经济底勾勒市场底 商品牛牵出股市牛

国家统计局数据显示，1-10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额52567.7亿元，同比增长8.6%，增速比1-9月份加快0.2个百分 点。10月份利润增长有所加快，企业效益向好态势进一步稳固。工业品价格继续回升，是企业业绩复苏的先行指标，商品市场的牛市不仅仅是资产荒背景下流动性 泛滥的结果，更是中国经济触底回升的“气象预报”。补库存周期下，A股慢牛逻辑由流动性充裕转变为经济向好的真实业绩支撑。

商品牛绘就经济底

今年以来商品市场如火如荼的涨势令人惊叹，而这正是经济复苏的先导信号。

“国内外经济实践都表明，大宗商品是实体经济的晴雨表，黑色系、有色金属、化工品等原材料价格持续上涨说明我国多年来坚持的经济结构调整，以及去年倡导的供给侧改革等措施、钢铁和煤炭产业去产能去库存开始见效，也说明中国经济见底回升，并且回升速度好于预期。”中国农业大学期货与金融衍生品研究中心主任常清表示。

国家统计局数据显示，1-10月份，煤炭开采和洗选业利润总额同比增长1.1倍，石油加工、炼焦和核燃料加工业增长2.3倍，是同比增长最快的两个行 业。国家统计局工业司何平博士解读称，10月份利润增长有所加快，企业效益向好态势进一步稳固。具体表现在四个方面：首先，工业品价格继续回升。10月 份，工业生产者出厂价格同比上涨1.2%，涨幅比9月份上升1.1个百分点，显示国内工业品市场需求进一步回暖。其次，利润率同比继续上升。10月份，规 模以上工业企业主营业务收入利润率为6.06%，同比上升0.24个百分点。第三，财务费用同比继续下降。10月份，企业财务费用同比下降4.5%，延续 年初以来的下降趋势。第四，采矿业利润增速又创新高。10月份，采矿业利润同比增长86.6%，增幅比9月份加快56.3个百分点。

“今年以来，伴随工业品价格回升，企业利润不断修复，企业现金流亦逐渐好转，企业经历一年多去库存后触底回升。观察2000年以来中国企业库存周期，补库 存周期短则一年，长则两年有余，即便考虑此轮补库存并非强周期，那么预计也能回升一年左右。经验上，库存回升往往伴随工业增加值的回升，考虑到汽车产销因2015年10月起实施的购置税减半优惠政策刺激上行带来高基数效应后，预计明年工业增加值增速不会明显弱于今年。”东北证券分析师陈亚龙表示。

他认为，多种迹象表明，明年企业将进入补库存，构成经济的上行力量，利好工业增加值稳定。制造业投资有望企稳回升，积极财政(准财政)可使得基建投资保持相对高位，对冲可能因地产投资下行带来的下拉力量(地产投资占固定资产投资已明显低于制造业及基建)，中性情形下明年固定资产投资增速有望保持在8%附近。

货币政策应无忧

2016年煤炭、钢铁行业供 给侧改革卓有成效，各种迹象表明今年4500万吨粗钢、2.5亿吨的煤炭全年去产能目标任务能够完成。煤炭、钢铁作为去产能的领头行业，预计明年进入去产 能攻坚阶段。“十三五”期间，粗钢产能在现有11.3亿吨基础上压减1亿-1.5亿吨，因而未来钢铁去产能仍是重点任务。煤炭去产能目标是：“用3至5年 的时间，再退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右煤炭产能”，而今年仅去化2.5亿吨煤炭产能，仍有7.5亿吨需要退出或者减量重组。

“明年大宗商品预计环比仍有一定幅度的增长，叠加基数效应，我们预计明年PPI整体呈前高后低走势，中枢较今年抬升。”陈亚龙分析称。

PPI同比增速在9月份由负转正，大宗商品价格的上涨态势仍在延续，PPI也有进一步增长的趋势，引发了市场对明年通胀压力的讨论。

渤海证券分析师周喜表示，就国内环境而言，商品价格延续涨势，加之人民币贬值压力，央行货币政策实难宽松，尽管Shibor利率在本周继续走高，但是央行公开市场投放力度却较上周明显减弱，这从另一层面表明央行对宽松的审慎以及对货币市场利率时点性向上波动的容忍。不仅经济环境压制了央行的宽松可能，监管层对金融风险的防范也仍在强化之中，本周银监会发布《商业银行表外业务风险管理指引(修订征求意见稿)》就是为了进一步规范表外业务发展并切实防范风险。

“央行今年的货币政策稳健中性，结构上转向抑制泡沫、控制杠杆，逐渐呈现量足价升的特征，我们认为这一特征可能将在明年延续。”陈亚龙称。

方正证券分 析师任泽平表示，值得重视的是，供给侧的恢复低于市场预期，银行对产能过剩行业限贷、企业扩大产能投资信心不足、库存仍在历史低位，而且补库周期启动、明 年中美财政共振预期等将部分对冲地产投资需求下滑，这就使得供求的天平仍然在向供给侧倾斜，这支持了周期品价格的继续上涨和企业盈利改善，这也是当前宏观 领域的分歧所在。维持经济轻型滞涨、L型“软着陆”、货币中性、A股“业绩牛”、债市调整、房地产小周期结束、人民币继续修正高估判断。

补库周期慢牛换芯

“补库周期的出现，将进一步夯实A股企业盈利回升的基础。全部工业品库存水平已经出现底部回升态势，在大宗商品价格回升预期较为明确的背景下，原材料库 存的回补将会进一步带动产成品库存的回补。A股企业盈利能力进入可持续修复期，分子端盈利的回升将逐渐成为下阶段A股运行的主要逻辑，2017年上半年行 业投资机会将出现由上游向中游的轮动，推动市场继续2016年的慢牛格局。”上海证券研究所屠骏指出。

银河证券分析师刘文平也十分看好股市在当下大类资产中的配置价值。他表示，房地产价 格已大幅上涨，对资金吸引力下降，利率上涨预期对房价产生压制，政府对房地产的严格调控等因素将使得房地产不再是主流资金的追逐对象。利率上涨对债券投资 形成压制。通胀预期使得现金不再安全。外汇严格管制，资金难以外流。而股票经历大幅下挫，估值已大幅下降，经济好转，企业、尤其是周期类企业盈利大幅增 长，估值优势明显，盈利增长对股价的正面作用大于市场利率上行的负面作用。

在中美大基建周期共振的投资主题下，屠骏则重点看好国内PPP订单落地业绩超预期与海外业务进展料加速的大基建蓝筹；国内工程机械销售增速趋于见底回升，叠加海外市场拓展机遇显现的工程机械龙头。

“目前大基建蓝筹历史平均估值区间约6-35倍左右，目前股价对应2016-2018年估值为13/11/10倍，相对于历史估值区间来看仍偏低；大基 建蓝筹2016年前三季度订单增速多数同比大幅增长，地产调控下基建投资有望提速，大基建蓝筹订单增速有望继续提升。”屠骏表示。

他认为，国内工程机械销售增速趋于见底回升，国内挖掘机2016年1-10月的累计销量为5.7万台，同比增长16.9%；市场需求趋于见底回升。考虑到去年同期基数较低与基建投资增速回升，预计行业将延续回暖态势。

[责任编辑：曾真真]