也跌不下去。对于近日市场的表现，有机 构分析表示，目前来看，市场整体处于震荡格局，指数短期大幅回调概率不大，而伴随着实体经济的逐步回暖，以及周期板块景气度继续提升，A股中期走势会继续 向好。那么，A股离牛市到底有多远呢？投资者又应该关注哪些投资主题呢？

A股离牛市到底有多远？

海通证券荀玉根指出，对比一年四季的春夏秋冬，类似冬天的熊市已经过去，现在处于类似春天的震荡市，类似牛市的夏天迟早会来，只是时间的问题。春天有长 有短，夏天有早有晚，关键要看各个条件是否充分，沿着历史分析的思路，对比分析各项指标，看看牛市还有多远？未来牛市的动力在哪里？

(1)利率(流动性)：“水牛”难以再现。从14年初以来10年期国债收益率从4.6%的高点趋势性下行，直至16年8月降至最低的2.7%，无风险利率已 经经历了一轮大幅下行。而且从16年8月份以来，市场资金成本开始缓慢抬升，其中7天回购利率已从2.5%左右升至3%，10年期国债收益率回升至 3.3%。17年2月央行上调7天逆回购招标利率10bp，意味着在货币政策已经开始转向中性稳健，利率再次大幅下行驱动“水牛”的可能性已经很小。

(2)基本面：盈利牛、转型牛值得期待。16 年三季度A股归属母公司净利润累计同比分别为1.9%，较中报的-4.6%明显回升，剔除金融后数据为12.7%和1.0%，同样明显回升。主板、中小 板、创业板的三季度归母净利累计同比分别为-0.4%、21%、43%，相对二季度的的-6.9%、13%、48.5%，也在改善。2016年工业企业利 润同样大幅改善，利润总额同比增速从15年的-2.3%回升至8.5%。只是展望未来，盈利的改善能否持续，市场分歧很大，多数分析师和 投资者心存疑虑，我们认为2017年企业盈利改善有望持续，《2017年盈利分析系列1-3》中我们分析指出，A股净利润同比2017年有望达8%，高于 2016年的2-3%，经历2010年到2012年中的下滑阶段，2012年中以来的震荡走平阶段，企业盈利有望逐步迎来中期向上的拐点。6.5%左右的GDP目标预示着宏观面平稳，虽然固定资产投资平稳，但消费和出口增速在改善，尤其是周期行业集中度上升、消费不断升级，上市公司盈利结构在优化，转型期GDP结束L的竖进入横，上市公司盈利可以更好，类似70-80年代的日本。当然，盈利的数据需要中报、三季报不断确认，尤其是下半年的盈利数据需要确认。

(3)风险偏好：等待改革再发力、转型见实效。展 望未来，类似于96/1-01/6、14/7-15/6、的“水牛”难以再现， 05/6-07/10的“繁荣牛”和08/10-09/8的“政策牛”再出现的可能性也很小，17年下半年将迎来十九大召开，改革与转型是希望，未来的牛 市更可能是改革不断发力、转型渐见实效后，业绩改善的“盈利牛”、“转型牛”，因此未来的牛市斜率将更平缓。

(4)估值：上证综指、上证50指数估值处于历史底部。目 前上证指数、A股(剔除金融)、上证50、中小板指、创业板指的PE(TTM)分别为15倍、33倍、11倍、44倍、56倍，相对历次牛市起点各板块估 值区间、、、、27倍而言，上证指数和上证50指数估值已经达到历史上牛市启动的水平，而A股 (剔除金融)、中小板指、创业板指估值水平仍然较高。估值水平与盈利增长相关，震荡市的意义就是通过盈利增长消化估值，以时间换空间，为未来的牛市做准 备，问题的核心仍然是盈利。

荀玉根认为，当前宏微观基本面数据良好，政策面优化，不用担忧，而且1月中最低点来上证综指累计涨幅才 5.5%，涨幅最大的中小板指12%，创业板指9.4%，万得全A才8.3%，累计获利并不大。未来值得关注的是政策面，一季度数据好转给去杠杆提供了更 好的条件，特朗普百日新政推进中，关注可能出现的中美贸易摩擦。当前继续安心持仓，跟踪政策，步步为营。展望全年跟踪企业盈利改善能否持续。

六大机构指明后市方向

那么，对于A股后市方向的展望，其他机构又是如何说的呢？

短期：不必悲观 结构选择需要调整

瑞银证券中国首席策略师高挺指出，两会期间A股整体表现或趋于平淡，回顾2006年到2016年间A股市场在两会期间以及之后的表现：在两会期间，沪深 300上涨的概率为45%，期间平均跌幅为2%，两会结束后一周/一月上涨的概率分别为64%/73%，平均涨幅为2%/6.2%。综合来看，两会期间及 之后A股市场的表现，可能更多的取决于当时的市场环境及之后的政策落实。A股自1月中下旬开始连续反弹，前期市场表现一方面是对宏观经济回暖、需求复苏和供给侧改革的正面反馈，另一方面可能也包含了一部分对于未来政策的预期。因而两会期间，预计A股市场整体可能不断印证和调整政策预期，表现趋于平淡。

申万宏源认为，从市场对美联储加息的预期看，3月15日美国加息是大概率事件。这次加息并不会改变国内的资金面。投资行业面临的最主要的风险仍然是价格涨幅和业绩不及预期带来的分子逻辑的改变。从时间上看，这种风险可能要到年中或者下半年才有可能出现。

申万宏源指出，肯定美联储3月加息是降低A股中期性价比的因素，但短期市场方向判断上还不必悲观，但结构选择需要调整。

中期：向好

中金公司分析师认为，伴随着实体经济的逐步回暖，以及周期板块景气度继续提升，A股中期走势会继续向好。

第一，基本面上看，2月份中国制造业采购经理指数(PMI)为51.6，环比提升0.3个百分点，制造业生产进一步加速，而近期制造业企业对经济的预期明显乐观，本月生产经营活动预期指数为60%，达到2015年3月以来的最高水平。由此可见，经济周期保持稳定向好，补库存需求拉动经济增速进一步提升。

第二，2月流动性和人民币汇率保持基本稳定，表明央行退出货币宽松的节奏较为温和。

方正证券任泽平团队12日发布周报，维持A股中期结构性牛市判断，认为主攻方向在周期股价值股。维持中期A股结构性牛市判断，与2014-2015年主 要是分母估值驱动不同，2016-2017年主要是分子业绩驱动，围绕中游崛起、低估值真成长和改革三大主线展开。由于主要是分子业绩驱动，当前市场的主 攻方向在周期股价值股，并不存在风格切换到风险偏好驱动，低估值真成长是价值投资思维的扩散。虽然短期受到美联储加息预期、冲关阻力点位等扰动，但中期经 济基本面改善持续的时间和力度超预期。债市最困难的时期已经过去，机会仍需要等待。

长期：慢牛

国信证券认为，目前我们继续看多后续A股市场的行情表现。从节奏上看，2017年十九大即将召开，各项经济和监管政策预计都将倾向于求稳，指数大幅拉升的可能性虽然不大，但方向上预计继续向上，慢牛行情有望延续。

前海开源杨德龙认为，对于资本市场来说，经济的企稳回升以及政策的积极推进，将有利于资本市场的发展，推动A股展开慢牛行情。一带一路，国企改革，军工等政策利好板块将可能引领市场反弹。

关注这些投资主题

投资者又当关注哪些投资主题呢？

荀玉根建议均衡配置，消费升级+主题周期+价值成长.A 股已经进入二维投资时代，以前在做行业配置、风格选择时，常常从一维角度分为周期与消费、成长与价值，进攻看周期、成长，防御看消费、价值，现在市场环境 已经微妙变化，投资进入二维阶段。一方面投资者结构变化，追求绝对收益的保险和银行资金占比上升，另一方面经济结构调整，周期和消费内部都出现结构性变 化。周期股单纯从经济数据好转角度找高贝塔的旧逻辑已经水土不服，因为即便数据好转，固定资产投资增速只是小幅改善，需求端的逻辑有天花板，需要结合供给 端或政策主题，所谓“主题周期”，如国企改革、一带一路、供给侧改革等。消费已不是简单的防御，收入水平上升和人口年龄结构变化推动消费不断升级，如白酒 中茅台、吉利和长城等自主品牌汽车、家具中索菲亚、老板电器等品牌小家电、安踏体育等运动用品销售持续增长。成长和价值也不再对立，而是走向融合，单纯讲 现金分红的价值股表现不如有业绩增长的价值股，如格力、茅台、恒瑞优于水电、高速公路，而成长股也注重业绩与估值的匹配，2014年-15年看风口、博弹 性的时代已经过去，13年底14年初并购新规孵化了市值管理投资逻辑，现在政策环境已变、IPO规模扩大，价值和成长走向共和，即“价值成长”。

中金公司分析师建议投资者重点关注以下三类个股。第一，继续关注结构性机会，配置估值合理的板块和个股；第二，关注受益于再通胀主题的相关行业，如建 材、化工、工程机械等景气度上行的中游周期性板块；第三，主题方面，可继续关注国企改革、一带一路、农业供给侧改革等方面的进展。

申万 宏源指出，现在的结构推荐着眼于“防守反击”，重点关注三大方向：涨价消费：食品饮料，消费电子，医药当中消费品属性的细分板块。两会主题： 火电供给侧，环保，二胎和教育，还有一个是内蒙古70年大庆也会有相关的主题性机会。对冲特朗普政策主题，我们持续推荐军工、混改和一带一路。

[责任编辑：曾真真]