改革动作密集披露 国企改革主题重新站上风口

编者按：最近，相关央企下属上市公司密集披露集团与公司改革最新动作。在“中字头”的带领下，国企改革主题再次站上资本市场风口。

新“巨头”浮出水面

中航动控、中航动力、成发科技、中航重机先后公告称，按国家有关部门的安排，目前正在制定中航工业下 属航空发动机相关企（事）业单位业务的重组整合方案，涉及公司实际控制人发生变更。有分析认为，这四家公司业务均涉及国家“两机专项”（即航空发动机和燃 气轮机），其变更实际控制人或与国家推动“两机专项”央企整合的计划有关，市场此前关于国家将专门成立航空发动机集团的传言似乎正在成为现实。

中铁二局也公告称，初步确定重大资产重组的交易对方为中铁二局间接控股股东中国中铁， 所涉及的交易方式初步确定涉及重大资产置换及发行股份购买资产，重组的标的资产为中国中铁工业制造板块相关子公司股权，但涉及资产范围尚未最终确定。有分 析指出，随着资产重组完成，集团内相对边缘的工业制造业务注入中铁二局后，将显著增厚中铁二局的盈利，同时也能够使得中国中铁更加专注于基建业务。

被列入央企首批改革试点的中粮集团、国投集团和国药集团近日改革也有进展。作为国有资本投资、运营公司试点的中粮集团和国家开发投资公司相关试点方案已经完成，目前正积极部署和推动改革方案落地。10月20日，国药集团旗下上市公司国药一致和现代制药双双发布公告称，国药集团正在筹划涉及公司经营业务的重大事项，公司股票于21日起停牌。

中化集团也在官网发布信息称，集团已经成立深化改革小组，集团整体改革方案（讨论稿）有望在明年成型。中化集团目前拥有A股和港股8个上市公司平台，涉及化工、油气、房地产、金融、医药流通、医疗等多个行业，集团内农化资产的整合已经开始推进，后续其他板块的整合值得期待。

除了上述宣布停牌和重组方向的央企上市公司外，此前已经公布重组方案复牌的公司重组事项也在稳步推进之中。招商地产与招商局蛇口换股吸收合并公司并募集配套资金事项，已经获股东大会投票通过并已获证监会受理。获得集团144亿动力资产注入的风帆股份，则将于10月22日复牌交易。

国务院印发的《关于深化国有企业改革的指导意见》提出，根据国有资本战略定位和发展目标，将国有企业分为商业类和公益类，分类推进国有企业改 革。平安证券认为，充分竞争行业的商业类央企开放度高、竞争程度高，行业垄断性和重要性相对较低，对改革深度的容忍度更高，这类央企将在未来的改革中走在 最前列。国有资产比例较低的竞争性商业类行业，如汽车制造、有色金属、建筑、旅游、纺织等，可能率先迎来较大力度的央企改革。未来央企改革投资将有两大逻辑：一是央企集团资产注入，提高证券化率；二是央企兼并重组（包括央企与央企之间，央企与外企及央企和民企之间）。

地方国企改革加速

目前，北京、上海、山东等多省市正在制定相关细化方案，以推进地方国企改革步伐。据媒体报道，在改革方向上，继续深化混合所有制改革、优化国资监管体系成为改革重点，薪酬改革和员工持股等试点也将扩大。

中国证券报记者不完全统计显示，自2014年8月至今，已有超过20多个省区市出台了国企改革方案。从目前各地透露的国企改革信号来看，重组、 混改、资产证券化等已成为多个省区市国企改革的重点内容。上海、广东、重庆、山东、北京、湖南、江西等地对提高证券化率比例、资产整合、兼并重组等均有明 确的鼓励政策。

在资产监管方式上，目前部分地方已经开始加快改组组建国有资本投资运营公司。如山东率先启动组建国有资本投资运营公司试点，首批试点鲁信集团和 山东省国有资产投资控股公司已经改建完毕。其中，鲁信集团改建为资本投资公司，国投改建为资本运营公司。上海市目前已经建立了上海国盛集团、上海国际集团 两大国资流动平台，并以划转部分公司股权。

大部分省份还提出对企业分类监管的原则。部分省市将国有企业分为竞争类、功能类与公益类等，并根据不同分类性质的国有企业的股份构成做出规定。 例如，部分省市对公益类民生企业采取国有绝对控股的形式；对功能类国企保持国有控股；对于竞争类国企将按照混合所有制改革的要求进行一定程度的放开，国有 资本将根据具体情况有进有退。

校企整合衔枚疾进

高校企业最近也是改革动作频频，同样令人关注。

今年以来，清华大学旗下三大平台紫光、同方、启迪，资本运作频繁。清华控股7月份披露的最新数据显示，其直接持股20%以上的重要上市公司有23家。10月13日晚，同方国芯和同方股份 相继发布公告称，清华控股正着手对其经营资产进行战略重组和产业布局调整，可能涉及同方股份将其持有的同方国芯部分股权出售给紫光集团有限公司。有分析认 为，同方国芯和同方股份的此次停牌，意味着清华系内部资产整合将加速。未来清华控股计划将旗下每一个公司都打造成平台型公司。目前清华控股旗下控制的6家 上市公司中，除*ST古汉和诚志股份外，其他4家上市公司均已停牌。

安信证券研报认 为，校企改革或定位于四大方向：资本管控、引入混改、加强激励和鼓励合作。校企改革或将在国企改革顶层设计基础上实现特色化、个性化的落地，从而引进现代 企业制度，实现国有资产保值增值。资产规模靠前的清华、北大、上海交大、同济大学等旗下拥有较多优质的竞争性资产，在校企改革中或将最快推进，高校改革逻 辑下的资产整合和价值重估值得关注。

中粮地产:开源节流，加速转型

业绩回顾

2014年实现营业收入90.41亿元，同比减少11.18%，相比2011-2013年35.53%的复合增长率下滑明显。归属上市公司股东 净利率为5.98亿元，同比增长11.96%，扣除非经常性损益的净利润为0.92亿元，同比下降54.41%，主要原因在于报告期内公司处置可出售金融 资产取得4.55亿元收益。基本每股收益0.33元，同比增长13.79%。每10股派现金红利0.35元（含税）。

业绩点评：销售结转略有下降，盈利质量稳步提升。

报告期内公司实现签约销售面积69.82万平米，签约金额108.50亿元，同比下降4%，实现结算面积54.79万平方米，结算收入 96.40亿元，同比分别下降27%和8%。公司总体销售额受市场大环境影响有所下降，降幅略高于全国6.3%的水平。但是全年结转均价同比增长26%至 1.75万元/平米，明显高于万科、招商、保利三家公司1.44万元/平米的最高值，销售毛利率高达37.68%，同样领先上述三家龙头企业29.94% 至37.33%的区间。

存货占比持续处于71%的高位，但是公司并未采用以价换量的销售策略，依靠强大的区域研究和产品定位完成对经济周期和行业回落双重冲击的有效缓 冲，进一步打开了行业总体日益压缩的盈利空间。同时考虑到公司已售未结转面积达到68.87万平米，同比增长27%，增幅高于去年结转相对保守的万科11 个百分点，按照当年结转均价进行估算，现有项目可为公司带来至少120亿元的销售收入，预计公司未来2-3年的销售情况会有所改观。

提升精细管理水平，创造内涵发展空间

2014年房地产市场整体回落，外部环境因素作用明显，公司在强化营销进行“开源”的同时聚焦内部管理空间，“节流”力度明显加大， 主要表现在新项目拿地到开工周期缩短2.3个月；完善产品线管理框架和管理流程；规范招标采购制度，推行集中采购；推进成本管理体系建设；推行“项目试点 激励”。在多重措施的作用下， 公司营业成本实现同比下降21%，销售费用、管理费用、财务费用三项费率之和降至13.42%，较14年前3季度下降了4.59%个百分点，但是相比行业 总体9%左右的水平依然较大的提升空间。考虑到近期内部改革效果显著，公司未来的盈利优势有望得到进一步巩固。

加速布局投资型物业，拓宽土地获取渠道

报告期内公司战略转型明显，投资性物业比重显著提升。数据显示投资性房地产期末值同比年初增长268%至27.97亿元，房屋租赁收入达 2.53亿元，较去年增长0.26%，其中工业地产的出租率为99.1%，租金收取率达到99.8%。公司在商业地产及工业地产领域具备较强的运营能力， 随着公司加大对投资性物业的投资， 住宅市场对公司业绩的冲击将得到一定程度的分散。

除此之外，凭借对城市土地和市场发展的研究和理解，公司以解决历史遗留问题的方式成功获取深振凤凰里项目，同时积极收购深圳云景国际等城市更新 项目，全年累计新增土地储备74.4万平米。公司多样化的土地获取渠道有效缓解了当前居高不下的土地市场，为公司项目来源创造多种可能，并且积极引入股权 合作方， 扩大融资规模，提升轻资产运营，在增强区域战略合作的同时有效放大财务杠杆，丰富全国范围内的战略布局点。

风险提示。

宏观经济形势持续恶化，房地产市场难以实质性复苏。

国投新集:成本控制助2季度环比减亏，看点仍在央企改革

事件评论

原煤产量同比下滑。公司上半年原煤产量876.85万吨，同比下降12.94%，商品煤产量708.98万吨，同比下降17.95%，经济疲弱、下游需求不足对公司的生产经营建设产生了较为明显的影响。

煤价弱势叠加成本上升，毛利率同比降幅较大。以商品煤产量口径计算，上半年公司吨商品煤售价339.21元，同比下降32.94元，降幅 8.85%，降幅小于矿区所在市场价，提现公司良好的煤质管控能力和议价能力。上半年公司吨商品煤成本407.94元，同比上升39.4元，增幅 10.70%，受开采条件所限，公司生产成本回旋本身余地有限，产量下滑更加不利于固定成本摊薄。上半年吨商品煤毛利-68.73元，同比下降72.38 元，煤炭业务毛利率-20.26%，同比下降21.24个百分点。

期间费用控制得力，管理费用降幅较大。上半年公司期间费用合计6.06亿元，同比下降9.67%，其中销售及管理费用同比分别下降 27.01%、32.34%，主要是因为运费、相关税费下降及成本管控所致。上半年财务费用3.71亿元，同比增长13.40%，主要源于流动资金贷款增 加。

成本控制助力2季度环比减亏。2季度公司毛利环比基本持平，在市场价格大幅下滑的情况下实属不易，期间费用环比下降0.29亿元，降幅 9.14%，公司2季度成本控制力度明显加强。另外公司2季度资产减值损失冲回0.47亿元，环比1季度多冲回0.19亿元。2季度公司归属净利润亏损 4.22亿元，环比减亏0.68亿元。

会计估计变更预计增加利润总额约2.79亿元，看点仍在央企改革，维持“中性”评级。我们预测公司15-17年EPS分别为-0.72、-0.75、-0.75元，维持“中性”评级。

洛阳玻璃:置入优质超薄资产，涅槃重生再起航

事件描述

披露修订后的定增预案:①原方案中置入资产、置出资产作价差额部分由公司向交易对方洛玻集团非公开发行股份购买，修订为差价1.8 亿分两部分支付，一部分是现金支付9073 万，一部分股份支付发行1500 万股；②发行股份募集配套资金，原定资金不超 2.2 亿，底价6.69 元/股，数量不超3339.08 万股，资金用于重组后上市公司运营改为募资不超2.15 亿，底价不变，数量降至3213.7519 万股，募集资金优先支付蚌埠公司置入资产与置出资产差价，即9073 万，剩余部分补充运营资金，比例不超过募集配套资金的50%。

事件评论

资产置换后主营超薄电子玻璃，剥离亏损浮法业务。置出资产为龙昊100%股权、龙飞63.98%股权、登封硅砂67%股权、华盛矿产52%股 权、集团矿产40.29%股权及相关债权，浮法业务不景气致以浮法为主营的龙昊龙飞亏损厉害，通过实施此次置换，公司将洛玻集团持有的蚌埠公司置入，后者 拥有一条150t/d 超薄线。置换完成后，公司以超薄玻璃为主营业务。

国内有碱超薄玻璃技术突破者较少，存在技术壁垒。国内具备有碱超薄玻璃量产能力的主要是两家，一家公司，另一家南玻，洛玻原拥有两条超薄线均已产业化运行，龙玻250t/d，龙海200t/d，超薄业务14 年毛利率27%。

有碱超薄玻璃行业盈利能力强，市场广。超薄玻璃因独有的技术壁垒和下游电子领域应用具备较高的盈利能力，南玻成功稳定运行的河北视窗达到了 25%以上的净利率。有碱超薄主要用于TN-LCD/STN-LCD 用ITO 导电玻璃、移动终端手机平板等触摸屏盖板玻璃，前者应用于电话机数字汽车仪等显示屏领域，无较大需求增长，后者应用成长性较高，且存在有碱超薄对原无碱超 薄盖板玻璃的低成本渗透，在后者出货量增长和有碱超薄未来渗透率提升的情景下，测算15、16、17 年分别存在3138、3570、3760万平方米需求，目前供给3000 万平方米左右，盈利持续看好。

置入资产运营上轨，良率提升盈利能力值得期待。新置入的蚌埠线14 年8 月达产，14 年营收4752 万，净利润500 多万，我们判断今年随着产能利用率和良率的提高，单线盈利应会出现较大幅度的提升。

脱胎换骨在即，或是优质二线国企改革标的。此次置换成功后，若国企改革也能顺利推进，则将进一步带来换骨。预计15-16 年公司EPS 为0.10、0.33 元，给予推荐评级。

国药一致公司半年报:医药分销盈利快速增长，工业业务将逐步回升

投资要点:

事件:公司8月19日晚公告半年报，收入增10.34%，归属净利润增长10.91%，EPS1.07元，经营性现金流由负转正大幅增长。

医药分销业务大幅增长。国药一致分销事业部上半年收入119.62亿，同比增长11.72%，归属母公司净利润2.18亿，同比大幅增长31.97%，主要医药分销子公司国控广州归属净利润达到9454万，同比增长18.11%；

医药工业业务上半年负增长。制药事业部上半年收入8.59亿，同比下降6.05%，归属母公司净利润1.22亿，同比下降11.01%，子公司致君制药实现利润1.34亿，下降7.5%，万乐本期权益法确认投资收益2816万，同比增长19.3%。

供应链管理加速扩张。公司在2015年上半年新增VMI库存项目161家，已经大幅超过2014年全年新增数量一倍多（2014年全年新增76家）；新增加梅州人民医院等5个智能供应链项目，公司向服务性分销企业转型加速。

DTC药店全部获得医保资质。国药一致广州公司获得连锁药店经营资质，成立连锁管理部将DTC药房纳入一体化管理，公司目前12家DTC药店全部获得医保资质，未来将承接更多的医院处方外流。

坪山基地通过新版GMP现场检查。坪山基金通过现场检查后即将获得新版GMP证书，公司工业业务有望依托坪山基地扭转下降趋势，重新回归增长轨道。

公司未来面临较多机遇，维持买入评级。公司目前面临国企改革、同业竞争问题解决、医药流通新模式发展等机遇，我们预测公司2015-2017年EPS预测分别为2.06元、2.46元、2.99元，维持买入评级，目标价98.4元，对应2016年PE40倍。

主要不确定因素。国企改革推进时间、同业竞争解决，外延并购均有不确定性。

际华集团:“际华目的地项目”受益于国家大力发展体育产业，价值低估

事件:国务院总理李克强9 月2 日主持召开国务院常务会议时指出部署加快发展体育产业，促进体育消费推动大众健身。明确指出“要完善财税、价格、规划、土地等政策，积极支持社会力量兴办面向大众的体育健身场所设施”，“大力发展体育旅游、运动康复、健身培训等体育服务业”。

我们于7 月10 日发布了《际华集团（601718）跟踪报告》。公司响应国家“促进体育产业与相关产业互动发展”号召，确立“强二进三”战略，计划10 年打造35 个体育旅游综合体“际华目的地项目”，与国际电动方程式锦标赛合作，打造际华高端体育品牌。国家体育产业“十二五规划”明确提出要“以体育旅游为重点，促 进体育产业与相关产业互动发展”。公司央企背景，政治敏感度高，2011 年便确立 “强二进三”战略响应国家号召，在做强做大制造业的同时，积极进军体育旅游服务业，计划10 年内打造35 个体育旅游综合体“际华目的地项目”，该项目包括“奥特莱斯”和“室内极限运动”（包括室内冲浪、室内攀岩、风洞跳伞等项目）。公司将与国际汽联合作 “Formula E全球首届电动方程式锦标赛”，该赛事将于9 月13 日在北京举行，届时公司将把“际华、际华PARK、际华1912”的名字印在车手身上或头盔上，向国际推广际华高端体育品牌。

产业结构转型已进入实质操作阶段:继长春和重庆“际华目的地中心”项目之后，扬中项目也已启动。公司于7 月5 日公告率先在长春、重庆两地启动建设“际华目的地中心”项目后，于8 月19 日公告通过成立“扬中际华目的地中心项目”的议案。（1）长春和重庆项目:总投资29.4 亿元，预计投资回收期约6 年，IRR 约20%。其中，长春建设期10-12 个月，预计未来年收入5.5 亿元、利润总额2.6 亿元；重庆建设期10 个月，预计未来年收入5.2 亿元、利润总额3 亿元。（2）扬中项目:已购地500 亩，和政府洽谈过项目，正在构想摘牌。扬中项目是公司首次引入合作者“佳鼎投资管理”（持股10%），未来公司还将逐步引入合作者共同打造“际华目的地中 心”项目。

公司是军需品集成供应商，大股东是六家试点改革的央企之一，目前拥有9000亩土地储备可变现补充资金，加快体育旅游产业建设响应国家号召，而 PB 仅为1 倍，PE 仅为10 倍，价值完全被低估，维持增持评级。我们维持14-16 年EPS 为0.27/0.30/0.33 元，中报业 绩增长26%，预计未来每年净利润能保持两位数增长，对应PE 为12/11/10 倍，价值完全被低估。公司向“三个全球最大最强”不断迈进，是“军事创新改革+体育产业建设”相关标的，将打造体育旅游综合体作为未来工作重点，符合政策 导向及社会发展潮流，维持增持评级。

[责任编辑：曾真真]